Hvorfor vil du sælge, Michael Rasmussen?

Polack: Vores afkastkrav er det samme som ved børsnotering

Med en ejerandel på godt ti procent af aktiekapitalen i Nykredit A/S bliver PFA Pension, med CEO Allan Polack i spidsen, største enkeltaktionær i det nye Nykredit. Aftalen binder Nykredits ledelse til at tænke strengt kommercielt, selvom foreningen fortsat er langt største aktionær. Læs her interview med Allan Polack, der mener, at PFA Pension har gjort en god handel og at modellen ikke afkastmæssigt bliver billigere for Nykredit end ved børsnotering.

ØU: Der ser ud til, at I har indgået en rigtig god handel?

AP: ”Ja, det er en god handel for os. Det er det da. Jeg synes, at Nykredits formulering om, at det er en ”fair pris” er rigtig for både køber og sælger. Vi har vores afkastkrav, og de har deres, og så fandt vi hinanden. For os er det en rigtig god investeringscase, og det er alene, derfor vi er med.”

I har købt aktier i Nykredit til en pris på kurs 0,92 baseret på indre værdi for 3. kvartal. Det er en rabat på 20-30 procent i forhold til store danske børsnoterede finansvirksomheder?

”Jo, men husk på, at det går godt i Nykredit, og deres egenkapital vokser for hvert kvartal. Og så er det vigtigt at se på, hvilket kvartal man regner på.” (Forenet Kredit oplyser, at der er ”indhentet udtalelser fra FIH Partners og Deloitte, som under visse forudsætninger og begrænsninger, bekræfter at prisen er fair fra et finansielt synspunkt for Forenet Kredit.” Red.)

[irp posts=”476678″ name=”Nykredit får kapitalbuffer svarende til to års overskud”]

Hvordan ser jeres afkastkrav ud i forhold til aftalens formulering om, at ”Nykredit opererer med et risikojusteret afkastmål på niveau med de mest rentable sammenlignelige selskaber – aktuelt 8,5 procent efter skat af Nykredits gældende kapitalbehov.” Nationalbanken har tidligere skønnet af afkastkravet i et stabil realkreditinstitut, alt andet lige, burde være lavere end i en mere konjunkturfølsom bank?

”I teorien kan man opstille alle de afkastkrav, som man vil. In the end of the day er det jo markedet, altså konkurrencen, der afgør hvad man som investor kan tjene af penge. Herhjemme er det bare sådan, at der er betydelig konkurrence i den finansielle sektor. Men det er da rigtigt, at vi synes at vi får et godt afkast, og at den umiddelbare risiko på realkredit er lavere end i en bank.”

Betyder det, at jeres afkastkrav er mindre end eller det samme som hvis Nykredit havde gennemført en børsnotering?

”Jeg tror ikke, at vores afkastkrav er meget anderledes end de afkastkrav, investorerne havde stillet ved en børsnotering af Nykredit. Man skal også huske på, at selvom Nykredit har øget lønsomheden flot de seneste år, så er der rigtig mange muligheder de kommende år i at høste effektiviseringsgevinster fra digitalisering. Der vil være rigtig mange gevinster at hente på den front.”

[irp posts=”474660″ name=”Kan PFA Pension tvinge Nykredit på børsen? Næppe”]

Hvad ser du som den største fordel for foreningen og Nykredit ved denne aftale?

”I forhold til en børsnotering er der den forskel, at denne konstruktion er baseret på overdragelse af eksisterende aktier, og derved kommer der færre nye aktier ud til andre eksterne aktionærer end ved en aktiekapitaludvidelse. Det smarte ved denne model er, at der kun kommer få nye aktionærer, og foreningen beholder 79 procent af aktiekapitalen. Så en betydeligt større andel af Nykredits udbytte betales tilbage til foreningen, hvorved en større andel af overskuddet kan kanaliseres tilbage til låntagerne som kundekroner. Ved en børsnotering ville de nye aktier skulle spredes ud til en større ekstern investorgruppe, og foreningen ville få mindre ejerandel. Sådan er det i hvert fald normalt.”

