Bankaktierne var topscorere sidste år på det danske aktiemarked. Men hvad gav bankerne den megen medvind? Analytikerne har i årets løb ikke opjusteret deres forventninger til bankernes overskud særlig meget. For sektoren som helhed er der ikke klare tegn på, at AL Sydbank-fusionen har givet medvind til danske banker generelt. Så den reelle baggrund er, at markedet generelt har været villig til at betale betydeligt mere for en fremtidig indtjeningskrone ved udgangen af 2025 end året tidligere. Samme billede som vi ser for europæiske banker. Spørgsmålet er, om bankerne nu er fair prissat, skriver finansanalytiker Per Grønborg.
For de fire store danske banker med analytikerdækning er P/E multiplen på det forventede 2026 overskud øget fra 7,4x ved starten af 2025 til 11,5x i slutningen af sidste år. Generelt har investorerne altså været villige til at betale betydeligt mere for en overskudskrone i bankerne, end de var for et år siden. Et tilsvarende billede gælder for de store europæiske banker.
Grundlæggende er bankerne kommet tilbage i varmen hos investorerne, og de handles nu til multipler tæt på det historiske gennemsnit. Der har været meget modvind, som nu synes overvundet, i hvert fald på overfladen.
For det første er efterveerne efter covid overvundet. For det andet er udsigten til en økonomisk recession markant nedtonet. For det tredje er bankerne betydeligt mere velpolstrede i dag end for fem år siden. Og for det fjerde er nervøsiteten for ødelæggende konkurrence fra globale tech-giganter næsten væk.
Endelig har bankerne over en bred kam redet på en bølge af fortsat høje gebyrindtægter, som blev indført under minusrenterne, samtidig med at centralbankernes renteforhøjelser har øget rentemarginalen markant, idet indlån er gået fra at have negative marginer til at have solide positive marginer.
Analytikernes ændringer i det kommende års EPS-overskud for de seneste fire år, sammenholdt med totalafkastet på bankaktierne, fremgår af nedenstående tabel: I 2022, hvor udlånsrenterne begyndte at stige, var der god overensstemmelse imellem analytikernes EPS-opjusteringer og afkastet på bankaktier.
I 2023 fulgte aktiekurserne ikke med EPS-justeringerne opad. Analytikernes opjusteringer af bankernes overskud gav altså ikke anledning til tilsvarende aktiekursstigninger.
I 2024, hvor renterne atter faldt, var EPS-justeringerne negative og afkastet beskedent med undtagelse af Spar Nord, der blev opkøbt. I 2025, hvor analytikernes positive EPS-justeringer har været begrænsede, har vi til gengæld set meget høje aktieafkast. Kursstigningerne er altså kommet med en vis forsinkelse.
Moralen er, at momentum ikke er alt. Havde man købt bankaktier ved indgangen til 2023, var man nok blevet skuffet over de begrænsede kursstigninger, specielt i de mellemstore banker. Bankernes overskud var godt nok markant stigende, men man blev som investor ikke betalt med tilsvarende kursstigninger.
Den gennemsnitlige P/E kvote ex. Landbobanken faldt i 2023 fra 8,0x til 6,6x.
Som investor måtte man vente helt til 2025 med at få belønningen, endda efter at have været igennem et 2024 hvor indtjeningsmomentum blev negativ.
Aktiemarkedet belønner de tålmodige – aktieinvesteringer kan godt udvikle sig til et maraton i stedet for blot at være det sprint, som medierne dagligt fokuserer på. Det kræver dog, at man har øje på de fundamentale forhold – ikke mindst valuation, så det, man troede var blevet et maraton, ikke i stedet udvikler sig til noget, man absolut ikke har lyst til at være investeret i.
Hvad skete der egentlig i 2025?
Med et gennemsnitligt totalafkast (kursstigning + udbytte) på 63 pct. i 2025 løb bankerne langt foran et dansk aktiemarked, der for 3. år i træk underperformede verdensmarkedet.
Hvad fik investorerne til at kaste sig over bankerne med glubende appetit? Indtjeningen er kommet op på et markant højere niveau, end vi har set i mange år. Nok så vi et utal af opjusteringer fra danske banker, men de var i høj grad præget af et overforsigtigt udgangspunkt fra bankledelsernes side samt medvind fra engangsgevinster på sektor-selskaber.
For de banker, der har løbende analytikerdækning, så vi relativt beskedne opjusteringer af indtjeningsforventninger til 2026, som i højere grad bør være det, der driver aktiekurserne end de mere bagudskuende 2025 indtjeningstal.
Analytikerne forhøjede estimaterne for Danske Bank og Jyske Bank for deres forventede EPS for 2026 med godt fem pct, Nordea og Ringkjøbing med mere begrænsede 1,7 og 1,9 pct., mens Sydbank faktisk endte året med godt seks pct. lavere EPS-forventning.
Skurken i Sydbank var delvist fusionen med Arbejdernes Landsbank og Vestjysk Bank, der rammer indtjeningen negativt på den korte bane. Synergierne høstes først for alvor efter, at den planlagte IT-integration er overstået i forventeligt påsken 2027.
Den fynske bankkrigs indflydelse
Man skal dog ikke ignorere, at analytikerne allerede reducerede deres 2026 EPS-forventninger med godt otte pct. efter Sydbanks noget skuffende regnskab for 1. kvartal, mens såvel 4. kvartal 2024 som halvår og 3. kvartalsregnskabet blev modtaget positivt af analytikerne.
Hvor meget skyldes så fusionsaktivitet?
Nykredits køb af Spar Nord var blevet annonceret i december 2024, og har derfor næppe haft nævneværdig påvirkning på 2025 performance. Den fynske bankkrig har nok haft en vis indflydelse, omend sandsynligvis begrænset pga. af de involverede bankers begrænsede bevågenhed fra den professionelle del af aktiemarkedet.
AL Sydbank-fusionen kunne man derimod formode at have haft en vis indflydelse. Af de 63 pct. gennemsnitlige afkast for banksektoren i 2025 kom ca. 1/3 efter, at AL Sydbank-fusionen blev annonceret. Sammenligner vi med det europæiske Stoxx 600 bankindeks, har afkastet dog været på samme niveau som for de danske banker siden AL Sydbanks annoncering. Så nogen markant indflydelse har der næppe været på gennemsnitsafkastet.
For enkelte banker har der været en betydelig effekt: Lån & Spar er steget 36 pct., hvilket gør L&S (99 pct. afkast) til den næstbedste bankaktie i 2025 efter Føroya Banki (114 pct. afkast – heraf 25 pct. efter AL Sydbank annonceringen).
Også DAB og Skjern Bank haft mere medvind end sektoren. Til gengæld har banker som Grønlandsbanken, Kreditbanken og Møns Bank leveret afkast på mere beskedne 1-8 pct. efter annonceringen.
Afkastet for de største banker har været i gennemsnit 13 pct. siden annonceringen, dvs. lidt mindre end gennemsnittet for sektoren som helhed.
Per Grønborg
Per Grønborg ejer aktier i Danske Bank, Nordea, AL Sydbank, Djurslands Bank og Føroya Banki.
