Zealand Pharma rider videre på fedmebølgen med positive amylin-data

Investorerne belønnede nok engang Zealand Pharma for deres satsning på fedmelægemidler, da man sidste uge fremlagde de længe ventede fase 1b data fra amylin-lægemiddelkandidaten petrelintide. Zealand Pharma var ikke sen til dygtigt at udnytte interessen til at hente så meget kapital, at man næppe behøver mere kapital fremover.

Zealand aktiekursen steg 37 % ovenpå de positive fase 1 data fra amylinanalogen petrelintide i sidste uge, og aktiekursen er steget 140 % i år. Udmelding af positive data med efterfølgende kurshop udnyttes tit af biotekselskaberne til at hente frisk kapital. Det gjorde Zealand Pharma da også med en nyemission, som i nordisk bioteksammenhæng var usædvanligt stor og bemærkelsesværdigt succesfuld. Zealand fik således 1 mia. USD fra investorerne til kurs 843 DKK svarende til en beskeden rabat i forhold markedskursen.

Zealand Pharma har udviklet sig til en bemærkelsesværdig succes. Efter en mislykket børsnotering i 2005 pga. manglende investorinteresse lykkedes børsnoteringen omsider i 2010. Aktien henslæbte imidlertid en upåagtet børstilværelse i mange år, hvor aktiekursen i marts 2022 var på niveau med kursen ved børsintroduktionen.

Men herefter ændrede tingene sig dramatisk til det positive. Zealand opgav ambitionen om at blive et fuldt integreret biopharmaselskab med egen salgsorganisation i USA. Nu skulle fokus udelukkende være på forskning og udvikling med efterfølgende udlicensering.

Da Zealand havde fedmeprodukter i pipelinen kunne selskabet lukrere på aktiemarkedernes fedmehype, så aktiekursen siden 2022 er mere end 11 doblet. Den opmærksomhed som Zealand ikke fik tidligere, nyder selskabet nu bl.a. pga. Novo Nordisk og Eli Lilly’s succes med Wegovy og Zepbound.

Positive amylin fedmedata

Udmeldingen af de positive fase 1b MAD Part 2 petrelintide data mod fedme i sidste uge blev positivt modtaget af aktiemarkedet, som kvitterede med en kursstigning på 37 % de følgende dage.

Selvom data var gode, var kursreaktionen nok i overkanten for så tidlige data. Petrelintide er en amylinagonist, som har en anden virkningsmekanisme end Novo Nordisks GLP-1 agonist Wegovy og Eli Lillys GLP/GIP-agonist Zepbound. Og amylinagonisterne har lovende egenskaber, fordi de tilsyneladende har en bedre bivirkningsprofil end GLP-1 agonisterne, herunder et mindre tab af muskelmasse.

I det 48 patient store studie var det gennemsnitlige vægttab efter 16 ugers behandling 8,6 % ved næsthøjeste dosis. Det tegner lovende, og bivirkningerne viste sig også fornuftige med få tilfælde med kvalme og opkast. Alt i alt altså positive data, men da det er et mindre studie, skal de tages med et gran salt.

Det kommende placebokontrollerede proof of concept studie, som planlægges til opstart i 2. halvår med 400+ patienter med 5 doseringsarme, strækker sig over 42 uger. Udover vægttabet som det primære kliniske endpoint undersøges kropssammensætningen også via MRI-skanning. Netop vægttabets fordeling mellem muskelvæv og fedt kan blive en vigtig konkurrenceparameter for fremtidens fedmemedicin, og der er som nævnt indikationer på, at amylin-agonisterne beskytter muskelvæv bedre end GLP-1 medicin.

Fedmemarkedet fortsætter den kraftige vækst i de kommende år

Novo Nordisk og Eli Lilly dominerer markedet for fedmemedicin, og det vil de fortsætte med i overskuelig fremtid. De to selskaber har også flere nye fedmemidler i udvikling. Det gælder bl.a. Novo Nordisks CagriSema i fase 3, der som en én gang ugentlig behandling kombinerer GLP-1 med amylin virkningsmekanismen. Men det attraktive fedmemarked tiltrækker andre konkurrenter.

Det gælder både store spillere som Pfizer, Roche og Amgen samt mindre selskaber som Viking Therapeutics, Structure Therapeutics og Altimmune. Sidstnævnte udmeldte i øvrigt positive pemvidutide 46 ugers fedmedata for nylig med en bedre beskyttelse af muskelmassen end Wegovy og Zepbound. Det er interessant, fordi pemvidutide har samme virkningsmekanisme som Zealand/Boehringer Ingelheim’s survodutide.

