Derfor er bankaktierne sendt på en gevaldig rutsjetur

Hvis man skal tolke ud fra kursudviklingen på danske bankaktier, er der meget svære tider forude for de danske banker. Bankaktierne har været udsat for et blodbad de seneste uger. Der er udsigt til markant stigende udlånshensættelser efter hård opbremsning i samfundet, og deraf følgende lavere aktivitet, skriver chefredaktør Morten W. Langer i denne analyse.

Efter de seneste aktiekursfald på de danske bankaktier er værdiansættelserne historisk lave, med en børspris på kun 40 øre for hver egenkapitalkrone. Eksempelvis Sydbank-aktien er på lidt under en måned blevet halveret, fra kurs 180 til 90. Billedet af en banksektor, som stod til at nyde godt af nye indtægter fra minusrenter på danskernes bankbøger og en nogenlunde solid dansk økonomi, er blevet væltet omkuld på få uger.

Men vi står ikke i samme situation som i 2007. De danske banker er stort set selvfinansierende med indlånsoverskud, og derfor betyder problemer på fundingmarkedet meget mindre denne gang. Og bankerne er generelt meget mere solide, selvom bankledelserne har haft travlt med at udbetale aktie-udbytter og foretage aktietilbagekøb. Også selvom Finanstilsynets direktør talrige gange har anbefalet, at pengene blev lagt til side til svære tider. Men hvorfor er bankaktierne så alligevel blevet sat så meget ned? Det giver vi nogle bud på i denne analyse.

For det første vil der entydigt ske det, at bankernes hensættelser til udlånstab vil gå kraftigt i vejret. Efter de nye hensættelsesregler skal bankerne hensætte til fremtidige forventede tab. Og det betyder, at allerede i Q1-regnskaberne skal hensættelserne indrettes efter det nye makroøkonomiske miljø med dansk økonomi i recession eller tæt på recession.

Der vil også med stor sikkerhed komme faktiske øgede udlånstab i løbet af et par måneder, hvis nedlukningen af det danske samfund fortsætter i længere tid. Vi skal ikke gøre os kloge på, hvor lang tid det tager, før vi er tilbage i normalsituation, med der er antageligt tale om måneder. Mange små erhvervsdrivende og SMV-virksomheder med et svagt kapitalgrundlag kan blive tvunget til at dreje nøglen om, afhængigt af hvor fleksible banker vælger at være. Finanstilsynet har ikke lagt op til lempelser på lige netop denne front, så man skal næppe forvente det store her. Lige netop de stigende tabshensættelser kommer til at gøre rigtigt ondt på bankernes bundlinjer, fordi tilbageførsel af tidligere hensættelser som indtægter har lunet godt i bankregnskaberne de seneste år. Økonomisk Ugebrev har i flere artikler beskrevet, hvordan mange banker med normaliserede tabshensættelser (svarende til 1 pct. af de samlede udlån) stort set ikke vil tjene penge, på grund af svage forretningsmodeller og stærkt vigende udlånsmarginaler.

Ifølge Nationalbankens statistik er udlånsmarginalen til erhvervsudlån det seneste år faldet 10 pct., mens den er uændret for private. Nyudlånet til mindre virksomheder (udlån under 7,5 mio. kr.) er fra starten af 2019 til starten af 2020 dykket 20 pct.

Selvom det største hug må forventes at komme fra øgede tabshensættelser, ser det heller ikke godt ud på de øvrige regnskabsposter: For det første vil låneefterspørgslen sandsynligvis falde, sammen med aktiviteten i samfundet. Færre investeringer i erhvervslivet på grund af forsigtighed, færre bolighandler og færre indkøb af varige forbrugsgoder kan meget vel sætte sig i faldende bankudlån. Januar-tallene for bankernes bruttoudlån viser det laveste udlån til private i mere end tolv måneder. Desuden er især det samlede udlån til liberale erhverv faldende.

FÆRRE KONVERTERINGER
For det andet vil konverteringsaktiviteten sikkert gå mere eller mindre i stå på grund af stigende obligationsrenter. Allerede i det sidste kvartal af 2019 var der betydeligt lavere aktivitet end i de foregående kvartaler, selvom der var en del efterslæb i det sidste kvartal.

For det tredje vil bankerne over en bred kam risikere kurstab på både aktier og erhvervsobligationer, og måske også statsobligationer, efter den seneste uges ret massive rentestigninger. Især banker med en betydelig eksponering mod børsnoterede aktier risikerer at få et drag over nakken i første kvartal. Endelig er der ikke lagt op til særlige gevinster fra salg af sektoraktier, som har givet mange af provinsbankerne betydelige gevinster de seneste år.

Men skal også huske de positive elementer for de danske banker i 2020: En betydelig del af presset på bankaktierne skyldes udefra kommende stress på det europæiske og amerikanske funding- og obligationsmarked, hvor der har været en voldsom knaphed på USD-likviditet. Det har sparket risikopræmierne i vejret, og øgede risikopræmier er også ensbetydende med faldende aktiekurser.

To risikoindikatorer har indikeret, at også banksystemet har nærmet sig en ekstremt stresset situation. Dels afspejler spændet mellem T-Bill (korte US-renter) og euro/dollar, også kaldet TED , den underliggende risiko på bankernes fundingmarked. TED er fra starten af marts sprunget i vejret til næsten de samme niveauer som efter Lehman-krakket. Også den amerikanske centralbank har lanceret flere pakker for at lette likviditeten.

Og dels er investorernes krav til risikopræmie på europæiske bankobligationer også en vigtig indikation på det underliggende stress i det europæiske banksystem. iTraxx Financials er et finansielt instrument med løbende handel, og det viser også stress i banksystemet. Som det fremgår af denne grafik, er den aktuelle stress i disse dage nær toppen. Også iTraxx crossover for almindelige erhvervsobligationer viser stress, som det fremgår af denne grafik.

FLERE RENTEINDTÆGTER
Endelig er det vigtigt at huske, som noget positivt, at de fleste banker fra dette forår har indført eller indfører minusrenter på private bankers indlån over en vis beløbsgrænse. Det vil gå direkte ind som et plus på nettorenteindtægter med et betydeligt beløb. Selvom mange kunder har søgt at undgå minusrenter ved at omplacere deres indlån til bl.a. aktier og investeringsbeviser, vil bankerne fortsat få positive indtjeningseffekter herfra, i form af kurtageindtægter, depotgebyrer og indtægter fra kapitalforvaltning.

Grundlæggende vil de positive effekter herfra langt fra modsvare de negative effekter, og det er – sammen med den øgede risikopræmie – forklaringen på de massive kursfald på bankaktier.