Hvornår opdager markedet, at stagflationen nærmer sig? Da aktiemarkederne pludselig styrtdykkede i marts 2020, havde det allerede været synligt et stykke tid, at Europa var på vej til at blive hårdt ramt af corona. Men ofte tager det et stykke tid for markedets kollektive bevidsthed at erkende en stor gamechanger, der allerede er synlig for mange.
Da der fredag aften igen kom skuffende amerikanske jobtal, gav det kun et lille dyk i markedet. Der synes nu ellers at være mange signaler, der viser det samme: Nemlig at den vestlige økonomi kommer til at bremse markant op de næste måneder. Vi vil blot nævne nogle enkelte signaler: JP Morgans globale composite erhvervstillid kom forleden ud med de svageste data i syv måneder, altså tæt på årets begyndelse.
Også erhvervstilliden i den amerikanske servicesektor og den kinesiske servicesektor signalerer opbremsning i erhvervslivet. Samme billede viser Citi Group Surprise indeks for USA, og Atlanta FED GDPnow indikator peger også stejlt nedad. I virkeligheden har rentemarkederne i 1-2 måneder allerede fortalt os, hvad der var på vej, og disse signaler har igen vist sig at være en langt mere pålidelig indikator end eksempelvis aktiemarkedet.
Hvordan vil aktiemarkederne nu reagere? Det interessante spørgsmål er nu, hvordan aktiemarkederne vil reagere på de synlige tegn på økonomisk opbremsning. Vores første indskydelse er, at udviklingen vil være positiv for aktierne, fordi med mindre damp under kedlerne vil centralbankerne være motiverede til at fortsætte med de økonomiske stimulanser, herunder korte renter og obligationsopkøb. Men der er et meget stort … ”men”.
Hvis inflationen fortsætter opad, og det tyder meget på, så bliver centralbankerne alligevel nødt til at stramme op. Vi så da også fredag, at de svage amerikanske jobtal ikke fik de amerikanske korte 2- og 3-årige statsrenter til at dykke. Hvis markedsforventningen er, at renteforhøjelserne nu udskydes, bør de korte markedsrenter falde. Men det er altså ikke sket.
De 5-årige amerikanske inflationsforventninger ligger fortsat på 2,20, og det kan give en afventende holdning på aktiemarkedet. Men både CRB Raw Industrial, kobberpriser og containerraterne holder sig på et rekordhøjt niveau, og det vil sætte sig i engros og forbrugerpriser de næste måneder. Som det ser ud nu, peger rigtigt meget mod noget af det, finansmarkedet frygter, nemlig stagflation, altså meget lav vækst samtidig med inflation. Og det kan blive grimt for aktierne.
Vi ser lige nu følgende billede foran os: Aktiemarkederne er et stort krydstogtskib med passagerer, der de seneste år har sejlet støt gennem det ene uvejr efter det andet. Skibskonstruktionen har været relativt robust, fordi der er blevet lappet på den med alle mulige ting og sager. Men nu er det efterhånden slidte og svækkede krydstogtskib på vej ind i den værste orkan af alle. Men de fleste passagerer tror, at det hele nok skal gå igen. Vi ser nu et krydstogtskib, som allerede er meget sårbart og kan tage vand ind når som helst, og nu skal det gennem den kommende kæmpeorkan.
Vi forventer, at de første indikationer på, at skibet er ved at falde fra hinanden, kommer indenfor de næste uger. Og så vil stadig flere passagerer gå i redningsbådene og forlade skibet. Men problemet er, at der ikke er redningsbåde til alle passagerer. Og de kommer til at sidde tilbage og håbe på, at det hele nok skal gå. Og så bemærker vi, at vi for en uge siden på denne plads oplyste, at det amerikanske aktiekrakindeks, skew, ligger tæt på ti års største advarsel. I løbet af ugen er dette advarselssignal blevet bekræftet yderligere.
I Økonomisk Ugebrevs Portefølje halter vi stadig en del efter benchmark. Forklaringen er den enkle, at vi har været temmelig forsigtige de seneste måneder. Det har selvfølgelig kostet afkast. Er det ansvarligt – og rettidig omhu – at tage store risici, når markedet er kommet ud af kontrol? Vi synes det ikke. Og vi er sikre på, at den forsikringspræmie, vi har betalt i form af lavere afkast, vil vise sig at være en god investering. Al investering handler om en afvejning af risici i forhold til afkastmuligheder.
Det er der mange, der har glemt det seneste år, hvor aktieboblen har vokset sig gigantisk stor. Når vi om fem år kigger tilbage på det aktuelle marked, vil vi med stor sikkerhed sige, at det da også var vanvittigt, det der skete. I Økonomisk Ugebrevs Portefølje (og tilsvarende i investeringsfonden AktieUgebrevet Invest) har vi lovet, at vi ikke ville tage vanvittige risici. Og det har vi de seneste måneder betalt en risikopræmie for. Vi har taget det, vi vil kalde en kalkuleret risiko. Og vi har ikke blot koblet os på den aktuelle eufori, som vi nu forventer ender meget galt.
Morten W. Langer
