Ambu-aktien lever sit helt eget liv

Ambus 1. kvartalsregnskab for 2020/21 havde stærke tal på overfladen, men var knapt så stærkt nedenunder. Aktien trodsede normal markedslogik og steg hele 23 pct. trods annonceringen af en emission på 1,3 mia. kr.
I 1. kvartal voksede Ambus omsætning med 39 pct. organisk til 1,0 mia. kr., hvor området Visualization (engangsskoperne) igen var den store driver med 101 pct. organisk vækst. Den udgør nu 55 pct. af hele Ambus omsætning.

Kigger vi ned i regnskabet, ser vi at den primære driver for det stærkere end forventede 1. kvartal var en stor ordre til det engelske sundhedsvæsen, NHS, som fremrykkede en ordre på engangsskoper pga. Covid-19. Uden denne ordre ville Ambu have vist en organisk gruppevækst på 23 pct.

23 pct. organisk vækst er virkelig flot, men hvis vi leger med tallene, så har denne fremrykkede ordre øget omsætningen i 1. kvartal med 120 mio. kr. (ca. 80.000 skoper), og hvis vi antager en 75 pct. brutto- og EBIT-margin, så svarer den positive forskel i EBIT nogenlunde til EBIT-bidraget fra denne ordre. Med andre ord er den underliggende profitabilitetsfremgang ikke så imponerende som ved første øjekast.

Helårsguidance fastholdes
Ambu fastholder sin helårsguidance på 17-20 pct. organisk vækst og 11-12 pct. EBIT-margin (før specielle poster). Med den stærke start på året (39 pct. organisk vækst og 14,6 pct. EBIT-margin) har Ambu sat barren lavt med hensyn til en fremtidig opjustering. Men vi vurderer, at Ambu vil fastholde en konservativ tilgang til helårsguidance pga. usikkerhed omkring nylanceringer.

F.eks. forventer Ambu fortsat at sælge 1,3-1,4 mio. skoper for helåret. Justeret for NHS’ 80.000 skoper i 1. kvartal var det underliggende salg 290.000, og hvis vi ekstrapolerer fra dette niveau, kræves fortsat en pæn (men overkommelig) fremgang i de kommende kvartaler for at nå 1,3-1,4 mio. stk. for helåret.

Ambu indregner ikke flere skopordrer fra NHS i dette regnskabsår, hvilket giver en god basis for yderligere guidanceupside.

Ambu valgte på regnskabsdagen også at lave en accelereret bookbuilding af 4,7 mio. nye aktier og 250.000 eksisterende aktier. Derved styrkede man balancen med 1,3 mia. kr., hvilket nedbringer gældsgearingen til 1,0 mod tidligere 2,7.

Ambu argumenterer for, at man ønsker ”operationel og strategisk fleksibilitet”, og vi argumenterer ikke imod kapitalrejsningen, da gearingen tidligere var i den højere ende for et vækstselskab. Emissionen tillader accelerering af et højprofitabelt markedslederskab med en beskeden udvanding af aktionærerne på kun 2 pct.

Bekymrende signaler i kapitalrejsningen
Det, som til gengæld bekymrer os en smule, er de implicitte signaler i kapitalrejsningen. Vi ser et signal om, at Ambu vil øge investeringer ind i teknologier, produktion og markedsføring, og at disse investeringer kan være højere, end hvad selskabet selv tidligere har troet, hvilket kan trække marginekspansionen længere ud end ventet.

Vi mistænker, at den primære årsag til sådanne øgede investeringer er, at markedet for engangsskoper udvikler sig markant hurtigere end ventet, hvilket er positivt. Men det kan ikke udelukkes, at det delvist er drevet af en gryende konkurrence, og at Ambu er ved at indse, at penetreringen af markedet kræver ”stronger for longer” investeringer. Under alle omstændigheder plejer aktiemarkedet at tage skeptisk imod sådanne ”surprise” kapitalrejsninger, men det var altså ikke tilfældet for Ambu på regnskabsdagen, hvor aktien lukkede i kurs 301 med en stigning på 23 pct.

Kursreaktionen fortæller os, at en investering i Ambu aktien p.t. ikke primært reflekterer en investering i de fundamentale forhold, men snarere et væddemål om kortsigtede ændringer i aktionærbasen. Det er et helt andet game, end det vi normalt gerne vil deltage i på aktiemarkedet.

Morten Larsen

Aktuel kurs 330,30

Kursmål (6 måneder) 342,00

Læs tidligere analyser af Ambu her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her.