Del artiklen:

ALK-Abellós oplevede solid topline-vækst i 2016, men det ser ikke ud til at fortsætte i 2017. Selskabet har dog søsat en række fornuftige investeringsinitiativer som fra 2018 og frem, kan skabe en interessant investeringscase. 2017 ligner dog en ørkenvandring rent kursmæssigt.

ALK-Abellós årsregnskab for 2016 blev præsenteret i starten af februar og viste ganske som ventet en flot fremgang i omsætningen på 3,0 mia. DKK og et EBITDA før særlige poster på 705 mio. DKK. I starten af januar havde ALK-Abelló forinden opjusteret forventningerne til 2016-resultatet til én omsætning på ca. 3 mia. DKK og et EBITDA på over 0,7 mia. DKK. Dermed var selskabet meget præcist i stand til at opfylde de egne hævede estimater.

Driftsudgifterne er steget med 11% til 2,5 mia. DKK, først og fremmest drevet øgede produktionsomkostninger på 19% ti1 1,0 mia. DKK relateret til det højere produktsalg samt investeringer i produktionsapparatet. Alle øvrige udgifter er samlet set blot steget med 7% til 1,5 mia. DKK.

Driftsresultatet på EBIT-niveau viser en fremgang på 42% til 0,5 mia. DKK. Efter skat er resultatet dog faldet med -22% til 0,3 mia. DKK, hvilket skyldes en langt højere skatte-procentsats i 2016 vs. 2015, kombineret med usædvanlige finansielle indtægter fra frasalg i 2015 af ALK-Abellós produktionsfaciliteter i Holland.

Stærk vækst i Europa i 2016
ALK-abellós produktsalg steg i 2016 med 22% til 2,9 mia. DKK, drevet af bredt funderet tocifrede vækstrate i alle tre overordnede allergiprodukt-kategorier; Indsprøjtnings- og dråbevacciner (SCIT/ SLIT), Tabletvacciner (SLIT Tablets) og Øvrige produkter & Services.

Den største vækstfremgang fik man i SCIT/SLIT segmentet, hvor omsætningen steg med 19% til 2,2 mia. DK. Fremgangen har dog ikke alene været ALK-Abellós fortjeneste, men har så at sige også skyldtes andres ulykke, nærmere bestemt alvorlige produktions-problemer for Stallergenes, hovedkonkurrenten på det vigtige franske allergimarked. I slutningen af 2015 fik Stallergenes tilbagekaldt en række tablet- og dråbebaserede allergipræparater og først i slutningen af 2016 har Stallergenes for alvor kommet op i gear igen. Dette midlertidige tomrum, som Stallergenes fravær fra markedet har skabt i særligt 1.havår 2016, har ALK-Abelló været dygtige til at udnytte til at tage markedsandele.

For de tabletbaserede vacciner har ALK-Abelló haft en fremgang på 13% i salget til 0,5 mia. DKK og det på trods af, at indtægter fra milepælsbetalinger har været faldende i 2016. I stedet er fremgangen båret af solid vækst i det europæiske tabletsalg for GRAZAX samt lanceringen af husstøvmide-vaccinen ACARIZAX. For begge produkters vedkommende har en god penetration af det tyske marked spillet ind. Lige under 25.000 patienter er allerede i behandling med ACARIZAX efter at vaccinen nu er lanceret i 8 europæiske lande.

I Nordamerika er salget af GRAZAX og ragweedallergi-tabletten RAGWITEK dog fortsat skuffende lavt. Den overordnede nordamerikanske omsætning er dykket med ca. 100 mio. DKK til 86 mio. DKK, drevet af færre milepælsbetalinger og et generelt fortsat svagt produktsalg.

For øvrige produkter og services er salget steget med 13% til 0,3 mia. DKK, på trods af at salget af adrenalin-pennen Jext har været skuffende. I stedet er fremgangen drevet af bredt funderet fremgang i salget af blandt andet diagnostiske allergitest.

Et kig på overordnede det regionale salg på tværs af produkt-kategorier, viser ikke overraskende, at det europæiske marked har været den absolut primære vækstdriver. Her er salget steget med 26% til 2,4 mia. DKK, hvorimod det samlede salg globale salg uden for EU er faldet med 10% til 0,6 mia. DKK.

ALK-Abelló har i 2016 forbedret indtjeningsmarginerne ganske betydeligt. Bruttosalgsmarginen er forbedret med 100 basispoint og EBIT-marginen er forbedret med hele 450 basispoint til 15,9%. ALK-Abelló skønner desuden, at man i 2016 har taget markedsandele fra konkurrenten svarende til at man nu besidder en overordnet global markedsandel på 40% mod ca. 33% i 2015.

