Japps Vinderaktier i 2019

Porteføljen i Økonomisk Ugebrev Formue skiftede karakter i september 2017, hvor vi fusionerede vores to tidligere porteføljer.

Samtidig med at vi fortsat investerede i danske aktier med et relevant potentiale, fik vi også mulighed for at sikre os mod generelle kursfald i markedet ved at placere en del af kapitalen i papirer, som stiger når markedet falder.

Og markedet kommer til at falde. Det er ikke en løs påstand, men en kendsgerning.

Eftersom aktiemarkedet bevæger sig i bølger, hvor opture og nedture afløser hinanden, er den eneste usikkerhed hvornår det sker. Faktisk var der i den sidste del af 2018 tegn på en gradvis svækkelse af markedet, som kan være indledningen til et svagt 2019.

Denne svaghed i markedet betyder, at der er nogle selskaber, som vi principielt betragter som solide og attraktive investeringer, men hvor timingen af et køb ikke er optimal i øjeblikket. Altså aktier, hvor man bør afvente den næste vending i markedet, før man lægger dem i porteføljen.

DSV. En af disse aktier er DSV, som har været en bragende succes i mange år både mht. indtjening og aktiekurs. Det forventer vi også bliver tilfældet fremover, men som et transportselskab vil DSV blive presset af en lavkonjunktur. Frygten for at vi nærmer os indledningen på en sådan lavkonjunktur kan være forklaringen på, at DSV’s aktiekurs sluttede 2018 med et fald.

Bang & Olufsen. En anden aktie, som man bør holde godt øje med når markedet vender, er Bang & Olufsen. B&O har gennem adskillige år været en joker, hvor mange frygtede for selskabets fremtid. Nogen mente, at selskabet efterhånden primært levede af et segment, hvor afgangen ikke blev erstattet med tilgang. Men i dag ser det ud til, at B&O har genopfundet sig selv, og dermed er der basis for en succesfuld fremtid. En betaværdi på 1,15 viser dog, at selskabets succes er afhængig af konjukturerne, så B&O er en aktie, som kan blive attraktiv, når markedet vender.

NKT. Her har vi en aktie, som p.t. er midt i en stor nedtur, som i 2018 kostede direktøren jobbet. Som producent af bl.a. kobberkabler er NKT meget afhængig af konjunkturerne, hvilket kan aflæses i en af børsens højeste betaværdier på 1,78. Når markedet vender kan NKT med den aktuelle lave værdiansættelse (Kurs/Indre værdi = 0,44) blive et rigtig godt køb.

H+H International er billigere end den ser ud

H+H International var et af de selskaber, som blev ramt hårdt af finanskrisen, og selskabet var på vej mod lukning pga. en lånefinansieret vækst, som kolliderede med finanskrisens udbrud. Men en gruppe af store investorer rykkede ind, og i dag er H+H et succesfuldt selskab med gode fremtidsudsigter.

Det er faktisk gået så godt, at H+H International har genoptaget vækststrategien, og den toppede foreløbig i 2018 med købet af en del af HeidelbergCement Group for 818 mio. kr. Det er et ganske betydeligt beløb for et SmallCap-selskab.

Men man behøver ikke frygte, at ledelsen er i gang med at kopiere de beslutninger, som næsten kostede selskabet livet for ti år siden. I stedet for bare at øge gælden fulgte man denne gang købet op med en aktieemission, som tilførte selskabet et beløb i størrelsesordenen en halv milliard kroner. Det nævnte køb er det største H+H endnu har foretaget, men ikke det eneste. Det betyder, at selskabets regnskaber på kort sigt belastes af ekstraomkostninger, som nu engang følger med sådanne opkøb. Samtidig er man i gang med opgradering af en fabrik i England, som også på kort sigt påfører H+H ekstraomkostninger. Konsekvensen af disse forhold er, at de seneste regnskabsmeddelelser har stillet selskabet i et dårligere lys, end virkeligheden reelt giver grundlag for. Eller med andre ord, så er aktien efter vores opfattelse for billig.

Endvidere meddelte H+H i september, at man nu havde fabrikken i England oppe på samme niveau som før lukningen, men at man forventer at komme yderligere 15-20% højere op. Det vil man dog ikke kunne aflæse af 2018-regnskabet, hvor de negative effekter i første halvdel af året opvejer gevinsten i andet halvår. Ændringen vil derimod slå igennem med fuld kraft i 2019.