Der er også kritik af prisen på den nye fedmemedicin. Herhjemme har Regionerne kritiseret fedmemedicinens belastning af deres økonomi, og Novo Nordisks CEO Lars Fruergaard Jørgensen er indkaldt til høring i kongressen om Novo Nordisks høje prissætning af selskabets fedmeprodukter. Med udsigten til stigende konkurrence og politisk pres er det derfor sandsynligt, at priserne på fedmemedicinen falder på sigt. Frem til 2030 tegner det ikke desto mindre til en flerdobling af markedet for fedmemedicin.

Zealands fedmeprodukter har gode muligheder for at erobre en nicheposition på markedet. Det gælder udover petrelintide både survodutide GCGR/GLP-1R dual agonisten i fase 3 udlicenseret til Boehringer Ingelheim og dapiglutide GLP-1R/GLP-2Rl agonisten, som er i fase 2. Da det tegner til, at de kommende nye fedmeprodukter har en anden virkningsprofil end GLP-1 produkterne, får lægerne flere produkter at vælge imellem. Det betyder et segmenteret marked, hvor lægens valg af medicin afhænger af patientprofilen, hvor bivirkningsprofilen og beskyttelsen af muskelvævet bliver en konkurrenceparameter udover vægttabseffekten.

Fedmemarkedet bliver stort men potentialet er usikkert

Der er ”lots to like” ved Zealand aktien. Selskabet er eksponeret mod et fedmemarked i eksplosiv vækst, og det med en af de bedste fedmeproduktporteføljer i markedet. Med den seneste succesfulde kapitaltilførsel er det likvide beredskab over 10 mia. DKK, og selskabet er nu så finansielt velpolstret, at det ikke får behov for yderligere kapitaltilførsel fremover. Zealand har også andre strenge at spille på udover fedmeprodukterne herunder glepaglutide mod korttarmssyndrom, som er i godkendelsesfasen.

Kursniveauet afspejler dog også de positive perspektiver, så aktiens up-side på den korte bane er formentlig begrænset. At salget af fedmemedicin vil vokse kraftigt i de kommende år, er der ingen tvivl om, men spørgsmålet er hvor meget? Wegovy solgte i 1. kvartal for 9,4 mia. DKK (+106 %) DKK og Zepbound for 517 mio. USD. Det skal bemærkes, at Novo Nordisk har haft periodiske problemer med at møde efterspørgslen, og at Zepbound først fik FDA godkendelse i november sidste år.

Vurderingerne af fedmemarkedets værdi i 2030 varierer betydeligt, hvor Goldman Sachs med 100 mia. USD har det højeste bud svarende til en 16-dobling af markedet. Med udgangspunkt i et lidt lavere estimat på 65 mia. USD vil en 10 % markedsandel (som vi ser som det positive scenarie) svare til et salg af Boehringer Ingelheim/Zealand fedmeprodukterne på 6,5 mia. USD eller 45 mia. DKK i 2030. Det svarer til Zealand licensindtægter på ca. 9 mia. DKK og til en P/S-multiple på 5,3 i 2030, som er relativt højt. Survodutide har dog også potentiale i indikationerne leversygdommen MASH og diabetes type 2.

NEUTRAL anbefaling på den korte bane

Vi har igennem længere tid haft købsanbefaling på aktien. I marts blev anbefalingen ændret til NEUTRAL efter den markante kursstigning ovenpå de positive survodutide MASH-data. Efterfølgende korrigerede aktiekursen og stabiliserede sig i kursintervallet 600-650 DKK frem til udmeldingen af de positive petrelintide data.

Kursstigningspotentialet på den korte bane begrænses af det kraftige kursløft i år. Kurstriggerne i 2. halvår er dapiglutide fase 1b data, og evt. FDA-godkendelse af glepaglutide mod korttarmssyndrom og dasiglucagon CHI. Vi løfter 12 måneders kursmålet fra 700 DKK til 900 DKK (DCF 818 DKK per aktie ved WACC 11 %) efter de positive petrelintidedata. For den langsigtede investor kan investeringen blive god, hvis tingene flasker sig for Zealand.

Lars Hatholt

Lars Hatholt ejer aktier i Zealand Pharma

Kurs på anbefalingstidspunktet:      875 DKK                                                                           

Kursmål:                                               900 DKK

Analysedato:                                     27. juni 2024