ACARIZAX godkendt i USA
ALK-Abelló har leveret en række positive nyheder fra den tabletbaserede del af pipelinen i 1.kvartal 2017: I januar 2017 annoncerede ALK-Abelló opkøbet af de amerikanske selskaber Allergy Laboratories og Crystal Laboratory LLC for en købssum på op til 20 mio. USD (138 mio.

DKK). De to selskaber producerer blandt andet allergen-ekstrakter. Købet styrker ALK-Abellós forsyningskæde i Nordamerika og de langsigtede vækstmuligheder i regionen. Udbetalingen af hele købssummen er betinget af, at ALK-Abelló får held til at omstøde FDA’s beslutning i 2015 om at inddrage Allergy Laboratories biologiske licens. ALK-Abelló estimerer, at opkøbene vil generere en salgstilvækst i 2017 på ca. 15 mio. USD (ca. 105mio. DKK) og desuden bidrage med et positivt cash flow fra 2018.

I midten af februar indsendte ALK-Abelló desuden en registreringsansøgning til de europæiske sundhedsmyndigheder for den immunbaserede tablet RAGWITEK til behandling af ragweed-allergi. ALK-Abelló går efter en godkendelse i voksne patienter mellem 18 og 65 år med ragweedallergi-symptomer forårsaget af høfeber og/eller øjenbetændelse (konjunktivitis), trods anvendelse af anden allergi-medicin. Forekomsten af ragweed-allergi svinger meget fra land til land i Europa. Eksempelvis anslås 40% af den ungarske befolkning at have ragweed-allergi, mod blot 2% i Finland. ALK-Abelló forventer en afgørelse om godkendelse fra de europæiske sundhedsmyndigheder i 1.halvår 2018 og med mulig markedslancering i slutningen af 2018.

ALK-Abelló har i begyndelsen af marts desuden fået FDA-godkendt selskabets immunbaserede tablet mod behandling af husstøvmide-allergi. Godkendelsen omfatter voksne patienter i alderen 18-65 år, som lider af allergisk rhinitis (høfeber) for-årsaget af husstøvmider. ALK-Abelló har for nylig overtaget de kommercielle rettigheder til medikamentet i Nordamerika efter at en tidligere indgået licensaftale med Merck blev annulleret. ALK-Abelló forventer over de kommende måneder at integrere husstøvmide-tabletten i porteføljen af dets amerikanske allergi-tabletter som udover førnævnte også tæller GRASTEK mod græspollenallergi samt RAGWITEK mod ragweed-allergi.

Aktien handles til høj 2017 P/E
I 2017 forventer ALK-Abelló at investere aggressivt i en række langsigtede vækst initiativer med henblik på at fastholde den globale andel på 40% af allergimarkedet. ALK-Abelló vil derfor investere ca. 0,5 mia. DKK, som blandt andet skal gå til yderligere kommercialisering af ACARIZAX i Europa, opbygning af egen salgsstyrke i Nordamerika, samt en fortsat investering i optimering af produktionsapparatet. Ledelsen forventer en 2017-omsætning i lejet 2,8-3,0 mia. DKK, forårsaget af en normalisering (dvs. intensivering) af konkurrenceforholdene i Europa samt en vækst i Nordamerika og på internationale markeder. Pga. de massive investeringer ventes EBITDA at falde til ca. 0,3 mia. DKK.

 

Se tabellerne her 

På baggrund af ALK-Abelló seneste udmeldinger om et øget investeringsniveau, er vi også bestyrket i vores hidtidige forventninger om, at 2017 efter alt at dømme vil blive et overgangsår/investeringsår for ALK-Abelló. Man vil investere massivt i at optimere det europæiske SCIT-produktionsapparat og desuden står man med en udfordring i forhold til at få kommercialiseringen af vaccine-tabletterne søsat i USA, efter at Merck trak sig ud af det kommercielle partnerskab i slutningen af 2016. ALK-Abelló aktien handles netop nu til kurs 1000 DKK og dermed en selskabsværdi på 10 mia. DKK. Dette modsvarer en tårnhøj 2017 P/E på ca. 50, hvis vi antager et overskud efter skat på ca. 0,2 mia. DKK i 2017.

Vi vurderer egentlig, at de initiativer som ALK-Abelló har søsat er meget fornuftige, men vi tror ikke de vil give afkast for alvor før i 2018 og årene derefter. Vi fastholder derfor en Neutral-anbefaling på ALK-Abelló, men hæver 12 måneders kursmålet fra 900 DKK til 950 DKK.

Peter Aabo

Se tabellerne her 

Se hele udgivelsen her 

Del artiklen: