Saxo Banks cheføkonom, Steen Jakobsen, ser god mulighed for at den aktuelle goldilock situation kan fortsætte en tid endnu: Vigende økonomisk vækst, samtidig med forsigtige centralbanker kombineret med stigende late cycle overskud i erhvervslivet. Men derefter truer et negativt scenarie.
ØU: Vi har i denne uge fået meldinger fra centralbanken i USA og den europæiske centralbank, som begge har fastholdt en mild strammerpolitik, der er modtaget positivt af markedet. Hvordan skal det tolkes i den store sammenhæng? SJ: ”Overordnet har markedet meget fokus på, om der er ved at ske et paradigmeskifte på de finansielle markeder, hvor den lave rente de seneste mange år har været den afgørende drivkraft.
Opfattelsen har været, at renten var stigende på grund af højere økonomisk vækst og stigende inflation. Problemet er bare, at den økonomisk vækst ikke er stigende, og det er inflationen heller ikke. Men vi har et centralbanksystem, der ønsker at normalisere, og det har givet betydelig forvirring om, hvor vi er på vej hen.” Hvad ser du som den afgørende drivkraft på 3-6 måneders sigt? ”En meget vigtig faktor i markedet er udviklingen i prisen på henholdsvis korte og lange fordringer, udtrykt ved forskelle i renter, inflation og udstedelsen af ny gæld. Den lange fordring vil have en risikopræmie i forhold til den korte fordring, fordi investor kræver en ekstra betaling for den usikkerhed, der ligger på den lange bane.
Netop denne risikopræmie er undervejs til at blive normaliseret. Især i USA har vi set stigende statsrenter, højere realkreditrenter og prisen på kredit er også steget.” Men med svagere økonomisk vækst er der vel ikke grund til at frygte aggressive stramninger fra centralbankerne? ”Når mange går galt i byen, er det fordi de har mest fokus på makroøkonomien. Langt vigtigere er det, at udbuddet af gæld, altså obligationer, vil stige markant de kommende år. Det øgede udbud vil både komme fra USA og Europa, hvor der er brug for en fiskal ekspansion. Samtidig har ECB netop meddelt, at man sandsynligvis stopper de store obligationsopkøb til december. Alt andet lige vil det øge udbuddet af obligationsgæld, og sammen med den lavere centralbankefterspørgsel vil det drive obligationsrenterne op. Det vil så forstærke opbremsningen i vækstmomentum, som vi allerede i dag ser i USA, Europa og Kina. Denne dynamik har været overset i næsten et årti, nemlig at øget gæld til at finansiere offentlige overskud vil betyde større obligationsudstedelser og højere obligationsrenter. Fokus har mest været på, at renten ville stige på grund af højere vækst og inflation.”
Du har i dine analyser længe haft fokus på, at opbremsningen i credit impulse især i Kina, men også USA, ville føre til en klar opbremsning i den økonomiske vækst? ”Vi ser, at det er den svagere credit impulse, der denne gang vil presse den økonomisk vækst. Vi ser for tiden at kreditimplusen, som har understøttet økonomien, er faldende. Staterne udsteder meget ny obligationsgæld for at finansiere de offentlige underskud, og det suger likviditet ud af systemet. Den fulde pris på penge er endnu ikke indarbejdet i renterne.” Men der er fortsat meget stor optimisme på aktiemarkederne? ”Når vi fortsat ser stærke aktiemarkeder, er det ret beset uden et solidt grundlag. Vi befinder os i en late cycle økonomisk set, hvor der fortsat er positiv afsmitning på virksomhedernes overskud fra de seneste års højkonjunktur i den vestlige verden. Det kan fortsætte til et vist punkt, hvor elastikken knækker. Underliggende begynder økonomien helt klart at trække den anden vej. Vi ser en langsom tilpasning til den nye virkelighed, hvor vi lige nu halter bagefter. Overordnet er der kræfter i gang nu, som ikke er priset ind i markedet. Men det er ikke usædvanligt at aktierne stiger i en late cycle, samtidig med, at økonomien bremser op.”
Hvornår ser vi et tipping point, hvor markedet vender fra optimisme til nervøsitet og usikkerhed? ”Det er svært at sætte tidspunkt på, hvornår balancen tipper. Men der vil sikkert være plads til, at den amerikanske ti-årige statsrente stiger 20-30 basispunkter mere, uden at det gør noget. Men når den ti-årige US statsrente rammer fire procent kan vi få et markant skifte i stemningen.”
Hvis det er sandsynligt med recessionssignaler på 3-6 måneders sigt, ville de allerstørste fonde vel sælge massivt ud allerede nu? ”Flere af de allerstørste investorer ser samme scenarie som jeg gør. Men de er jo også praktikere, der på afkast skal leve op til nogle benchmark indeks. Så de er nødt til at følge med markedet meget kortsigtet for at leve op til den forventede performance. De er i virkeligheden meget reaktive, i forhold til den aktuelle økonomiske udvikling. Vi er alle i en wait-and-see situation, hvor vi afventer bekræftelse på det beskrevne scenarie.
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
399,-
pr. måned
Allerede abonnent? Log ind her