Ny epoke for langsommere Novo Nordisk

Novo Nordisk er gået ind i en ny epoke, der betyder, at selskabet bliver normaliseret i forhold til andre pharmaselskaber. Tiden med jublende vækst i omsætning og indtjening er forbi i virksomheden, der især fremstiller medicin til behandling af diabetes. Den erkendelse har chokeret investorerne, der i forbindelse med årsregnskabet skar 10 %, eller cirka 100 mia. kr., af selskabets samlede markedsværdi. Derfor tvivler nogle markedsdeltagere nu også på, om de nye mere moderate vækstambitioner overhovedet kan opfyldes. Det massive kursfald illustrerer dermed også, hvor svært det er for en ledelse at styre en ændring af en veletableret og populær ”equity story”. Selskabets forventninger til 2016 og de langsigtede ambitioner understregede to ting: Dels vil omsætningsvæksten i lokale valutaer ikke foreløbig igen nå de 11-13 %, der var normen i perioden 2008-2013. Dels vil koncernen ikke yderligere kunne øge sin overskudsgrad, efter at den fra 2008 til 2015 på imponerende vis er forbedret fra 27 til 44 %.

Efter at selskabet har nået en omsætning på 108 mia. kr. bliver det sværere at vokse kraftigt i fremtiden, og at væksten var aftagende har egentlig stået klart i adskillige kvartaler. Men det skuffer, at driftsindtjeningen nu kun ventes at vokse 10 % på langt sigt og endda mindre i 2016.

En anbefaling fra Goldman Sachs fra 21. januar 2016 (før offentliggørelsen af de nye langtidsambitioner) byggede på forventningen om, at driftsresultatet kunne løftes med gennemsnitligt 11 % pr. år frem til 2020. Og for eksempel J.P. Morgan vurderer nu, at selskabets prognose for 2016 ligger mindst 4 % under den hidtidige konsensusvurdering.

Skiftet ind i denne nye epoke, hvor Novo Nordisk bliver langsommere og en mere moden og almindelig virksomhed, giver anledning til usikkerhed, som formentlig har trykket kursen ekstra ned. Efter en omsætningsvækst i lokale valutaer på kun 8 % i 2014 og 2015, og udsigten til en omsætnings- og indtjeningsvækst på 5-9 % i 2016 stiller for eksempel storbanken UBS spørgsmålstegn ved, om Novo Nordisk overhovedet derefter kan nå op på de 10 % vækst, som er den nye langsigtede målsætning. Analytikeren skriver, at det vil kræve en ny ”tydelig acceleration” af væksten, og det betragter hun som ”ambitiøst”. Nogle prognoser venter således en vækst i værdien af det globale marked for ”human insulin”, Novo Nordisks hovedprodukt, på 8 % årligt i perioden 2015-2020. Novo Nordisk har da også signaleret, at der skal arbejdes hårdt for at nå målet om en vækst på 10 %.

Magtfulde rivaler konkurrerer om dette marked, og Novo Nordisk understreger da også i sin årsregnskabsmeddelelse, at det netop er en strategisk prioritering om at investere i fremtidig salgsvækst, der vil hindre yderligere forbedringer af overskudsgraden, som allerede ligger højt i forhold til konkurrenternes. En udvidet produktportefølje, et betydeligt antal produktlanceringer og fortsatte investeringer i forskning og udvikling vil få overskudsgraden til at stagnere.

I sig selv kan forventningen om en uændret overskudsgrad alligevel undre i en periode, hvor parolen i de fleste større selskaber er blevet, at der altid kan spares og effektiviseres endnu mere. En offentlig erkendelse fra selskabets ledelse om, at den ikke kan komme længere ad den vej, påvirker nu også den traditionelle opfattelse af et Novo Nordisk, der evigt kan forbedre sig.

I de seneste uger har andre nyheder i øvrigt også bidraget til at stille spørgsmålstegn om diabetesbehandling på meget langt sigt. Stribevis af internationale medier har berettet om at arbejdet med at finde en egentlig kur mod Type-1 Diabetes (den mindst almindelige men mest behandlingskrævende type) og måske også Type 2 skrider godt frem, sådan som det for eksempel fremgår her eller her . Arbejdet har været kendt og i gang i adskillige år.

Men det er først og fremmest den nye equity story, der nu fremstiller et mere modent og langsommere Novo Nordisk der har givet ny usikkerhed om selskabet. Måske for meget usikkerhed: Det mener i hvert fald den store britiske bank Barclays, der fastholder sin købsanbefaling og kun sænker sit kursmål moderat fra 435 til 432.

Novo Nordisks ledelse har stadig mulighed for at demonstrere, at de driver et meget effektivt selskab, der vil vokse mindst lige så meget som andre i branchen, og som handles til et Price/Earnings-forhold (målt ud fra de seneste 12 måneders indtjening), der ligger på omkring 25, og dermed ligger pænt midt mellem rivalerne Eli Lilly og Sanofi.

læs hele udgivelsen her

Morten A. Sørensen