Kapitalfonde spiller på flere heste i salgsproces

I det nuværende gloende marked for køb og salg af virksomheder ønsker stadigt flere kapitalfonde at holde alle exit-veje åbne til sidste øjeblik. Ofte opgives planlagte børsnoteringer, fordi fondene hellere vil tage stikket hjem ved et her og nu-salg til en industriel køber. Men ved at spille på flere heste kan sælgerne ofte nå en bedre værdiansættelse. Fagredaktør Carsten Steno beskriver her den nye tendens.

Stadigt flere kapitalfonde forfølger to spor samtidig i deres exitprocesser – M&A og IPO, altså henholdsvis salg til andre kapitalfonde/industrielle købere eller børsnotering. I branchen kaldes det ”dual track”. Ved at holde begge exit-veje åbne til sidste øjeblik har kapitalfondene bedre muligheder for at sikre deres investorer det bedst mulige afkast.

Udviklingen fremmes af, at processerne omkring børsføring og virksomhedssalg i stadigt højere grad ligner hinanden. Desuden er det blevet lettere for kapitalfonde at komme af med de aktier, de er forpligtet til at beholde i en periode efter børsnoteringen.

Svinger frem og tilbage
I de seneste måneder har vi set, hvordan to af de allerstørste kapitalfondshandler med danskejede virksomheder har svinget frem og tilbage mellem børsnoteringer og videresalg til en industriel køber eller en ny kapitalfond. Det gælder Axcels salg af Steelseries (it-udstyr til gamere) til GN Audio for hele 8 mia. kr. – den næststørste handel i fondens historie. Steelseries var egentlig planlagt at skulle børsføres, men pludselig blev virksomheden solgt til GN.

Tilsvarende med iværksætteren Rene Rechtmann, der gik efter en børsnotering af sit tre år gamle børne-videofilms-firma Homburg, men endte med at sælge til kapitalfonden Blackstone og to Disney-direktører for den nette sum af 19 mia. kr. For tiden forbereder kapitalfonden Francisco Partners en børsføring af det succesfulde danske softwareselskab EG, som man overtog fra Axcel i 2019. Men processen kan også ende i et direkte salg.

Tidligere har vi set, hvordan den amerikanske kapitalfond Lone Star i 2020 sigtede mod at børsføre byggemarkedskæden Stark, men endte med at sælge til den britiske kapitalfond CVC. Vi har også set, hvordan svenske EQT sigtede mod at sælge Huscompagniet i en virksomhedshandel, men endte med at sende typehuskoncernen på børsen.

Vi har også oplevet, hvordan kapitalfonde har børsført virksomheder, som kort tid efter igen er blevet afnoteret og videresolgt til en ny kapitalfond. Det gælder f.eks. Nets, der var på børsen i 18 måneder, og tidligere Falck, der kun var børsnoteret i fire måneder, indtil en ny kapitalfond tog over. I dag ejes Falck af Lundbeck-fonden og Kirk Kapital

Ifølge Christian Hansen, managing director i Danske Banks Corporate Finance, er der én overordnet god forklaring på, at kapitalfonde gerne forfølger to spor i deres salgsprocesser, og det er optionalitet – det vil sige handlefrihed så længe som muligt. ”Hvis en børsnotering er en option, så ønsker man ikke at udelukke denne mulighed,” siger han.  Han peger desuden på to andre forhold, der gør sig gældende:

• Når man kører en børsnotering og en salgsproces samtidigt, kan mange af processens elementer anvendes i begge spor, og ofte er rådgiverne de samme. Dog skal selskabet naturligvis have ressourcer til at gennemføre en sådan proces; både en børsnotering og en salgsproces er i sig selv omfattende.

• Historisk har der været en opfattelse af, at en exit via en børsnotering og efterfølgende aktiesalg tog længere tid end en enkeltstående M&A-proces, hvorfor det kunne blive enten eller. Men sådan er det ikke nødvendigvis længere. Ved en børsnotering beholder kapitalfonden som regel en vis aktieandel for at gøre børsnoteringen mere troværdig. De resterende andele kan herefter typisk afvikles indenfor et 6-12 måneder.  Eksempelvis kom den norske kapitalfond FSN ud af Netcompany knap 8 måneder efter børsnoteringen i 2018. Omvendt, på M&A-processer har myndighedsgodkendelser ofte resulteret i længere processer.

Turbulensen på aktiemarkedet er ikke uden betydning, når exit-strategien skal eksekveres. Kapitalfonde forventes typisk at levere et afkast til investorerne på 25 pct. Derfor kan det for tiden være fristende for en kapitalfond at ”tage stikket ” hjem i form af en M&A i turbulente tider, selvom en M&A-prisen er lavere end prissætningen ved en IPO. Differencen kan så investeres i andre aktiver, der forventes at give et større afkast hurtigt.

Robert Spliid, ekstern lektor ved CBS og forfatter til en bog om kapitalfonde, peger på, at børsnotering som hovedregel vil give en højere pris end et salg til en kapitalfond eller en industriel køber, simpelthen fordi der er flere investorer til at dele risikoen, når en virksomhed børsnoteres. ”I det omfang, kapitalfonde kører en to-sporet exitproces, vil børsnoteringen derfor som hovedregel være hovedsporet,” siger han.

Samtidig er det velkendt, at værdiansættelser på aktiemarkedet på næsten alle forskellige målemetoder for tiden er historisk høj. Det gør det ekstra attraktivt at gå efter en børsnotering. Men det giver også en stærk presbold på eventuelle interesserede industrielle købere, som på den måde næsten tvinges til at betale mere, end de lige havde regnet med.

Som det fremgår af en analyse i fredagens udgave af Økonomisk Ugebrev Ledelse har der de seneste år været en historisk stor opkøbsbølge, drevet af de store virksomheder i dansk erhvervsliv. Det giver sælgerne historisk gode kort på hånden til at hjemtage nogle gode salgspriser. 

Kapitalfondsaktivitet i oktober og november 21
Den svenske kapitalfond Triton opkøber Padel Club Denmark. Selskabet bygger baner til padel – en ny og vildt voksende sportsgren.

Axcel sælger Steelseries til GN Store Nord for 8 mia. kr. Handelen er Axcels næstbedste i nyere tid.  I 2019, da Axcel købte virksomheden, blev den værdisat til ca. 2 mia. kr. Selskabet producerer it-udstyr til gamere.

Den hollandske kapitalfond Standard Investment har købt virksomheden Plast 1 i Hørsholm af stifteren Finn Holmstrøm. Angiveligt for et trecifret millionbeløb.

Kapitalfonden Blue Equity, der investerer i mellemstore industrivirksomheder, har lukket sin tredje fond på 750 mio. kr.

Maj Invest Equity har for et ukendt millionbeløb købt N´age, en dansk kæde af kosmetiske klinikker.

Rene Rechtmann, dansk iværksætter, har solgt selskabet Moonbug Entertainment, der laver videoindhold til Børsen, til kapitalfonden Blackstone og to tidligere Disney-partnere for ikke mindre end 19 mia. kr.

Selskabet VKR Holding, der ejer vinduesproducenten Velux Gruppen, har stiftet en kapitalfond med en formue på 1 mia. kr. til investeringer i bygge-tech.

Kilder: Dagbladet Børsen, JP, Aktive Ejere, PR-meddelelser.