DSV-aktier nu hård valuta på M&A-markedet: Forvent turbo på opkøb

Analyse: DSV Panalpina har nu for anden gang betalt et meget stort opkøb med sine egne aktier. Med den metode kan koncernen sætte ekstra turbo på opkøbsstrategien. DSV har – i modsætning til de fleste store danske virksomheder – ingen kontrollerende aktionær, der kan frygte at blive udvandet. DSV kan derfor populært sagt betale med en valuta, som selskabet selv trykker, og hvor ressourcen i princippet er ubegrænset. Men metoden er krævende: Den forudsætter en stærk forventning om en stabil og helst stigende aktiekurs, skriver fagredaktør Morten A. Sørensen i denne analyse

Den schweiziske fond Ernst Göhner Stiftung har næppe fortrudt sit salg af logistikvirksomheden Panalpina til DSV i 2019. Ved den handel betalte DSV for første gang en stor overtagelse ved at udstede egne aktier til sælgeren. Og værdien af de aktier, som fonden fik som betaling, er siden mere end fordoblet.

Det er en væsentlig del af baggrunden for, at DSV Panalpina nu for anden gang har kunnet betale en overtagelse med sine egne aktier: Kuwaitiske Agility har netop solgt sin Global Integrated Logistics-forretning til DSV. Agility har uden tvivl skævet til Panalpina-handlen, før den accepterede DSV-aktier som betaling.

Allerede første dag blev salget da også til en ekstra god forretning for Agility. De aktier, der udgjorde betalingen, steg umiddelbart 88 kurspoint, og blev dermed 1,7 mia. kr. mere værd.

Turbo på opkøbsmaskinen

Med aktiefinansieringen af nye opkøb har bestyrelsesformand og finansprofessor Thomas Plenborg, CEO Jens Bjørn Andersen og CFO Jens Lund sat turbo på den i forvejen effektive opkøbsmaskine.

Frem til købet af Panalpina har DSV betalt kontant for sine opkøb og finansieret med lån: Det gjaldt fra det transformerende opkøb af DFDS Dan Transport i 2000 frem til den store overtagelse af amerikanske UTi i 2016. Det store danske erhvervsliv erlægger næsten altid kontant betaling af virksomhedskøb. DSV-aktierne er imidlertid nu blevet et solidt værdipapir, som køberne tilsyneladende modtager lige så gerne som kontanter. Det er den ene grund til, at DSV nu betaler med egne aktier.

Den anden grund er, at DSV ikke har en kontrollerende hovedaktionær, som kan frygte, at ejerandelen bliver udvandet ved aktieudstedelse til sælgerne af de opkøbte virksomheder. For DSV’s mange mindre aktionærer er kontrol ligegyldig. Det vigtige er, at kursen stiger, og udbytterne kommer strømmende.

På den måde har DSV efterhånden fået en særlig leverage ud af noget, der ofte bliver anset for en ulempe, nemlig det spredte ejerskab – det er usædvanligt i et stort dansk erhvervsliv, hvor en kontrollerende anker-aktionær er det almindelige og traditionelt anses for at være en fordel. Blandt andet ser myndighederne en trussel i, at kinesiske investorer kan overtage store danske virksomheder. En frygt som synes stærkt overdrevet, da hovedparten af de store selskaber er beskyttet af store hovedaktionærer.

Når DSV betaler med aktier, skal selskabet ikke optaget store lån, som skal betales tilbage eller i hvert fald nedbringes, før endnu en stor overtagelse kan komme på tale. Det gør nu hyppige og meget store opkøb mulige. Købet af GIL for 26 mia. kr. kommer således kun to år efter, at det endnu større køb af Panalpina for 35 mia. kr. første gang blev varslet.

Høje krav til fortsat værdiskabelse

DSV kan købe stort ind og betale konkurrencedygtige priser, når selskabet så at sige selv kan fremstille betalingsmidlet. Der er med en EBIT-multipel på 23,2 betalt en solid pris for GIL, og ved købet af Panalpina var rivaler udtalt kritiske over for den høje pris. I princippet bør DSV naturligvis ikke betale mere, bare fordi selskabet betaler med aktier, men i realiteten giver metoden fleksibilitet. Det har betydning i et marked, hvor der er konkurrence om at få fat i de gode logistikvirksomheder, som måtte komme til salg.

Én ting er dog afgørende for, at metoden med aktie-betaling kan fortsætte: Både for sælgerne af de opkøbte virksomheder og for de øvrige DSV-aktionærer er det afgørende, at DSV’s værdiskabelse – og dermed aktiekurs- stigning – kan fortsætte også efter et opkøb. Og hidtil har opkøb været helt afgørende for værdiskabelsen i selskabet, fordi DSV hidtil mærkbart har formået at løfte indtjeningen i de opkøbte aktiviteter.

Første kvartal 2021 indikerer, at det kan fortsætte: Ligesom ærkerivalen Kühne & Nagel præsterede DSV en vækst på 23 procent i et voldsomt voksende globalt transportmarked. Men DSV demonstrerer særlig effektivitet med en Ebit-driftsmargin, der i de seneste år er vokset til et markant højere niveau end konkurrentens – selv om K&N er begyndt at følge godt med.

Med opkøbet af GIL, der omsætter cirka 25 mia. kr. om året, rykker DSV op som den globale logistikbranches nummer tre efter Deutsche Posts DHL og Kühne & Nagel. Ifølge Sydbank kan det nye opkøb rumme et årligt synergipotentiale på 1,4 mia. kr. – Danske Bank anslår endnu mere optimistiske 1,6-2,1 mia. kr. Hvis potentialet kan realiseres, vil også dette DSV-køb i løbet af få år komme til at se billigt ud.