Vi vurderer en rimelig kurs for H+H til at ligge i niveauet 150-170.

Flügger kan løftes af langsigtet strategi

En aktie i Flügger kunne ultimo oktober 2013 købes til kurs 370, og fem år senere lå den i kurs 302. Hvis man tager hensyn til, at der de seneste fem år er udbetalt sammenlagt 73 kr. i udbytte pr. aktie, har en investering i Flügger stort set været uden hverken gevinst eller tab.

Men det betyder ikke, at Flügger er et kedeligt selskab. Selskabet har gennem adskillige år haft en gevaldig strøm af folk på kortvarigt besøg på ledelsesgangen, og selvom Stine Bosses afgang som bestyrelsesformand i september 2014 blev en mediebegivenhed, var den kun én blandt mange udskiftninger de seneste år. I øjeblikket er man så-ledes i gang med den tredje adm. direktør på seks år, og så sent som i august 2018 sagde finansdirektøren op efter tre år i virksomheden.

Det får investorerne til at spørge sig selv, hvad der sker næste gang, og det er ikke et godt udgangspunkt for en positiv udvikling i aktiekursen. Og en sådan udvikling har Flügger faktisk fortjent. Bundlinjeresultatet ligger ganske vist langt fra fortidens bedste resultater, men det er gået fremad, efter at man i regnskabsåret 2015/16 leverede det dårligste bundlinjeresultat i 18 år.

Samtidig er Flügger et ekstremt solidt selskab stort set uden gæld og med en likvid beholdning på et tre-cifret millionbeløb. Det giver mulighed for at sætte handling bag selskabets nye strategiplan, som lægger op til en EBIT-margin på 6-8% i 2020/21. Om det er realistisk er et åbent spørgsmål, men mindre kan også gøre det for at begrunde en højere aktiekurs end den aktuelle.

Men i baggrunden lurer usikkerhed om, hvorvidt svingdørspolitikken på ledelsesgangen er overstået. Vi ser et pænt kurspotentiale i aktien, hvis markedet genvinder tilliden til, at ledelsen nu sidder længe nok i sadlen til at udtænke, planlægge og ikke mindst gennemføre en langsigtet strategi.

ChemoMetec sætter rekord i opjusteringer

ChemoMetecs aktiekurs er eksploderet de seneste fire år, og det skyldes, at en satsning på at etablere egne salgsselskaber på de vigtigste geografiske markeder i stedet for at satse på salg via distributører nu giver gevinst. Det har ikke været en enkel vej, og den har krævet store investeringer.

Men specielt en betydelig fremgang i de områ-der, hvor ChemoMetec har etableret egne salgsorganisationer (Nordamerika og Europa) lå til grund for den stribe opjusteringer, som regnskabsåret 2017/18 bød på, og det kvitterede investorerne for ved at sende ChemoMetecs aktiekurs til vejrs med raketfart.

Til gengæld gik det også stærkt nedad, da selskabets markedsværdi blev halveret på to måneder i efteråret 2018. Det skyldtes, at forventningerne til ChemoMetec efterhånden var løftet så højt, at man skulle betale 90 kroner for en enkelt krone af selskabets overskud. Det var et stærkt negativt marked ikke parat til at betale, og det hjalp ikke, at man i årsregnskabet 2017/18 kun meldte ud om et forventet EBITDA i det kommende regnskabsår på samme niveau, som det man lige havde leveret. Hertil kan man indvende, at årsagen til den manglende vækst i indtjeningen er investeringer i fremtidig vækst, og ikke en afmatning i ChemoMetecs marked. Man kunne også overveje, om 2018/19 kommer til at følge samme model som 2017/18 med en stribe opjusteringer. Men i et vanskeligt aktiemarked var ingen af disse forklaringer gode nok til at begrunde så høj en værdiansættelse. Aktiekursen reagerede prompte med en voldsom stigning, da ChemoMetec indledte det nye regnskabsår med årets første opjustering, og kursen skal måske lidt ned igen på kort sigt. Men vækstpotentialet i ChemoMetec er betydeligt, og selskabet hører til i gruppen af aktier, som bør overvejes af den langsigtede investor.

