Siden årsskiftet er Zealand aktien steget med 71%, bl.a. stimuleret af den indgåede samarbejdsaftale med Alexion indenfor peptid-baserede lægemidler. I sidste uges regnskabsmeddelelse fastholdt selskabet sin guidance for 2019, og den væsentligste nyhed var en udskydelse af tidsplanen for dasiglucagon i behandlingen af den sjældne sygdom hyperinsulinisme hos spædbørn pga. patientrekruttering. Er der stadig et kurspotentiale i aktien efter den flotte stigning i år?
Sidste uges telefonkonference i forbindelse med 1. kvartalsregnskabet var den første i jobbet for Zealands nye CEO Emmanuel Dulac. Han lagde i den forbindelse ikke op til større ændringer i selskabets strategi. Zealand fastholdt sine forventninger til en burn rate i 2019 på 550-570 mio. kr. men giver fortsat ingen guidance på indtægtssiden. 1. kvartals EBIT var på -136 mio. kr. med et likvidt beredskab ultimo kvartalet på 1.263 mio. kr. efter inklusion af Alexion-aftalens upfront betaling på 25 mio. USD og 15 mio. USD aktietegning. Kassebeholdningen er styrket betydeligt efter at Zealand i september 2018 frasolgte de fremtidige royalty-indtægter fra Sanofi-partnerskabet (Soliqua og Lyxumia). Det levner plads til, at Zealand kan drive hele 3 Fase 3 projekter fremad uden partnere indtil videre.
En moden pipeline
Zealand Pharma fokuserer på metaboliske sygdomme og har 3 senfase projekter i udvikling. Det er glepaglutide, en GLP-2 analog til behandling af short bowel syndrome (korttarms-syndrom), og 2 dasiglucagon Fase 3 projekter til behandling af henholdsvis svær hypoglykæmi (lavt blodsukker) med en nødpen og medfødt hyperinsulinisme(forhøjet insulinproduktion). Dasiglucagon udvikles derudover i kombination med en dual pumpe (to kamre med insulin og dasiglucagon) til behandling af primært type 1 diabetes patienter.
Derudover har Zealand flere tidlige projekter, som udover 3 prækliniske peptid-lægemiddelprojekter i samarbejde med Alexion omfatter en GLP-1/GLU dual agonist (Fase 1) mod overvægt og type 2 diabetes og en amylin analog (præklinisk) mod overvægt/type 2 diabetes, som er udlicenseret til Borhringer Ingelheim. Derudover har man en short bowel syndrome back-up kandidat (ZP7570), som er en GLP-1/GLP-2 dual agonist i præklinik.
Glepaglutide (fase 3) mod short bowel syndrome.
Short bowel syndrome (SBS) er som navnet siger en sygdom, hvor tarmen er kortere en normalt – typisk mindre end 2 meter mod normalt 8,5 meter. Sygdommen medfører bl.a. en lav livskvalitet med mange daglige toiletbesøg. Der er globalt ca. 40.000 SBS-patienter, heraf ca. 1.000 patienter i USA. Årsagen til SBS er typisk et operativt indgreb pga. Crohn’s sygdom eller nekrotiserende enterocolitis (NEC), hvor en del af tarmen dør. Standardbehandling er kosttilskud kombineret med parenteral ernæring (intravenøs) og GLP-2 behandling. NEC-indikationen er i øvrigt et område som bl.a. Infant Bacterial Therapeutics arbejder med. (Se side 10)
GLP-2 analogen Gattex (teduglutide), navngivet Revestive i Europa, er det seneste lægemiddel på markedet til behandling af SBS. Gattex omsatte i 2018 for 123 mio. USD med en vejledende pris pr. behandlingsår på 295.000 USD i USA. Derudover har Therachon GLP-2 analogen apraglutide i Fase 2 mod SBS i udvikling. Kirurgisk indgreb benyttes også i form af Bianchi-proceduren. SBS-patienter har en nedsat evne til at optage næringsstoffer, som kan udvikle sig livstruende.