Hvad forventer I, at Nykredit udbetaler i årligt aktieudbytte?

”Der ligger ikke nogen direkte aftaler om størrelsen af aktieudbytte. Men foreningen har udarbejdet en ejerskabspolitik som vi har sagt, at vi støtter op om. Den udstikker nogle retningslinjer for udbyttepolitikken, der er det vigtigste for os. Så vi har en udbyttepolitik på plads i forvejen, og det er også helt afgørende for hele konstruktionen.” (Ejerskabspolitikken, som kan læses her (Ifølge Forenet Kredit kan de nye ejere ”kræve en børsnotering, hvis udbyttet over rullende tre år perioder falder under et aftalt (uoplyst) minimum, men Forenet Kredit kan i så fald købe eller anvise en køber af Konsortiers aktier i stedet for en børsnotering.” Red).

Nykredit har lagt meget vægt på, at der skulle være markedsadgang til ekstra kapital fra markedet ved en black swan event, hvor de finansielle virksomheder bliver så hårdt ramt, at de skal have mere kapital, trods en forstærket kapitalbuffer efter finanskrisen. Kan vi være sikre på, at de ekstra 17-20 mia. kr. er nok? Og vil I være villige til at komme med flere penge, end de varslede ekstra 7,5 mia. kr.?

”Med denne model bliver foreningen jo velhavende, fordi den dels får 7,5 mia. kr. fra aktiesalget, og dels kommer de nye ejere med et ikke juridisk bindende tilsagn om – om nødvendigt – at stille med 7,5 mia. kr. mere, hvis det kræves af reguleringsmæssige eller andre tilsvarende årsager. Det betyder, at foreningen bliver ganske velhavende med en kapitalbuffer på over 15 mia. kr. Vi er altså klar til at støtte Nykredit på en regnvejrsdag.”

Er I også klar med flere penge, hvis de 15-20 mia. kr. ikke rækker til at håndtere en ekstrem finansiel situation?

”Vi snakker jo om meget store beløb. Og hvis man regner på sandsynligheder, så dækker det næsten alle mulige udfald. Om det er tilstrækkeligt er en debat mellem Nykredit og Finanstilsynet. Det er ikke en debat med PFA Pension. Så det er Nykredit, der har haft debatten med tilsynet, som nu vurderer, at den opnåede kapitalbuffer er ligeså god som en børsnotering af Nykredit. Tilsynet har sagt, at det er en rigtig god løsning, fordi der er en god kapitalbuffer og engagerede aktionærer. Det lyder jo umiddelbart godt med en børsnotering i forhold til kapitaladgang. men vi kan også godt huske, hvad der skete i 2008 omkring de finansielle virksomheders adgang til børskapital. I virkelighedens verden kan børsen også godt fryse, hvor man ikke kan hente yderligere kapital.”

Ofte tænker investorer, der sætter penge i unoterede aktier, hvordan de senere kan gennemføre et exit?

”Vi tænker ikke i en exit her – og heller ikke i en børsnotering. Vi har det godt med den nuværende struktur og foreningens ejerskabspolitik. Vi har ikke nogen forventninger om en børsnotering” (Ifølge Forenet Kredit må ejerkonsortitet ikke videresælge deres aktier før 2023, og herefter har Forenet Kredit forkøbsret. Red.)

Hvilke overvejelser har du gjort dig op til denne aftale om muligheden for, at Nykredits bidragssatser bliver underbudt markant af en ny realkreditaktør? (som Økonomisk Ugebrev har omtalt flere gange, og som der efter det oplyste arbejdes seriøst videre med. Red)

”Jeg har været i markedet i mange år, og jeg har oplevet mange, der kom med nye forretningsideer, som så gode ud. Vi ser ikke muligheder for, at de får en god etablering på markedet, fordi det kræver en kapital, som de ikke kan rejse. Man skal anvende meget kapital for at komme i gang, og det har Nykredit jo. Hvordan Nykredit fremover vil sætte bidragssatserne, er helt op til Nykredit. Det blander vi os ikke i.”