Nasdaq-chef ønsker mere klarhed om IPO-priser på First North

Interview med Nasdaqs adm. direktør Nikolaj Kosakewitsch om vækstbørsen First North, der for tiden bliver både rost og udskældt: Økonomisk Ugebrev spørger ham, om spillereglerne er gode nok, og om de i tilstrækkelig grad sikrer, at de private investorer får rimelig beskyttelse og klar information om, hvad de investerer i. Nikolaj Kosakewitsch siger bl.a., at mere klare oplysninger om værdiansættelser på de nye vækstselskaber kunne være ønskelig. Han oplyser også, at Fondsbørsens tålmodighed med certified advisors ikke er uendelig: En tidligere rådgiver er allerede sat fra bestillingen.

ØU: Økonomisk Ugebrev bragte for nylig en kommentar under overskriften ”First North har succes, men fundamentet krakelerer.” Hvad siger du til den overskrift? NK: ”Det er jo rigtigt, at vi har succes. Vi har fået et stort antal selskaber på vækstbørsen, og der er endnu flere på vej. Der er mere run på nu, end der nogensinde har været før. Men jeg synes, at der er nogle misforståelser om, hvilken rolle Fondsbørsen spiller, og hvilke regler, First North-selskaberne skal leve op til. Vi stiller mere vidtgående krav end prospektforordningen til indholdet i virksomhedsbeskrivelser. Man skal også huske på, at Finanstilsynet godkender prospekter typisk ved udbud over 8 mio. euro, og vi godkender virksomhedsbeskrivelser ved udbud under 8 mio. euro.”

Mindre oplysningskrav
Det lyder som om, at du siger, at I gør, hvad I kan, og der ikke er muligheder for at forbedre forholdene på First North, så investorerne ikke i samme grad risikerer at blive kørt over kort tid efter en notering? ”Der er jo ikke nogen, der er perfekte. Vores stakeholders er investorerne og de udstedende selskaber. Myndighederne har en ambition om, at det skal være lettere at blive noteret på et vækstmarked. Detaljeringsgraden i et vækstmarkedsprospekt er lavere end ved et main market-prospekt. Det er hele meningen med den nye prospektforordning. Det skal være lettere at få vækstkapital, så oplysningskravene er mindre.”

Økonomisk Ugebrev har tidligere beskrevet nye First North-cases, hvor vi var meget overraskede over, at I ville lukke selskaberne ind på jeres vækstbørs, herunder til ekstreme værdiansættelser. Har I lært af nogle af de cases, som tydeligvis er gået galt ret hurtigt? ”Det kan jeg godt svare ja til. Vi har selvfølgelig hentet nye erfaringer fra de seneste års mange noteringer. Vi har en uformel evaluering af selskaberne, som søger optagelse på First North. Vi har ikke et mandat til at sige nej på grund af værdiansættelsen – det er ultimativt et forhold mellem køber og sælger. Vi har som sådan ingen mening om prisen. Men vi kan godt uformelt have en holdning til, at der er brug for ekstra oplysninger om udvalgte forhold, som skal sikre transparens om eksempelvis forudsætningerne for selskabernes strategi og finansielle forventninger. Vi har jo typisk en langvarig dialog med selskaberne, op til seks-ni måneder før selve noteringen, hvor vi kan bede om ekstra oplysninger.”

Et problem i mange virksomhedsbeskrivelser og prospekter er en meget mangelfuld beskrivelse af værdiansættelsen og forudsætningerne bag den. Kunne det ikke være en idé at sikre, at der oplyses bedre om forudsætningerne, eventuelt baseret på forskellige værdiansættelsesmodeller, så investorerne ikke skal træffe en beslutning i blinde? ”Særligt for First North-selskaber gælder jo, at der typisk ikke findes analytikere, som udarbejder analyser med værdiansættelser op til noteringen, som på main market. Og det står ikke i prospektforordningen, at der skal oplyses om forudsætninger bag værdiansættelsen. Så det er en absolut interessant tanke, hvis man kunne give bedre oplysninger om værdiansættelsen. Spørgsmålet er, hvilke redskaber man her kunne anvende, så investorerne bliver bedre rustet.”