Zealands Glepaglutide stimulerer via sin GLP-2 virkningsmekanisme vækst i tarmvolumen, som reducerer patientens afhængighed af parenteral ernæring. Fase 2 resultaterne faldt positivt ud efter 3 ugers behandling, og der er nu igangsat et pivotalt fase 3 studie med 129 SBS-patienter over 24 uger, med en dosering på 10 mg to gange ugentligt. Det primære effektmål er en reduktion i behovet for parenteral væskevolumen og antal dage ugentligt på parenteral væske. Fase 3 resultater forventes i 2020.
Glebaglutides Fase 2 resultater er umiddelbart ikke sammenlignelige med Gattex’ fase 3 resultater. De prækliniske effektresultater indikerer imidlertid, at glebaglutides effekt målt ved en forøgelse af tarmens masse er bedre en Gattex og apraglutide. Der er tale om et meget attraktivt niche-marked, hvor det amerikanske marked står
til en firdobling frem til 2030 målt på antal patienter. Glebaglutide har potentialet til at blive ’best in class’ og forventes at opnå en markedsandel på 22% og peaksales på 151 mio. USD (risikojusteret) i vores model.
Dasiglucagon nødpen mod insulinchok
Alvorlig hypoglykæmi er den tilstand, hvor blodsukkeret falder til langt under normalniveauet hos diabetespatienter, hvilket kan være fatalt. Standardbehandlingen er glucagoninjektion og op mod 40% af diabetes type 1 patienterne oplever alvorlige hypoglykæmiske episoder. Der er ca. 2,5 mio. behandlinger af hypoglykæmiske episoder globalt om året, og det amerikanske marked ventes at tredobles fra 1 mio. til 3 mio. behandlinger i 2030, svarende til en markedsværdi i 2030 på 1 mia. USD. Problemet med produkterne på markedet er, at de er komplicerede i brug, og derfor får de fleste diabetespatienter ikke tilstrækkelig behandlingseffekt med de nuværende glucagonkits, som skal opbevares på køl og mixes førend injektion, hvilket naturligvis kan være en udfordring i en stresset insulin chok-situation , hvor diabetikeren kramper med risiko for at blive bevidstløs.
Zealand udvikler Dasiglucagon HypoPal Rescue Pen, som har fordel af sin brugervenlighed og forventes lanceret i første halvår 2021. Nylige data i maj måned fra et bekræftende Fase 3 studie viste, at mediantiden for reetablering af normalt blodsukkerniveau var 10 minutter, hvilket er er konkurrencedygtigt i forhold til Glucagen.
Der er konkurrerende glucagonprodukter på vej. Det gælder Xeris’ Glucagon Rescue Pen. Produktet er ligesom dasiglucagon nemmere at håndtere for patienterne og deres pårørende end de nuværende produkter på markedet. Produktet er stabilt i væskeform ved rumtemperatur, hvilket betyder, at produktet ikke skal mikses før brug. Patienten skal blot fjerne kapslen fra pennen og derefter presse pennen mod huden, hvorefter pennen vil dosere korrekt. Xeris har ansøgt FDA om godkendelse med forventet afgørelse i nær fremtid. Effektiviteten mht. reetablering til normalt blodsukker synes sammenlignelig med dasiglucagon.
Derudover har Eli Lilly har udviklet et nasal glucagon-produkt, som ligger hos FDA til godkendelse. Produktet er meget nemt i brug, og det har vist sig, at patienterne i de fleste tilfælde bliver behandlet indenfor 30 sekunder.
De tre nye produkter skal kæmpe om markedet og vil utvivlsomt tage en betydelig andel af glucagon markedet pga. brugervenligheden i forhold til de gamle glucagon kits. Dasiglucagons peak markedsandel på det amerikanske marked estimeres til 20% og vi venter peak sales (risikojusteret) på 205 mio. USD.
Dasiglucagon (fase 3) mod hyperinsulinisme
Dasiglucagon er også i udvikling til behandling af medfødt hyperinsulinisme (congenital insulinism
(CHI)). Det er en meget sjælden sygdom, som rammer spædbørn. Der er tale om 300 tilfælde om året i USA og 300 tilfælde i EU. Årsagen til sygdommen er overproduktion af insulin i pancreas (bugspytkirtlen). Patienten har derfor behov for en reduktion af insulin i blodet.
