APM: Svaghed i container kan koste kreditrating

Set i et længere perspektiv er A.P. Møller-Mærsks 1. kvartalstallene problematiske.

De understreger behovet for fundamentale ændringer i især containerbranchen. Ændringer, som ifølge nogle analytikere allerede i år kan blive fremtvunget af aktørernes voksende problemer: Pengestrømme fra driftsaktiviteter.

Det traditionelle billede af A.P. Møller-Mærsk er under pres. Ganske vist fastholder koncernchef Nils Smedegaard Andersen, at A.P. Møller-Mærsks indtjeningsdyk blot afspejler en normal cyklisk udvikling, og ganske vist har koncernen bevist en fremragende evne til at skære i omkostningerne. Udviklingen i første kvartal overraskede således markedet positivt og førte til en markant kursstigning for selskabets B-aktie – fra 8700 til 9250.

Dermed er kursen tilbage på det niveau, der sås cirka en uge før offentliggørelsen af kvartalstallene. Kursen ligger nu 3 % over slutningen af 2015 men stadig 30 % under niveauet for et år siden.

Set i et længere perspektiv er 1. kvartalstallene dog problematiske. De understreger behovet for fundamentale ændringer i især containerbranchen. Ændringer, som ifølge nogle analytikere allerede i år kan blive fremtvunget af aktørernes voksende problemer: Pengestrømme fra driftsaktiviteter faldt til 250 mio. USD fra 1950 mio. USD året før. Selv om en del af nedgangen kan forklares med en udbetaling i forbindelse med en disput, så var hovedårsagen et fald i driftsindtjeningen og omsætningen. Om ikke andet har A.P. Møller-Mærsk traditionelt været en pengemaskine, hvis driftsaktiviteter skabte store pengestrømme på over 1,7 mia. USD i kvartalet. Det har den foreløbig ikke væ-ret i år. For de skeptiske er det et advarselssignal.

Forandringer nødvendige
Man skal mange år tilbage for at finde et tilsvarende dårligt kvartal, og der skal ske en ret markant forandring af indtjening og pengestrømme, hvis billedet af A.P. Møller-Mærsk skal opretholdes. Det er tænkeligt, at det sker.

Med til det traditionelle billede hører også, at A.P. Møller-Mærsk er en overordentlig solid og kreditværdig virksomhed. Efter udsendelsen af årsregnskabet for 2015 advarede kreditvurderingsbureauet Standard & Poor’s imidlertid om, at koncernens investment graderating på BBB nu har negative udsigter. Det vil sige, at risikoen for at den bliver sat ned, er øget.

I februar nævnte Standard & Poor’s en række forudsætninger for, at BBB-karakteren kan opretholdes: For eksempel skal Maersk Lines gennemsnitlige fragtrate for 40 fods containere (FFE) holde sig over 2000 USD i 2016, efter at den i 4. kvartal 2015 var faldet til 1941 USD. I 1. kvartal var den gennemsnitlige fragtrate imidlertid faldet yderligere til 1857 USD, på grund af vigende vækst i markedet og voldsomt overkapacitet.

Desuden forudsatte S&P, at APM Terminals i 2016 skal ekspedere 39-41 mio. containere mod 36 mio. i 2015. Væksten skal blandt andet følges af opkøbet af et større terminalselskab i slutningen af 2015. Foreløbig er der i 1. kvartal 2016 gået 8,7 mio. containere gennem terminalerne mod 9,1 mio. i den tilsvarende periode af 2015, selv om antallet af terminaler i selskabet i samme periode er øget til 72 fra 64. Nogle af Standard & Poor’s forudsætninger ser altså ud til ikke at holde.

Andre forudsætninger holder
Til gengæld ser A.P. Møller-Mærsk ud til at kunne opfylde andre forudsætninger: S&P havde for eksempel også regnet med, at olieprisen skal holde sig på 40 USD pr. tønde, og at koncernen skal levere en produktion på 310-315.000 tønder om dagen. Koncernen opnåede i 1. kvartal en gennemsnitlig oliepris på 34 USD pr. tønde, mens brent prisen i denne uge lå over 46 USD pr. tønde. Samtidig har Maersk i 1. kvartal overrasket med en olieproduktion på 350.000 tønder om dagen mod 304.000 i 1. kvartal 2015.

I 1. kvartal har A.P. Møller-Mærsk også effektiviseret yderligere. Der er for eksempel siden 2013 skåret en tredjedel af den gennemsnitlige enhedsomkostning for containerfarten. Den var i 1. kvartal på 2060 USD, hvor den i 1. kvartal 2012 var på 3092 USD. Den vigende oliepris har hjulpet, men derudover har koncernen også været dygtig til at effektivisere.

Men effektiviseringerne har ikke kunnet holde trit med det stadig dårligere containermarked og de faldende oliepriser. Det centrale nøgletal: Afkast af den investerede kapital (Return on invested capital – ROIC) er faldet til annualiserede 2,9 % i 1. kvartal mod 13,8 % i samme kvartal året før.

læs hele udgivelsen her

Morten A. Sørensen

Børskurs på analysetidspunktet: 9255,00                                           AktieUgebrevets kursmål (6 mdr): 9000-10000