Mid cap og large cap selskaber på det danske aktiemarked har i 2016 skruet kapitalafkastet kraftigt op til et niveau, som en førende ekspert kalder ”flot”. Men det at skabe omsætningsvækst er blevet et alvorligt problem: Set for selskaberne under ét har den været negativ siden 2014.
Topcheferne for de største børsnoterede danske virksomheder har i 2016 mere end nogensinde bevist, at de kan effektivisere og skabe øget lønsomhed: Kapitalafkastet har for de enkelte selskaber taget et gevaldigt spring frem i 2016. Men omsætningen i de 46 danske mid cap og large cap – selskaber er samtidig faldet.
Det fremgår af Økonomisk Ugebrevs årlige CEO Performance-opgørelse, der også viser, at afkastet af den investerede kapital (Return on Invested Capital – ROIC) for de 46 ikke-finansielle børsnoterede mid cap og large cap selskaber i 2016 er steget til 13,0 procent mod 9,0 procent i 2015 og 9,1 procent i 2015, målt som et ikke-vægtet gennemsnit.
”Flot,” siger CBS professor Thomas Plenborg til den udvikling. Han er en af Danmarks førende eksperter i måling af afkast, professor med speciale i regnskabsanalyse og værdiansættelse af virksomheder ved CBS samt bestyrelsesmedlem i DSV og Saxo Bank. Det stigende ROIC er ifølge Thomas Plenborg ”et tegn på, at den eksisterende drift er optimeret effektivt. Med et kapitalafkast på over 11 procent er afkastkravet fra investorerne (Weighted Average Capital Costs. Red.) dækket ind i de fleste virksomheder,” siger han.
Enkelte selskaber kan præstere særligt imponerende ROIC-fremgange i 2016 i forhold til 2014. Det gælder for eksempel Ambu, Carlsberg, Coloplast, DFDS, IC Group, Lundbeck, Pandora og Rockwool. Men fremgangen har været bredt fordelt, idet 35 af de 46 selskaber har løftet deres ROIC siden 2014. Dermed har mange af dem opfyldt en helt central målsætning for de bølger af besparelser og rationaliseringer, der er rullet gennem det store erhvervsliv.
Væksten er gået helt i stå
Men de store virksomheder har samtidig et problem, som er blevet endnu værre i 2016: Væksten. ”En ting er, at virksomhederne kan forbedre ROIC,” siger Thomas Plenborg og fortsætter: ”Men kan de også skabe vækst?”
Det kan de, set under et, ikke. Deres samlede omsætning, inklusive virksomhedsopkøb, er faldet i perioden 2014-2016, især trukket ned af 2016.
Vigende salgsindtægter og strategisk fokusering i nogle af de største virksomheder, som A.P. Møller-Mærsk, Dong Energy, TDC og Carlsberg trækker især omsætningen ned. DSV, Vestas og Novo Nordisk trækker i denne periode den anden vej, men der har faktisk været omsætningsfald i hele 11 af de 46 virksomheder i perioden 2014-16. Og yderligere 17 har haft en gennemsnitlig årlig omsætningsvækst på under fem procent. Kun fire har vist en årlig gennemsnitsvækst på mere end 10 procent. ”ROIC kan hæves til et vist niveau. Men på et tidspunkt skal der vækst til, for at værdiskabelsen kan fortsætte op. Hvis virksomhederne kan forene vækst og høj ROIC, så har de fat i noget, som aktionærerne rigtigt godt kan lide,” siger Thomas Plenborg.
Og netop dette særlige aktionærvenlige mix er der ved udgangen af 2016 kun få af de store danske virksomheder, der kan tilbyde.
Det stærkt stigende afkast og den vigende vækst er blevet mere udpræget efter en periode, hvor virksomhederne har fokuseret kraftigt på effektivisering og på at vride mere likviditet ud af driften for eksempel ved at formindske arbejdskapitalen. En del virksomheder er, som et led i netop denne effektiviseringsproces, begyndt at bruge ROIC-målsætninger. Men det skal gøres med omtanke, understreger Thomas Plenborg.
ROIC-jagt kan bremse virksomheder
Han siger: ”ROIC er fornuftigt at styre efter. Men på den anden side giver det heller ikke mening bare at gå efter så højt et ROIC som muligt. Hvis man dæmper væksten i lønsomme projekter for at få en så høj ROIC som mulig, er det ikke optimalt. Virksomhederne må stræbe efter at fortsætte investeringerne, så længe de giver en ROIC, der overstiger minimumskravet til afkastet,” siger Thomas Plenborg.
En nærlæsning af de store selskabers seneste årsrapporter (se også artikel i Økonomisk Ugebrev Finans nr. 10/2017) tyder på, at de store børsnoterede danske virksomheder nu vil satse på mere vækst. Med det omsætningsmæssigt tunge køb af Hamburg Süd kan alene A.P. Møller-Mærsk formentlig hæve omsætningen i gruppen af mid- og large cap-selskaber i 2018. Også Novo Nordisk, der har sværget til organisk vækst, taler om opkøb. Investeringerne synes langsomt på vej op igen, omend effekten af nye satsninger kun langsomt vil slå igennem.
Men netop Novo Nordisk illustrerer også vanskeligheden ved at forene et meget højt ROIC med vækst. Selskabet vil næppe kunne finde nye investeringsmuligheder, der lever op til ROIC-niveauet (sådan som det opgøres i denne undersøgelse) på 81 procent i 2016. Hvis topcheferne i det store erhvervsliv skal
tvinge deres virksomheder ud af stagnationen vil det kræve mod, visioner og en stærk evne og lyst til at forklare sig over for investorerne.
Morten A. Sørensen
Research: Villads Michelsen
