Fondsprofessor: Tilsynets nye omkostningstal er for lave

Officielt har nye regler nu synliggjort hidtil skjulte omkostninger om investeringsforeningernes handelsomkostninger, hvilket viser små omkostningsforøgelser. Men i virkeligheden er omkostningsforøgelsen betydeligt større, vurderer landets førende ekspert på området. Han konkluderer, at de nye tal ikke er retvisende. Morningstars tal viser eksempler på næsten en fordobling af omkostningerne. De skjulte omkostninger kan årligt løbe op i over en halv mia. kroner.

Finans Danmark er godt i gang med at udhule den frivillige aftale, som branchen har indgået med forbrugerorganisationerne omkring implementeringen af de nye europæiske regler for investorbeskyttelse, MiFID II, vurderer eksperter. Aftalen skulle bringe hidtil skjulte omkostninger i investeringsforeningerne frem i lyset. Men de nye tal for ”indirekte handelsomkostninger” viser kun toppen af isbjerget. Størstedelen af omkostningerne er stadig skjulte for investorerne, siger eksperterne.

”Der er åbenbart ikke er lavet en klar aftale i branchen for, hvordan disse tal skal beregnes. Det er derfor uklart, hvordan tallene er beregnet. Jeg mener faktisk, at de offentliggjorte omkostningstal ser små ud. Og hvis de er beregnet på den simple måde, ud fra marketspread i små handler, er de klart for små,” siger professor fra Aarhus Universitet.

TILSYNET KOPIERER BRANCHEN

I Finans Danmark bekræfter man, at det er helt op til investeringsforeningerne selv, hvordan de vil beregne de indirekte omkostninger, og at der ikke har været regler eller anbefalinger fra hverken Finans Danmark eller Finanstilsynet.

”Jeg mener, at der er en vis usikkerhed om, hvorvidt det nye nøgletal om investeringsforeningernes handelsomkostninger giver et præcist billede af de faktiske omkostninger og konsistensen i beregningsmetoden. Handelsomkostningerne er på få måneder halveret i mange fonde og steget flere hundrede procent i andre. Så spørgsmålet er, om nøgletallet nu også giver den transparens og det overblik, som var hensigten fra lovgivers side. Regnestykket er som sådan såre simpelt, så det vil være naturligt, at beregningsmetoden bliver præciseret af Finanstilsynet,”siger chefanalytiker Nikolaj Holdt Mikkelsen fra det uafhængige analysebureau Morningstar.

Hele sagen udspringer af et arbejde fra en højprofileret arbejdsgruppe, der sidste efterår indgik en aftale, som skulle sikre den danske ÅOP-models overlevelse, frem til nye europæiske regler træder i kraft. Arbejdsgruppen opstod på mellemkomst af Erhvervsministeriet og bestod bl.a. af Finans Danmark på den ene side og Forbrugerrådet og Dansk Aktionærforening på den anden side af bordet, med Finanstilsynet i midten.

Arbejdsgruppen kom hurtigt frem til, at den danske ÅOP-model haltede i forhold til europæiske regler, og at der i Danmark var ”skjulte omkostninger” i forhold til de omkostninger, som investor må betale, når investeringsforeningerne handler værdipapirer. Forskellen blev kaldt ”indirekte omkostninger”. Men arbejdsgruppen kunne ikke blive helt enige om, hvordan disse skulle beregnes.

I praksis endte Finanstilsynet med at knække dén nød med et kompromis. Og for godt en måned siden kom så resultatet, da Finanstilsynet offentliggjorde deres undersøgelse af de indirekte omkostninger i markedet . Tallene for ekstra omkostninger fra Finanstilsynet var dog ganske små – i gennemsnit 0,12 procent – for 710 danske investeringsafdelinger. Det stod i skarp kontrast til de tal, der ved årsskiftet kom fra det uafhængige Morningstar. I den analyse kom det frem, at der reelt var tale om gedigne prishop ved indregning af de indirekte omkostninger. Nogle investeringsafdelinger næsten fik fordoblet omkostningerne, når man lagde de nye og hidtil skjulte indirekte omkostninger oven i ÅOP-tallene.

Et eksempel, der blev fremhævet var, Jyske Invest Nye Obligationsmarkeder. Den afdeling kostede allerede 1,24 procent årligt i løbende omkostninger, men dertil skulle lægges 0,89 i indirekte omkostninger, så det samlede tal pludselig lød på 2,13 procent. Det svarer altså til et prishop på 72 procent – alene på grund af hidtil skjulte omkostninger.

Prishop i den skala fremgik dog slet ikke i Finanstilsynets officielle data. Men Finanstilsynets tal kom også fra brancheforeningen Finans Danmark. Økonomisk Ugebrev har spurgt kontorchef Ove Feddersen fra Finanstilsynet, om tilsynet er klar over, at brancheforeningens tal ikke er regnet efter en

konsistent metode, og om de tal, tilsynet nu har fremlagt fra Finans Danmark, ikke undervurderer virkeligheden.

