Bankernes værdiansættelser nærmer sig indre værdi

Efter en årrække med meget lave værdiansættelser af de børsnoterede banker begynder aktionærerne igen at tro på mere normale markedsafkast: For blot et par år siden blev hovedparten af bankerne handlet til en børsværdi på mellem 0,5 og 0,6 af den bogførte egenkapital. Nu ligger den gennemsnitlige kurs/indre værdi på 1,08.

Det betyder, at investorerne nu tror på, at bankerne langsigtet kan hente et markedskonformt afkast plus en risikopræmie i størrelsesordenen 7-9 pct. I gennemsnit for de børsnoterede banker er aktiekurserne steget 39 procent i år.

Som det fremgår at tabeloversigten, er der meget stor forskel på investorernes vurdering af de enkelte banker og deres evne til at forrente aktionærernes egenkapital. Den evige hurtigløber, Ringkjøbing Landbobank, handles til hele 2,7 gange den bogførte egenkapital, og Vestjysk Bank på andenpladsen handles til lige præcis halvdelen, nemlig 1,34.

I den anden ende af ranglisten ligger Danske Bank med en kurs/indre værdi på 0,58 og Jyske Bank på 0,61. Investorerne ser altså aktuelt, at John Fisker fra Ringkjøbing Landbobank er fire gange bedre til at skabe afkast på egenkapitalen end ledelsen i Danske Bank. Det er tankevækkende.

At storbankerne ikke nødvendigvis har problemer med lønsomheden viser nøgletallet for Nordea: Den store nordiske bank handles til 1,25 gange indre værdi, målt på statustallet for udgangen af 2020. Generelt bør det bemærkes, at de beregnede nøgletal for kurs/indre værdi i realiteten er lidt lavere, fordi de ikke tager hensyn til overskuddet i 2021 og den forøgede egenkapital.

Vi har i tidligere analyser påpeget, at der synes at være flere drivkræfter bag de markant stigende aktiekurser på bankaktierne. For det første ser tabsudviklingen i kølvandet på coronakrisen ud til at blive langt mere afdæmpet end tidligere frygtet, og det har allerede givet en solid bølge af tilbageførsler af tidligere hensættelser. Det rammer direkte ind på bundlinjen som indtægter.

For det andet slår minusrenterne på kundernes indlån nu for alvor ind på indtægtssiden, ikke mindst for de banker, som har sat grænserne ned for minusrenter, og de banker, som har sat minusrenteprocenten op. Senest har Sydbank meddelt, at minusrenterne nu er øget med op til 0,9 pct., selvom betalingen til Nationalbanken kun er 0,5 pct.

For det tredje er der de seneste år kommet godt gang i konsolideringsbølgen i banksektoren, og det har givet et ekstra kursløft til både de banker, som vil blive overtaget, og de banker, som står som opkøbere. Der har været en stigende erkendelse af, at synergierne ved disse sammenlægninger er meget store. Og det er antageligt også forklaringen på, at Sydbank er en af årets kursmæssige hurtigløbere – i kølvandet på overtagelsen af Alm. Brand Bank.   

For det fjerde er der en øget tro på, at de korte centralbank-renter og obligationsrenterne vil stige de kommende år, dels fordi centralbanker tvinges til at skrue ned for stimulanser, og dels fordi de lange obligationsrenter antageligt vil stige i kølvandet på et fortsat stort udbud af statsobligationer, men færre centralbankopkøb.

Efter bankernes Q2-regnskaber har aktiekurserne udviklet sig noget uensartet: En stribe banker har leveret aktieplusser til deres aktionærer, bl.a. Ringkjøbing Landbobank, Nordea, Nordfyns Bank Skjern Bank og Fynske Bank (måske også drevet af konsolideringsforventninger). Største minusser ligger hos Jyske Bank, Sydbank, Totalbanken og Sparnord Bank.

Den store joker for bankernes langsigtede lønsomhed er fortsat den forventede skærpede konkurrence fra nye digitale, omkostningseffektive forretningsmodeller, som dog kun stilfærdigt synes at tage marked for de traditionelle spillere. Men det er velkendt, at de nye forretningsmodeller – i teorien – fuldstændig kan disrupte de traditionelle banker på udlån, indlån, betalingsformidling og værdipapirhandel, men næppe på realkreditlån, hvor konkurrencen reelt er sat ud af spillet. 

MWL