ChemoMetec ramte plet med dyr investering

ChemoMetecs aktiekurs eksploderede fra kurs 3,80 i september 2014 til kurs 94,40 i august i år. Herefter faldt kursen 50% i løbet af kun to måneder, inden stemningen vendte igen.

Begrundelsen for den stejle stigning var et helt forrygende regnskabsår 2017/18, hvor ChemoMetec opjusterede forventningerne den ene gang efter den anden. Efter en hel stribe opjusteringer i løbet af et enkelt år kan man mistænke ChemoMetec for at have været urealistisk defensive i deres forventninger til 2017/18, men det ser dog ikke ud til at være tilfældet.

Forklaringen ligger i stedet i en beslutning, som blev truffet for flere år siden, om selskabets vækst. Man besluttede således at etablere sine egne salgsselskaber på de vigtigste geografiske markeder i stedet for at satse på salg via distributører. Det har ikke været en enkel vej, og den har heller ikke været billig.

Det viste sig i 2016/17, hvor man trods en stigning i omsætningen på 6% endte med en tilbagegang på bundlinjen på 29% til det dårligste resultat i tre år. På den baggrund kan man næppe bebrejde ChemoMetec, at de indledte regnskabsåret 2017/18 med forsigtige forventninger.

Forsigtigheden viste sig imidlertid hurtigt at være grundløs, og specielt en betydelig fremgang i de områder, hvor ChemoMetec har etableret egne salgsorganisationer (Nordamerika og Europa) lå til grund for den stribe opjusteringer, som året endte med at byde på. Det reagerede investorerne på ved at sende ChemoMetecs aktiekurs til vejrs med raketfart.

Men hvad var så begrundelsen for det lige så kraftige kursfald, som halverede selskabets markedsværdi på to måneder?

Her var forklaringen, at forventningerne til ChemoMetec efterhånden var løftet så højt, at man skulle betale 90 kroner for en enkelt krone af selskabets overskud. Det er ikke så meningsløst, som det lyder, da prisen indregnede en forventning om kraftig fremtidig vækst i indtjeningen. Men prisen var alligevel så høj, at den også stillede store krav til selskabets vækst på kort sigt, og disse krav så det ikke ud til, at ChemoMetec kunne leve op til.

For 2018/19 meldte man ud om et forventet EBITDA i niveauet 29-33 mio. kr., og det var stort set det samme som i 2017/18. Der blev altså ikke lovet nogen vækst på kort sigt som belønning for den ekstremt høje værdiansættelse. I et vanskeligt markedet gjorde det en værdiansættelse, hvor man betaler 90 kr. for én krone af overskuddet, vanskelig at begrunde.

Hvad er en rimelig pris for ChemoMetec?

Men hvad er så en rimelig pris for ChemoMetecaktien? De vigtigste markeder forventes at vokse med 5-10% årligt, og mens man kan diskutere om selskabets investeringer i produktudvikling er en forudsætning for bare at holde trit med markedet, så må det formodes, at investeringerne i salgsorganisationen som minimum vil fastholde selskabets vækst på markedets niveau.

ChemoMetec har allerede indledt det nye regnskabsår med årets første opjustering, og aktiekursen reagerede prompte med en voldsom stigning. Vi advarer dog mod at blive grebet af en urealistisk optimisme, og selvom vækstpotentialet i Chemo-Metec kan være betydeligt, finder vi på kort sigt en kurs i niveauet 70-75 rimelig. Målt på nøgletal placerer det ChemoMetec på niveau med selskaber som Chr. Hansen og Ambu.

Børskurs på analysetidspunktet: 56,60

AktieUgebrevets kursmål (6 mdr): 70-75