Han henviser blot til, at tallene bygger på en fælles aftale mellem Finans Danmark og forbrugerorganisationerne – og ønsker ikke at udtale sig yderligere.

FORSKELLIGE METODER

En ting, alle kan blive enige om, er dog, at det er ganske kompliceret at beregne de ”rigtige” indirekte omkostninger. I arbejdsgruppen nåede man blot til enighed om, at branchens tal skulle overholde MiFID II, som det fremgår af Finanstilsynets offentliggørelse af aftalen . Problemet er blot, at MiFID II ikke angiver konkrete metoder.

”Generelt består indirekte omkostninger af tre dele. Første komponent er bid-ask spread, der fanger omkostningerne i små handler. Anden komponent er market impact, der fanger ekstra omkostninger i store handler. Den tredje komponent er implementeringsomkostninger, der fanger omkostninger ved, at institutionelle investorer har komplicerede transaktioner. Hvis man kun tager bid-ask spread med, undervurderer man omkostningerne. Ikke mindst når man ser på omkostninger i store, aktivt forvaltede fonde og hos pensionskasser,” påpeger Carsten Tanggaard.

I Finans Danmark har man så henholdt sig til, at det europæiske rådgivningsorgan ESMA siger, at det er inden for MiFID-rammerne at bruge en overgangsmetode, der blot består af første komponent. Men Finans Danmark understreger, at man ikke har anbefalet medlemmerne, hvordan tallene skal regnes.

”Alle komponeneterne fanges i princippet af Arrival Price-metoden. Den har tekniske udfordringer, men dem kan andre finde ud af at håndtere, så det kan fondene nok også. Som et absolut minimum bør market impact indregnes. FIDA giver i deres – i øvrigt glimrende information – indtryk af, at de er indregnet, men jeg er faktisk meget usikker på det. Og vi kan åbenbart ikke få det klart at vide. Hvis de offentliggjorte tal alene er beregnet på bid-ask spread, vil de i betydelig grad undervurdere omkostningerne. Det er rigtige omkostninger, der betales af investor. Det er ikke penge, der ender hos forvalterne, men omkostninger er det. Og de er en konsekvens af beslutninger, der tages af fonden og forvalteren, og derfor er de vigtige at få kastet lys over,” siger Carsten Tanggaard.

KILDEKRITIK? Direktør i Investering og Opsparing Birgitte Søgaard Holm fra Finans Danmark er dog ganske stolt at branchens arbejde. ”Aftalen med Forbrugerrådet Tænk og Dansk Aktionærforening er, at beregningsmetoderne skal overholde de såkaldte MiFID II-regler. Det er op til de enkelte medlemmer at beregne tallene inden for disse rammer, og der er flere måder at gøre det på. Der er ikke en fast opskrift på det her fra EU endnu, og jeg er ikke af den opfattelse, at tallene systematisk undervurderer noget. Vi har vist ansvarlighed i branchen ved at lægge tallene frem to år før, reglerne træder i kraft, og jeg synes faktisk, vi er et foregangsland, hvad angår transparens på omkostninger,” siger Birgitte Søgaard Holm, der selv har en fortid i Finanstilsynet.

Finans Danmark skriver selv på sin hjemmeside , at man skal være varsom med at sammenligne de indirekte omkostninger mellem forskellige investeringsforeninger. Mens reglerne implementeres, kan der forekomme variationer i den metode som de enkelte markedsaktører anvender til opgørelse af tallet, står der.

”Vi har at gøre med svært forståelige tal. MiFID II giver vide rammer for fortolkning, og der foreligger tilsyneladende ingen vejledning fra hverken ESMA eller Finanstilsynet. Tilsyneladende har man søgt mod en meget detaljeret beregning. Det skaber en illusion om transparens og sammenlignelighed. Offentligheden ville nok være langt bedre tjent med standardiserede nøgletal baseret på omkostningsfaktorer, udmeldt af eller godkendt af Finanstilsynet.” siger Carsten Tanggard.

Han mener også, at det er helt nødvendigt, at man i arbejdet med de indirekte omkostninger får skabt fuld og tillidsvækkende klarhed over kursskæringer og andre mellemhandleravancer.

”Jeg synes, det klinger lidt hult at tale om, at Danmark er et foregangsland på det her område netop nu. I Morningstars database leverer knap 100.000 fonde allerede information om deres handelsomkostninger, hvoraf godt 800 er danske. Det skyldes, at banker og andre distributører, der sælger fondene, fra årsskiftet havde behov for informationen for at leve op til de nye MiFID II-regler om at give kunden et overblik over alle omkostninger,” siger Nikolaj Holdt Mikkelsen.

Se her figur over eksempler på de faktiske meromkostninger og de officielt oplyste meromkostninger.

Carsten Vitoft