Over de seneste fire uger har vi været overbeviste om, at der var en recession på vej i den vestlige verden. Sådan tegner billedet fortsat for europæisk økonomi, hvor det synes uundgåeligt med en bekræftet recession i første kvartal næste år.
Men tingene udvikler sig meget forskelligt i Europa og USA, hvor økonomien fortsætter med at vise en overraskende robusthed. Mens den amerikanske fremstillingsindustri et stykke tid har vist svaghed, ser billedet anderledes positivt ud for serviceindustrien, der udgør den største del af USA’s økonomi. Vi har på det seneste fået flere erhvervstillidsindikatorer for serviceindustrien, som viser meget forskellige signaler. ISM fra de amerikanske indkøbschefer indikerer, at der fortsat er fuld damp på servicesektoren. Mens den tilsvarende måling fra S&P Global viser noget nær stagnation i serviceindustrien.
Med til at understøtte, at man som investor fortsat skal være forsigtig, er udviklingen på det amerikanske arbejdsmarked. Den synes umiddelbart fortsat at være meget stærk. Men de seneste måneders jobskabelse er især sket inden for sundhed, undervisning og fritid. Altså ikke sektorer, som er producerende på den traditionelle måde.
Mens europæisk økonomi tydeligvis bremser op, klarer amerikansk økonomi sig altså markant bedre. Og da det er det amerikanske aktiemarked, der som regel også sætter retningen på det europæiske aktiemarked, skal vi især kigge mod USA for at afkode, hvad der sker fremad.
Vi bemærker særligt to forhold omkring udviklingen på aktiemarkederne de seneste uger:
For det første holder både S&P Future og den tyske DAX Future sig over de pejlemærker, vi udmeldte for tre uger siden. S&P Future lukkede fredag i 4452, hvor vores pejlemærke hedder 4400. DAX Future lukkede i 15.740, hvor vores pejlemærke hedder 15.600.Bemærkelsesværdigt dykkede det tyske indeks fredag morgen lige ned til 15.600 mærket, hvorefter det steg igen hen over dagen. Signalværdien i dette er, at markedet er meget nervøst, men også, at 15.600 er en meget stærk støtte. Når – og hvis – det falder på en dagslukkekurs, skal vi for alvor tage styrthjelmen på.
For det andet er det opsigtsvækkende, at sektorer med lidt højere risiko har klaret sig rigtig godt på det amerikanske aktiemarked de seneste uger:
Tech, energi og cykliske forbrugsaktier har klaret sig bedre end det generelle marked. Til gengæld har industri, health care og stabile forbrugsaktier underperformet det generelle aktiemarked.
Økonomisk opbremsning
Grundlæggende er billedet lige nu meget mudret, fordi de underliggende signaler peger mod en økonomisk opbremsning. Men spørgsmålet er igen, om der blot bliver tale om en blød landing i USA’s økonomi.
Lige nu er det den historie, markedet “spiller” på. Markedet spiller også på, at centralbankerne er ved at være færdige med at sætte de korte renter op. Men også her er der stor risiko for, at udfaldet bliver anderledes. På det seneste har markedsrenterne indikeret, at der nu er 45 pct. sandsynlighed for endnu en amerikansk renteforhøjelse senere på året.
Det er betydeligt højere end for blot 2-3 uger siden. Med til at understøtte dette scenarie er markant højere oliepriser, som kan sætte sig i højere inflation om 2-3 måneder.
Samlet set er risikoscenariet nu, at vi får stagflation, altså en kombination af stagnation og inflation, og det er en situation, som hurtigt kan udløse den længe ventede recession, fordi centralbankerne fortsat vil øge renterne.
Balanceret risiko i ØU’s portefølje
I ØU’s portefølje holder vi fast i en balanceret risiko, hvor vi har afdækket halvdelen af aktierisikoen, så den reelle aktieeksponering er ca. 35 pct. af den samlede kapital. Den lave risikotagning fastholder vi, indtil vi får mere klare signaler om, hvad der sker i makroøkonomien og på aktiemarkedet.
På det hjemlige aktiemarked var den seneste uge noget blandet: Det var især de defensive aktier, der klarede sig godt. Blandt andet Chr. Hansen, Zealand Pharma, Novo Nordisk, Novozymes, Demant og Netcompany.
I bunden af ugens rangliste finder vi Ørsted, Vestas, Bavarian Nordic, H+H International, ISS, GN Store Nord og Ambu.
Historien omkring den grønne vindmølleindustri er nu ved at krakelere, især for projektudviklere af vindmølleprojekter som Ørsted, som på grund af stigende renter nu bliver nødt til at nedskrive værdien af gamle og nye vindparker.
Morten W. Langer
