Royal Unibrew løfter EBIT-målsætning igen

Regnskabet fra Royal Unibrew var helt i top, og trods den positive påvirkning fra et godt sommervejr var den underliggende udvikling i forretningen så god, så man nok engang løftede EBIT-marginmålsætningen.

Royal Unibrew leverede et regnskab for 2018 som lå helt i toppen af de udmeldte forventninger, som endda var blevet opjusteret flere gange i løbet af året. Regnskabet viste en omsætning på 7,298 mia. kr. med et EBIT-resultat på 1,339 mia. kr. mod den seneste (og opjusterede) forventning fra november på 7,2-7,3 mia. kr. i omsætning og et EBIT-resultat på 1,315-1,340 mia. kr.

Selvom det var helt i toppen af selskabets egen forventning, var det kun ganske marginalt over konsensusestimaterne. Det var derfor næppe her, at den store positive overraskelse lå, som gav anledning til markedets pæne modtagelse af regnskabet. Det var nok nærmere i det faktum, at historien har det med gentage sig selv, når det kommer til Unibrews EBIT-margin.

Margin-løft
Unibrew benyttede årsregnskabet til at løfte EBIT-målsætningen fra 17% til intervallet 18-19%. Det var måske en smule overraskende i betragtning af, at 2018-regnskaberne hos samtlige bryggerier med nordeuropæisk eksponering har været begunstiget af en særledes lang og varm sommer. Derfor kunne frygten måske være, at den realiserede EBIT-margin på 18,4% i 2018 var en engangsfornøjelse. Også fordi midtpunktet i den oprindelig 2018-forventning om en omsætning på 6,65-6,9 mia. kr. og EBIT på 1,09-1,19 mia. kr. indikerede en EBIT-margin på ”kun” 16,8%.

Det er således en markant forbedring, som ikke kun kan henføres til vejret, men også til en generel forbedring og skalering af den voksende forretning. Til sammenligning var EBIT-marginen på 13,6% i 2014 efter integrationen af det store Hartwall opkøb, hvilket dengang gav anledning til, at Unibrew løftede målet på mellemlang sigt fra 13 til 14%.

Det sætter Unibrews forbedring over de seneste år i relief. Og historien har vist, at Unibrew har formået at løfte marginen gang på gang, når et nyt og højt niveau er nået. At man allerede lægger sig fast på 18-19% tog investorerne nok som et tegn på, at der ligger mere forude og venter.

Opkøbspause
Unibrew var særdeles aktiv på opkøbsfronten i 2018, hvor man med CEO Hans Savonijes ord på telefonkonferencen gennemførte 3,5 opkøb. Det halve refererer sandsynligvis til opkøbet af det danske selskab bag energidrikken CULT, som først ultimo februar blev godkendt af de danske konkurrencemyndigheder. Der blev som altid spurgt ind til opkøbspipelinen, og her var svaret, at man har fuldt fokus på og arbejder intenst med at integrere de mange opkøb, og er som sådan ikke aktivt på udkig. Men man følger dog med i, hvad der sker på markedet.

Med et gældsnøgletal som nettorentebærende gæld over EBITDA på 1,5 har Unibrew fortsat en pæn opkøbskapacitet, idet man som finansiel målsætning blot har, at nøgletallet skal være under 2,5. I praksis betyder det alt andet lige, at koncernen har en yderligere opkøbskapacitet på op mod 1 x EBITDA, hvilket svarer til omkring 1,7 mia. kr.

Kursmålet hæves
Efter regnskabet har vi set flere løft af kursmålet for Unibrew-aktien, som dog grundlæggende har det problem, at den allerede er ganske højt værdiansat med en P/E for de næste 12 måneder på 23,5, hvilket er ca. 10% over Carlsberg som i forvejen handler med en lille præmie til den internationale median.

Vi anerkender til fulde, at aktien er dyr og højt værdiansat, og har derfor svært ved at se noget stort potentiale i aktien. Men vi forventer dog, at investorerne er klar til at sende aktien mod kurstoppen fra sensommeren 2018 omkring 570 henover de næste 6-9 måneder.

Det vil ske i takt med, at de seneste opkøb bliver integreret fuldt ud, og investorerne igen begynder at forhåndsindregne effekten af eventuelle fremtidig opkøb, som kan skalere forretningen yderligere. Derefter kan historien gentage sig, så Unibrew påny må løfte sin EBIT-målsætning. Kurstoppen repræsenterer et rimeligt potentiale på ca. 10% fra dagens kurs på 511.

Børskurs på analysetidspunktet: 511,00

AktieUgebrevets kursmål (9 mdr): 565,00