Som en del af konglomeratet i Danske Bank-koncernen lempes kapitalkravene nu for Danica, så en stor andel af pensionsselskabets bogførte egenkapital kan anvendes andre steder i koncernen. Formelt er forrentningen af den bogførte egenkapital i Danica kun 6,4 pct. Men tages der højde for, at hovedparten af egenkapital kan anvendes andre steder i koncernen, er bankens reelle egenkapitalforretning på 23 pct. Ifølge et aktuelt lovforslag vil kapitalkravet lempes yderligere, og det vil gøre Danica til en endnu bedre forretning, skriver finansanalytiker Per Grønborg.
Lovforslag L12 blev fremsat i oktober og er for tiden under behandling i Folketinget. Forslaget lægger op til at lempe kapitalkrav i finansielle konglomerater som Danske Bank.
FinansDanmark har udtrykt bekymring for, at lovforslaget vil øge kapitalkravet, men i et høringsnotat skriver Erhvervsministeriet: ”… ændringen vil indebære en kapitallempelse for konglomerater, som forventeligt vil være af betydelig størrelse”.
Umiddelbart vil det lempe kapitalbelastningen fra Danica på Danske Bank. Men det reelle kapitalkrav til Danske Banks ejerskab af Danica er i realiteten allerede yderst beskeden og markant lavere end det kapitalkrav, en forsikringskoncern ville blive mødt med, hvis det ikke indgik i et finansielt konglomerat.
Fem pct. egenkapitalforretning bliver til 23 pct.
Danica leverede i 2024 et resultat på 1,3 mia. kr. svarende til en egenkapitalforrentning på 6,4 pct. på den bogførte egenkapital. Ikke imponerende, og umiddelbart skulle man tro, at Danske Bank ville være yderst villig til at sælge Danica – specielt hvis prisen skulle nærme sig indre værdi.
Men den formelle egenkapitalforretning i Danicas regnskab er i virkeligheden en irrelevant størrelse for Danske Banks aktionærer. Det afgørende er, hvad det koster Danske Bank at eje Danica, og her er egenkapitalen på 20,5 mia. kr. ikke den relevante størrelse at kigge på.
Ifølge Danske Banks risikorapport oplyses på side 14 svaret hvad den reelle kapitalbelastning er:
Kapitalkravet til at eje Danica oplyses to steder i Danske Banks kapitalopgørelse:
1) Et fradrag i CET1 kapitalen på 2,4 mia. kr. (side 248 i årsrapporten)
2) Forskellen imellem dette fradrag og den faktiske egenkapital i Danica tillægges risikoeksponeringen med en risikovægt på 100 pct.: 20,5 mia. kr. minus 2,4 mia. kr. = 18,1 mia. kr. i øget risikoeksponering. Med Danske Banks CET1 målsætning om at være over 16 pct. – lad os antage, at 17 pct. er tallet – kræver risikovægtningen således en yderligere kapital på 3,1 mia. kr.
Samlet binder Danica således blot 5,5 mia. kr. i kapital hos Danske Bank for at eje Danica, og den reelle egenkapitalforretning, Danske Bank opnår ved at eje Danica, er således 23 pct. – et noget andet tal end de 6,4 pct. der fremgår af Danica regnskab.
Hvad sker der med de resterende 15 mia. kr. af Danicas egenkapital? Dem bruger Danske Bank til at dække kapitalkrav for resten af banken. Nok ligger kapitalen i Danica, men i koncernregnskabet kan overskydende solvenskapital i et datterselskab uden problemer bruges til at dække solvenskrav andre steder i koncernen.
Det samme er i øvrigt tilfældet i Realkredit Danmark, der også er kraftigt overkapitaliseret og reelt har en markant højere egenkapitalforretning, end det regnskabet viser.
I 2024 er fradraget i CET1 for at eje Danica faldet fra 6,6 mia. kr. til 2,4 mia. kr.
Fremtidig indtjening dækker solvenskrav
Nu bliver det langhåret. Årsagen skal man dykke ned i Danicas solvensrapporter for at finde. Kapitalkravet (SCR) er faldet med 2,7 mia. kr., hvilket igen skyldes, at indregning af udskudte skatter, der kan modregnes i kapitalkravet, er øget fra 1,1 mia. kr. til 3,6 mia. kr.
