I denne uge offentliggjorde Finansministeriet en aftale om at købe aktiemajoriteten i Københavns Lufthavne. Det løftede kursen 60 pct. over den kurs, som vi for tre uger siden vurderede var den rigtige. Var vores konklusion i ØU Formue 39/2024 helt i skoven?
Nej, vores vurdering var ikke forkert, men det betyder heller ikke, at den danske stat nu bliver snydt, så vandet driver, af ATP og Ontario Teachers’ Pension Plan, ejerne af de 59,4 pct., som Finansministeriet nu vil købe. Den danske stat ejer allerede 39,2 pct. af aktierne, så købet vil bringe statens ejerandel tæt på 100 pct.
Når Finansministeriet erhverver 59,4 pct. af 7,848 mio. aktier for 32 mia. kr., svarer det til en kurs på 32.000 mio. kr. / (7,848 mio. aktier x 59,4 pct.) = 6864. Vores vurdering af en rimelig kurs var 3990, så hvordan kan begge bud være rigtige?
Forklaringen ligger i tidshorisonten og formålet med aktiebesiddelsen.
For den private investor vil køb af aktier stort set altid ske for at opnå en attraktiv forrentning af sin kapital. Og helst indenfor en overskuelig tidshorisont. Om selskabet eksisterer om 10 eller 20 år er uinteressant i den forbindelse.
Så længe, vurderingen af prisen primært handler om, hvor mange penge selskabet forventes at tjene indenfor en overskuelig fremtid, var KBHL ikke markant undervurderet før kursstigningen. Det hjalp heller ikke på vurderingen, at KBHL i 3. kvartalsregnskabet havde en rentebærende gæld, som var 2,2 gange større end egenkapitalen.
Staten har andre motiver for købet
Disse forhold er naturligvis ikke gået hen over hovedet på Finansministeriet, men her har man helt andre motiver for købet.
Det fremgår af indledningen til en aftale mellem regeringen, SF, Konservative og Radikale Venstre: ”Københavns Lufthavne A/S (CPH) er et centralt element i dansk infrastruktur og bidrager væsentligt til Danmarks internationale tilgængelighed. Lufthavnen understøtter den danske økonomi, dansk eksport og erhvervsliv samt danske arbejdspladser.”
Optimering af aktionærernes afkast i form af udbytte eller kursstigninger indgår ikke i beskrivelsen.
Til gengæld indeholder aftalen tydelige fingeraftryk fra de forskellige partier, så de har noget at begrunde deres deltagelse med i forhold til baglandet.
F.eks. noterer aftalepartierne sig, at ”…staten investerer i en lufthavn, der har en klar og ambitiøs grøn profil, og som ønsker at spille en aktiv rolle i luftfartens grønne omstilling.” Værsgo, SF.
Og ”Aftalepartierne er i den forbindelse enige om, at CPH er et kommercielt selskab, der skal drives på et forretningsmæssigt grundlag.” Værsgo, konservative.
Det afgørende ord: Infrastruktur
Men når de partipolitiske elementer skrælles væk, står et enkelt ord tilbage: Infrastruktur.
På tværs af politiske synspunkter er der bred enighed om, at Københavns Lufthavne er et centralt element i landets infrastruktur, og ingen er parate til at lade lufthavnen handle som en tilfældig vare på et globalt marked.
Set i det lys kan man ikke objektivt vurdere, om kursen er høj eller lav set fra statens side. Men for de private investorer, som er blandt ejerne af de 1,3 pct. ikke-statslige eller institutionelle investorer, er kursen særdeles attraktiv.
Og kursen er måske stadig for lav. Hvis købet gennemføres som beskrevet, mangler der nemlig stadig ca. 10 pct. for at bringe kursen helt op til den pris, som Finansministeriet tilbyder ATP. Og som de er lovmæssigt forpligtet til også at tilbyde de resterende aktionærer, hvis købet gennemføres.
Men giver det overhovedet mening at handle i en aktie, hvor der kun er 1,3 pct. af aktiekapitalen i fri handel?
Ja, det gør det faktisk for mange private aktionærer. Omsætningen i KBHL-aktien de seneste tolv måneder har gennemsnitligt været 565.287 kr. om dagen, og handelsvolumen i KBHL svarer dermed stort set til aktier som Parken Sport & Entertainment og Tivoli.
Så medmindre man insisterer på at kunne investere millionbeløb, er omsætningen i KBHL-aktien stor nok til, at en almindelig privat investor kan købe og sælge uden større problemer.
Konklusion
Aktuel kurs 6000
Kortsigtet (< 3 mdr.) Køb
Langsigtet (3-6 mdr.) Kursmål 6864
Bruno Japp
Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser.