North Media genvandt markedspositionen

North Media har været hård i sin kritik af PostNord i kampen om markedet for adresseløse tryksager og ugeaviser, og i årsregnskabet 2017 beskyldte man PostNord for at påtvinge North Media ”stærkt faldende, ja destruktive, lave priser” som følge af PostNords regnskabsregler.

Disse vilkår var en møllesten om halsen på North Media, men i 2017 ændrede virkeligheden sig pludselig til North Medias fordel. PostNord meldte sig ud af markedet for omdeling af tilbudsaviser og ugeaviser, og North Media blev igennem FK Distribution pludselig den store spiller på markedet igen. Ændringen resulterede i en omsætningsstigning hos North Media i 1. halvår 2018 på 33%, mens EBIT før særlige poster skiftede fra et minus på 6,2 mio. kr. i 1. halvår 2017 til et overskud på 50,5 mio. kr. Effekten på North Medias aktiekurs var lige så dramatisk. Fra at have været helt nede omkring kurs 12 i 2016 steg kursen lodret til den foreløbige top i 44,50 i februar 2018.

Herfra er kursen dog sivet nedad igen, og det skyldes sandsynligvis, at der ikke er tale om en ubetinget succeshistorie. Problemet er, at North Media ganske vist tjener rigtig mange penge på FK Distribution, men de øvrige tre selskaber i koncernen giver underskud.

Eftersom omdeling af fysiske tryksager og ugeaviser næppe er et langtidsholdbart forretningsgrundlag, er det vigtigt for North Media at etablere nye indtægtskilder fremadrettet, og det er man ikke lykkedes med endnu.

En stor pengetank og den aktuelle succes for FK Distribution giver North Media nogle år til at få løst dette problem, og på kort sigt anser vi North Media for at være undervurderet ved den aktuelle kurs. På længere sigt kan aktien enten være en potentiel højdespringer eller det modsatte. Udfaldet afhænger af, om man formår at etablere nye indtægtskilder i tide.

Harboes Bryggeri handles uden forventninger

Harboes Bryggeri er lillebror i bryggeribranchen med en markedsværdi på kun 0,5 mia. kr. i forhold til de to C25-aktier Carlsberg (116 mia. kr.) og Royal Unibrew (24 mia. kr.). Harboes Bryggeri er også det selskab, hvor investorerne har mindst tillid til den fremtidige indtjening, og det afspejler sig i den forventede værdi af nøgletallet Kurs/Indre værdi. Her topper Royal Unibrew med 8,22 efterfulgt af Carlsberg med 2,25 og Harboes Bryggeri 0,62.

Investorernes skepsis er velbegrundet, hvis man ser på de seneste års økonomiske resultater. I 2017/18 leverede Harboes Bryggeri således kun et resultat før skat på 4,5 mio. kr., hvilket er et særdeles lavt overskud af en omsætning på 1,3 mia. kr. Resultatet forventes ikke at blive bedre i 2018/19, hvor der budgetteres med et resultat før skat i intervallet 0-10 mio. kr.

Det kvitterer investorerne for med et Kurs/Indre værdi-nøgletal så lavt, at det normalt kun ses i konkurstruede selskaber.

Den gruppe tilhører Harboes Bryggeri imidlertid ikke, og netop den lave værdiansættelse gør aktien interessant som en langsigtet investering. Man arbejder i øjeblikket på at flytte omsætning fra Private Label produkter med lav indtjening til egne brands med en højere margin, og hvis det skifte lykkes kan det løfte bundlinjeresultatet væsentligt.

Omstillingsprocessen har en pris, og selskabet betegner selv de kommende års forventede vækst som ”moderat”. Men målet er at løfte afkastet af den investerede kapital op over 6%, hvor dette tal de seneste fem år har svinget i intervallet 0,1-4,6%. Det vil stadig være lavere end branchemedianen på 10,7%, men det vil bringe indtjeningen op på et niveau, hvor aktien ikke længere skal handles med en rabat i forhold til den indre værdi. Det indebærer et kurspotentiale på ca. 50%, men det forudsætter, at selskabets aktuelle investeringer lykkes med at løfte indtjeningsmarginen.