Opdrager selskaberne
Vi har oplevet, at First North-selskaber igen og igen ikke har oplyst fyldestgørende om helt basale forhold, og at de derfor ikke har levet op til kravet om at udsende børsmeddelelser ved ny kurspåvirkende information? ”Vi forsøger hele tiden at opdrage selskaberne i, hvornår de skal udsende børsmeddelelse og pressemeddelelser. Transparens er jo afgørende for ethvert børsmarked. Oplysningerne skal leve op til oplysningsforpligtelserne. Vi kan ikke garantere, at der ikke sker fejl. Vores overvågningsfunktion holder øje med, om der sker fejl, og når det sker, iværksætter vi en disciplinær proces.”

Synes du, at certified advisors lever op til den kvalitet, I forventer? ”Certified advisor er jo et begreb og en rådgiverrolle, som Nasdaq har etableret, og som ikke findes andre steder end hos os og hos AIM i London. Det er noget, vi selv har sat ind i vores regelsæt. De skal leve op til de krav, vi har udstukket, og vi opfatter dem som en ekstra sikkerhedsventil. Men rådgiverne har en rådgivende rolle overfor selskaberne, og det er deres ledelser, der har det ultimative ansvar over for børsmarkedet.”

Dialog med rådgivere
Men hvis selskaberne ikke følger reglerne, skal rådgiverne vel påpege det over for selskabet, og der synes at være mange kiks i den rådgiverrolle, som påpeget i tidligere artikler i Økonomisk Ugebrev? ”Vi har rigtig meget dialog med certified advisors om deres opgaver, som bl.a. indebærer, at de skal hjælpe og rådgive selskabernes ledelser. Jeg synes generelt, at de er vokset meget med opgaven de seneste år. Men det er også klart, at vi tager fat i de rådgivere, der ikke lever op til reglerne. Hvis reglerne ikke overholdes, bliver selskaberne indberettet til Finanstilsynet, som også sidder og kigger på de her ting. Så det betyder ikke, at der ikke bliver reageret på det, men der er ikke offentlighed om det. Også rådgiverne har vi fat i. Og vi har i ét tilfælde termineret en certified advisor, som har fået frataget sin tilladelse som rådgiver på First North. Men vi har også oplevet, at de ansøgninger og anden dokumentation om børsnotering, vi modtager fra selskaberne, er blevet betydeligt bedre end tidligere. Og det skyldes ikke mindst, at rådgiverne er blevet mere erfarne. Men vi skal selvfølgelig stadig holde dem i hånden, og det er en rejse, som stadig er i gang.

Ingen regulering af rådgivere
Men alligevel synes der at være certified advisors, som ikke formår at holde godt nok snor i ”deres” First North-selskaber og sikre, at de overholder oplysningsforpligtelserne. Eksperter har i Økonomisk Ugebrev tidligere foreslået, at certified advisors skulle godkendes af Finanstilsynet for at disciplinere dem. ”Certified advisors er i dag ikke under Finanstilsynet tilsyn, fordi der ikke er en regulering om det. Jeg synes ikke, at man skal gøre rammevilkårene vanskeligere, så det bliver sværere for vækstvirksomheder at komme på vækstbørsen. Unge og umodne selskaber i en vækstfase er selvfølgelig i højere risiko, så det er supervigtigt, at investorerne sætter sig rigtigt godt ind i selskaberne. Og vi kan ikke regne med, at alle nye First North-selskaber overlever på den lange bane.”

Nu har vi aftalt ikke at tale om konkrete selskaber. Men er det tilfredsstillende, at der er selskaber, hvor handlen med deres aktier på First North er stoppet i fire måneder? ”Vi er jo ikke glade for, når der sker ting, som sår tvivl om markedspladsen. Men vi er stolte over udviklingen på First North. Jeg kan ikke tale om konkrete selskaber, men man må væbne sig med tålmodighed.”

MWL