Modelporteføljen klart i front med et afkast på 15,9 % i 2020

Efter et rigtig flot forløb i 2020 valgte vi i sidste uge at reducere en smule i 2 af porteføljens positioner. Dermed blev kontantbeholdningen øget med omkring 80.000 DKK eller 6%, således at porteføljen nu har en kontantbeholdning på næsten 30%. Modelporteføljen er oppe med 15,9%, hvilket skal ses i forhold til fremgangen i det nordiske benchmark på 9,5% og mere beskedne 5,4% i det brede N-40 indeks.

I fredags reducerede vi i 2 af porteføljens mest succesrige og største positioner – Orphazyme og Calliditas.

Orphazyme
Især salget af Orphazyme ser i bakspejlet ud til at være godt timet, idet vi solgte på 134 kr., som indtil videre har vist sigt at være kurstoppen i denne omgang.

Dermed realiserede vi en gevinst på 133 % i forhold til vores gennemsnitlige købspris, og forløbet er et godt eksempel på tankegangen bag porteføljen. Vi købte den første position i februar omkring kurs 53 DKK, da vi kunne se et spændende potentiale i casen. Sidenhen øgede vi ved kurs 63 DKK

i august, da casen blev bekræftet yderligere, bl.a. via positive tilbagemeldinger fra myndighederne. I bagklogskaben var det lidt for passivt, at vi ikke øgede mere i november, da selskabet fik det attraktive BTD-stempel fra de amerikanske myndigheder. Vores tøven skyldes, at selskabets kassebeholdning allerede da krævede en snarlig indsprøjtning. Det forventede vi, at markedet også ville tage i betragtning, men der blev vi overrumplet af styrken i den efterfølgende stigning, der kom på trods at en emission måtte forventes at være lige om hjørnet. Til gengæld holdt vi ved positionen hele vejen og fik meget tilfredsstillende reduceret på toppen.

Orphazyme er i denne uge kommet med præliminære tal for driftsunderskuddet i 2019 og for kassebeholdningen ultimo 2019. Der var marginale afvigelser fra de udmeldte forventninger, så det efterfølgende fald kan næppe forklares med disse tal. Selskabet løftede samtidig sløret for det forventede cash burn i 2020, hvor der lægges op til et driftsunderskud på 500-540 mio. DKK. Det blev ikke specificeret hvad der konkret forklarer det øgede forbrug, udover at det naturligvis må antages at ansøgningen til FDA og ikke mindst den kommercielle klargøring til en lancering af NPC ovenpå en godkendelse må forventes at sluge mange penge. Offentliggørelsen af disse få tal tolker vi som et tegn på at en emission nu må være ganske tæt på, da det er meget sandsynligt at offentliggørelsen af netop disse tal sker for at kunne tale om det ift. evt. investorer, der vil vide hvad de køber ind i. Bemyndigelsen til en kapitaludvidelse blev godkendt på den ekstraordinære generalforsamling d. 25. januar, og det er næppe utænkeligt, at man i første omgang gennemfører en rettet emission, som sikrer selskabet et pænt 3-cifret millionbeløb, der kan bringe selskabet hen imod en godkendelse. Derefter vil finansiering sandsynligvis være noget simplere og alene den potentielle værdi af priority review voucher’en vil sikre 1 års yderligere drift. Vi ved som skrevet flere gange, at der pt. er etableret en ”officiel” salgspris omkring 95 mio. USD.

Vi solgte 300 aktier og bibeholder 1.000 stk. som fortsat udgør en væsentlig position i den samlede portefølje. Vægten er aktuelt omkring 8% ved kurs 106. Det mest sandsynlige forløb herfra vil være at vi igen øger ifm. emissionen.

Calliditas
Vort andet salg i sidste uge var i Calliditas, som også har haft et rigtig flot forløb siden vort køb. Også her er vi lidt kede af vores passivitet ift. at løfte positionen til et passende niveau fra start af. Med en start-værdi på ca. 75.000 SEK har positionen været i den mindre ende igennem lang tid.

Efter den flotte stigning det sidste stykke tid i kølvandet på en række gode nyheder valgte vi at reducere lidt. Det sker med tanke på dels den hurtige stigning, dels at risikoen bestemt stadig er tilstede i aktien, dels at der forventes fase 3 resultater i 2. halvår 2020 og at en evt. lancering af Nefecon måske først sker i 2022. Sluttelig spillede det også ind, at aktien nu er over den seneste fair value, som vor analytiker Lars Hatholt opgjorde til 105 SEK i analysen i nr. 18/2019.

Vort salg på 114 SEK reducerer positionen med 33% og også her realiserer vi en tilfredsstillende gevinst på 138,4%. Vi fastholder her en position på 1.000 stk. som modsvarer en vægtning omkring 6%. Det er bestemt ikke utænkeligt, at markedet og investorerne vil fortsætte med at spekulere aktien op forud for aflæggelsen af fase 3 resultaterne i 2. halvår 2020. Derfor holder vi fortsat ved vor resterende position.

Ellers er der ikke så meget at berette fra nyhedsfronten, udover at de fleste selskaber snart vil aflægge regnskab i februar og marts. Det er måske værd at bemærke, at porteføljens største position Zealand Pharma ser ud til at have sat kursen videre op mod 300 efter et stykke tids stilstand i ni-

veauet under 250 DKK. Aktien vægter snart 20 % og vil således kraftigt nærmere sig det område, hvor vi af risikomæssige hensyn igen vil reducere lidt.

Vi har i denne uge også fået en notering og dermed officiel værdiansættelse af Oncology Venture warranten (OV TO 2), som med en kurs på 0,48 SEK per warrant har løftet afkastet med knap ½ %-point ift. sidste opdatering.

Opdatering: Orphazyme har efter redaktionens udløb annonceret en rettet emission på op til 7 mio. aktier, som potentielt kan sikre finansieringen ”well into 2021”. Ved en tegningskurs på 100 DKK/ aktie er der således 700 mio. kr. på vej i kassen, som skal ses i forhold til det forventede driftsunderskud på 500-540 mio. DKK i 2020.