Samtidig er solvenskapitalen øget med 1,2 mia. kr., som kommer fra forskellen i værdiansættelse mellem regnskab og Solvens-II. Det dækker mest sandsynligt over, at forventningerne til det fremtidige overskud er opjusteret.
At man som forsikringsselskab kan bruge fremtidig indtjening til at dække det aktuelle solvenskrav, må man sige er unikt, og er noget, der blev introduceret med Solvens II reglerne i 2016. Det kan bankerne kun se på med stor misundelse.
Hvor meget kapital ville det kræve for et forsikringsselskab at eje Danica? Solvenskravet (SCR) er på 16 mia. kr., og ved en solvensprocent på f.eks. 170 pct. ville kapitalkravet være 27 mia. kr. Heraf dækkes knap 10 mia. kr. af ”forskelle i værdiansættelse mellem regnskab og Solvens-II” – primært fremtidige overskud, samt et ansvarligt (tier 2) lån på 3,7 mia. kr. Dvs. en alternativ ejer fra forsikringssektoren, der styrer efter f.eks. en solvensprocent på 170 pct., skal stille med 13 mia. kr. – mens Danske Bank kan nøjes med at binde 5,5 mia. kr.
En særlig akkuratesse er, at det ansvarlige (tier-2) lån i Danica reelt sænker Danske Bank gruppens CET1 kapital krav tilsvarende – dvs. et ansvarligt lån kan erstatte rigtig egenkapital, hvis det placeres i et forsikringsdatterselskab. Lånet på 3,6 mia. havde første kald den 29. september, men det er uklart, om det faktisk er blevet indfriet.
Kan Danica blive solgt?
En anden bank vil få samme favorable kapitalbehandling som Danske Bank, mens et forsikringsselskab vil skulle komme med markant mere kapital – nok mere end dobbelt så meget. Samtidig ville et andet bank-ejerskab åbne en ladeport til Danske Banks kunder, der i dag henvises til Danica på f.eks. livrenter, som alene forsikringsselskaber må sælge.
En neutral ejer, som Danske Bank uden bekymringer kan overlade ejerskabet af Danica til, kunne være en acceptabel køber, men en sådan ejer vil sandsynligvis være underlagt den strammere forsikringslovgivning og derfor skulle binde markant mere kapital, end Danske Bank gør i dag.
Derfor synes det urealistisk, at der kan findes en bedre ejer til Danica end det nuværende ejerskab.
Hvad betaler Danica for ydelser hos Danske Bank?
De væsentligste poster er 21 mio. kr. for porteføljeforvaltning samt 141 mio. kr. i depotgebyr og kurtager. Faktisk er beløbet markant mindre, end jeg umiddelbart ville have forventet – og beløb der ikke ville falde fuldstændig bort, såfremt Danica fik en ny ejer. Husk, at nok betaler Danica f.eks. kurtage til Danske Bank, men Danica handler også med andre danske brokere, så nok får Danske Bank måske en overnaturlig andel, men selv om f.eks. Nordea skulle eje Danica, ville Danica stadig handle med Danske Bank, der er den dominerende spiller på værdipapirhandel i Danmark. Herudover har man betalt 210 mio. kr. i provision for salg og betjening af porteføljen – det var penge, Danske Bank alternativt kunne have fået fra en anden underleverandør. Ringkjøbing Landbobank modtog i 2024 86 mio. kr. i betaling for salg af pensions- og forsikringsordninger – så i det lys er 210 mio. kr. for Danske Bank faktisk ikke en imponerende størrelse.
Det store spørgsmål er, om investeringsforeningsgebyrer i markedsrente-produkterne er indregnet – det kan de næsten ikke være i de 21 mio. kr., man betaler Danske Bank for porteføljeforvaltning, da kunderne her betaler retail omkostninger, f.eks. 1,5 pct i Europa. Højt udbytte – en fond der juridisk hører under den selvejende institution Danske Invest, men som administreres af Danske Bank asset management.
Per Grønborg
Per Grønborg ejer aktier i Danske Bank.
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