Sygdomme kan få alvorlige konsekvenser, herunder hjerneskader og i mange tilfælde er det nødvendigt med pancreas-kirurgi og langvarigt hospitalsophold. Det kliniske program er som nævnt indledningsvis forsinket i forhold til den oprindelige plan. Som en meget sjælden sygdom er det sandsynligt, at behandlingsprisen bliver høj, og den estimerede dasiglucagon peak markedsandel på det amerikanske marked er på 30% svarende til peak sales på 38 mio. USD (risikojusteret)
Dasiglucagon dual hormonpumpe (fase 2)
En kunstig pancreas er et mål specielt, når det gælder behandlingen af diabetes type 1 patienter. De nuværende pumpeprodukter baserer sig udelukkende på insulin. Zealand har dasiglucagon dual pump hormone therapy i udvikling i samarbejde med Beta Bionics. Her er tale om en pumpe, som er en fuldt automatiseret algoritmestyret 2-kammer pumpe, som kombinerer insulin og dasiglucagon. Det igangværende Fase 2 studie forventes afsluttet i første halvår 2019.
De nuværende rene insulinpumper (”closed loop”) er forbundet med betydelige brugerproblemer, og den duale løsning har formentlig derfor betydelige kommercielle muligheder. Kombinationen af glucagon og insulin giver mulighed for en mere præcis styring af blodsukkeret end de nuværende rene insulinpumper. Der er dog en betydelig risiko for, at selve kommercialiseringen af produktet bliver udfordrende, fordi der pt. ikke er godkendte glucagonpumper på markedet.
Der er ca. 400.000 brugere af insulinpumper i USA, og markedet forventesat vokse med ca. 8% årligt. Dasiglucagon dual pump vurderes at have gode muligheder i markedet med en forventet peak markedsandel på 13% i USA, og sandsynligheden for kommerciel succes estimeres til 50%.
Estimater og værdiansættelse
Det er Zealands strategi at blive et fuldt integreret pharmaselskab. Det giver mening mht. glepaglutide mod SBS og dasiglucagon mod hyperinsulinisme. For de andre produkters vedkommende er udfordringerne i kommercialiseringen større, hvorfor et partnerskab er ønskeligt. For de sjældne sygdomme hyperinsulinisme og SBS har Zealand gode muligheder for at kunne prissætte produkterne højt i USA. Prisdifferentieringen på de forskellige dasiglucagon produkter kan imidlertid blive en udfordring – især i Europa, hvor sundhedsmyndighederne har fokus på prisen pr. mg.
Senfase-projekternes potentiale er vist i tabellen. Glepaglutide står for 23% af pipeline-potentialet, mens dasiglucagon projekterne står for de resterende 77%. Blandt de tidlige projekter er ZP7570 er interessant, da det kombinerer GLP-1 og GLP-2 virkningsmekanismen, som i præklinik har indikeret bedre behandlingseffekt end glepaglutide, men indtjeningsestimaterne afventer klinisk data. Også de udlicenserede projekter til Boehringer Ingelheim og Alexion kan på sigt vise sig interessante.
Burn rate forventes fortsat højt i de kommende år (over 500 mio. kr.) pga. det omfattende kliniske program. Selskabet forventes at kunne dække driften frem til 2021 med den nuværende kassebeholdning, hvor der ikke er indregnet evt. milestonebetalinger. Der er flere kurstriggerne i år og næste år som vist i tabellen. Også evt. indgåelse af nye partnerskaber kan få en kursstimulerende effekt.
Værdiansættelse og anbefaling
DCF- værdien af senfase projekterne er på 120 kr. pr aktie, og den risikojusterede værdi af samarbejdsaftalerne med Alexion og Boehringer Ingelheim estimeres til 16 kr. pr aktie. Kontantbeholdningen pr. aktie er 41 kr. Det svarer til en DCF-baseret fair værdi pr. aktie på 177 kr. EV/peak sales på 0,7 er relativt lav og sammenligner man prisfastsættelsen med amerikanske fase 3 biotekselskaber indenfor metaboliske sygdomme virker prisfastsættelsen attraktiv.
Vi sætter et 12 måneders kursmål på 180 kr., og fastholder vores købsanbefaling, trods aktiens meget flotte udvikling indtil videre i 2019
Kurs på anbefalingstidspunkt: 145 DKK Kursmål: 180 DKK (12 mdr.)
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
