Er aktiemarkederne løbet forud for makroøkonomien? Hvis man ser på de ledende økonomiske indikatorer for USA og Europa er den negative afsmitning for den stejle kinesiske økonomiske nedtur endnu meget moderat. Der kom i denne uge en stribe vigtige nøgletal, blandt andet PMI måling af erhvervstilliden i Tyskland og PMI for USA. Tallene er fortsat rimeligt robuste, også selvom der er tegn på moderat lavere økonomisk vækst i USA i 3. kvartal end i 2. kvartal. Med andre ord er den negative afsmitning fra Kina endnu slet ikke så kraftig, som man kunne frygte. Det kan helt sikkert ske endnu. Men de positive effekter af faldende oliepriser og lave råvarepriser skal også snart begynde at sætte sig i erhvervslivets økonomi. Vi har i flere måneder været negative på udsigterne for aktiemarkedet, men nu har vi på den korte bane vendt til en mere neutral vurdering af aktiemarkederne.
Problemet er, om markedspsykologien allerede er selvforstærkende: Der er naturligvis flere problemstillinger knyttet til vores aktuelle mere neutrale vurdering af aktiemarkederne: For det første er udviklingen på aktiemarkederne ofte 3-9 måneder foran den virkelighed, vi kan se i de makroøkonomiske indikatorer. Og der kan uden tvivl ligge store ulykker forude, med finansielle chok på grund af virksomheder, finansvirksomheders eller landes økonomiske kollaps. De historisk lave råvarepriser gør rigtig ondt på mange virksomheder og lande, som er vægtet tungt mod råvarer. For det andet kan aktienedturen nu begynde at være selvforstærkende, drevet af en negativ markedspsykologi. Det er set mange gange tidligere, at både aktieopture og aktienedture kører alt for langt på grund af sin selvforstærkende natur, hvor ”pendulet” næsten altid svinger for langt ud i ekstremen. Dette er absolut en risiko.
Og hvad skete der så lige fredag aften: Fredag leverede et stærkt comeback til aktiemarkederne og også danske aktier. Efter torsdagens nedtur rettede aktiemarkederne sig først på dagen, og mange af de danske aktier leverede afkast på 2-3 %. Men at der fortsat er stor nervøsitet derude, kom allerede klart frem fredag aften på det amerikanske aktiemarked (og i den tyske DAX Future, som også handles fredag aften til kl. 22). Især det amerikanske aktiemarked faldt tilbage, og det smittede også af på det europæiske aktiemarked. Fremad kan man frygte, at den rigtige aktienedtur først for alvor starter nu i USA, idet det samlede kursfald her har været markant mindre end eksempelvis i Tyskland. Så selvom de tyske aktier den seneste måned har fået store tæsk, kan de amerikanske aktier som den afgørende drivkraft trække Europa med ned.
Nu kommer regnskaberne for 3. kvartal, og det kan ændre markedets fokus: Om kun et par uger begynder regnskaberne for 3. kvartal at komme ind. Og de kan give et nyt løft til aktiemarkederne, hvis de ser blot nogenlunde ud. På forhånd har analytikerne ikke de store forventninger til de kommende regnskaber, så måske er der et godt grundlag for positive overraskelser. Q3-regnskaberne kan derfor i en periode ændre markedets aktuelle fokus, og det vil være positivt. På den anden side vil skuffende regnskabsmeldinger også kunne give store tæsk til aktierne, også selvom de allerede er faldet en del.
Danske C20-aktier holder sig overraskende robuste: Mens langt de fleste udenlandske aktiemarkeder for længst er gået i minus for 2015, ligger det danske C20 indeks på plus 20 %. Det danske aktiemarked ligger derfor i en klasse helt for sig selv. Man kan selvfølgelig være bekymret for, om dette er langtidsholdbart. Som det fremgår af analysen af analytikerestimater på side 8, har analytikerne de seneste fire uger stort set ikke ændret på deres forventninger til de danske selskaber. Man kan spørge sig selv, om de danske selskaber virkelig vil være så robuste over for en global økonomisk opbremsning, som helt sikkert kommer i et eller andet omfang. Eller klamrer analytikerne sig til urealistiske forhåbninger, som ikke er saglige og professionelle? En del af forklaringen på den nævnte robusthed er naturligvis, at flere af de danske C20 selskaber er meget defensive i deres karakter, og derfor vil de kun i begrænset blive ramt af en global økonomisk opbremsning. Sådan tror vi i hvert fald, det er.
Pensionsporteføljen er næsten gået all in: Vi har i slutningen af denne uge gennemført et større skift i Pensionsporteføljen. Vi har øget investeringsgraden i danske aktier fra 40 % til 80 %, så der nu kun er 20 % kontant. Vi har solgt shortpositionerne, svarende til 40 % af kapitalen, som har været placeret i henholdsvis Bear DAX2 og Bear S&P2. Vi har anvendt disse shortpositioner til risikoafdækning. Og det har også virket ganske godt, fordi det samlede afkast i porteføljen faktisk er øget pænt den seneste måned, hvor de generelle aktiemarkeder har være røde.
