Uddrg fra bla Bloomberg og Goldman, bearbejdet til dansk
I den seneste centralbankbeslutning i 2025 hævede den japanske centralbank (BOJ) sin styringsrente til 0,75 % fra 0,50 % i et meget ventet og telegraferet træk, hvilket bragte låneomkostningerne til det højeste niveau i tre årtier. Det var dog ikke nok, og efter et indledende impulsivt træk faldt yenen kraftigt, mens renterne steg voldsomt, da markedet konkluderede, at det, Ueda gjorde, var for lidt og for sent, og at renteforhøjelsen var for vag til at presse på for den høgeagtige argumentation.
Dermed er markedsduerne tilbage i kontrol og tvinger BoJ til enten at fordoble sin satsning og lade Japans penge være, hvor dens mund er, eller miste kontrollen over enten valutaen eller obligationsmarkedet, eller i sidste ende begge dele.
I en opsummering af, hvad BOJ gjorde, skriver Bloomberg følgende:
- Ueda sagde, at risiciene knyttet til virkningen af amerikanske toldsatser synes at aftage og pegede på en solid lønvækstmomentum næste år, en betingelse for mere vedvarende inflation.
- Både BOJ’s udtalelse og Uedas bemærkninger antydede, at der er plads til at hæve renten yderligere, samtidig med at der blev givet sikkerhed for, at forholdene vil forblive lempelige. Det styrker forventningerne om en gradvis og dataafhængig opstramning.
- Ueda sagde også, at den ledende rente fortsat er et stykke fra den nedre ende af et neutralt interval, og tilføjede, at han gerne vil genberegne den, hvis muligheden opstår, hvilket signalerer åbenhed over for yderligere stramninger, men også et ønske om større tillid til rammerne, før der træffes mere afgørende foranstaltninger.
Som BBG bemærker, fortsatte Ueda sin historiske march mod at genoprette normaliteten i Japans pengepolitik og økonomi efter årtiers ukonventionelle skridt og underpræstation ved at hæve den ledende rente til 0,75 %, hvilket er det højeste niveau i tre årtier. Det eneste problem: Japan vil aldrig overleve i en verden, hvor pengepolitikken bare er tilnærmelsesvis “normal”, og som følge heraf steg statsobligationsrenterne straks til de højeste niveauer siden 1990’erne, hvilket indikerer, at BOJ’s politiske råderum nu er snævrere end nogensinde.
Og Bloomberg indrømmer ganske vist, at selvom Ueda havde telegraferet fredagens beslutning på forhånd, gav han ikke tilsvarende klarhed om, hvad der kommer nu, og det har fået yenbjørnene til at gnaske på valutaen i stedet for at trække sig tilbage. Yenen faldt mere end 1% mod dollaren til omkring 157,40 i timerne efter Uedas pressekonference.
“Da jeg lyttede til, hvad han sagde, kunne jeg ærligt talt slet ikke sige, hvornår den næste rentestigning ville komme,” sagde Teppei Ino, chef for global markedsanalyse hos MUFG Bank i Tokyo. “Han sagde ikke rigtig noget om den neutrale rente – der var simpelthen ingen vejledning overhovedet.”
Goldmans Kai Wen Lim henvender sig til den høgeagtige side og skriver, at udtalelsen fjernede formuleringer om, at vækst og inflation vil stagnere på grund af toldsatser, kombineret med høgeagtige stemmer i bestyrelsen og en klar anerkendelse af, at de reale renter stadig er lave , alt sammen lænede sig op ad den mere høgeagtige side på trods af mangel på nye detaljer . Bekræftelsen styrkede den bearish stemning, hvilket fik futures til at sælge med omkring 4 basispoint, mens BOJ-prissætningen også steg gradvist på tværs af kurven fra marts og fremefter, hvor juni og juli oplevede den største fremgang, hvilket antyder markedets forventning om, at den næste renteforhøjelse er omkring 6 måneder væk.
På den anden side observeredes det klassiske “køb rygtet, sælg fakta “-fænomen i USDJPY, hvor valutaparret i første omgang svækkedes en smule på de indledende overskrifter, før det steg kraftigt og hurtigt brød forbi 156-niveauet (og derefter 157), hvor investorerne sandsynligvis mente, at renteforskellene fortsat er meget høje, kombineret med skuffelsen over manglen på klarere vejledning om timingen af den næste renteforhøjelse.
En ret pragmatisk holdning blev delt af chefen for Goldman Delta One, Rich Privorotsky, der pegede på udbruddet i de japanske 10-årige renter over 2% – stigende med 5bps til 2,02%, det højeste niveau siden 1999 – da markedet var overbevist om, at BOJ stadig var bagud i udviklingen.
Men det seneste twist – som er det, den tegneserieagtige BOJ er så kendt for – var manglen på en forhåndsaftale om fremtidige renteforhøjelser og den fortsatte vage timing.
” Markedet havde forventet en markant renteforhøjelse fra BOJ med forventning om at præcisere sin holdning til at indsnævre det neutrale renteinterval og den fremtidige renteforhøjelsessti ,” skrev ING Banks Min Joo Kang og Chris Turner i en note. ” Både BOJ og Ueda forblev dog ret vage i denne sag, hvilket sandsynligvis forårsagede skuffelse i markedet.”
Som følge heraf drejede hele JGB-kurven opad og blev stejlere, mens JPY svækkes, præcis det modsatte af, hvad BOJ ønskede at opnå! Ifølge Privo vil prisudviklingen på marginen ” tyde på, at BOJ stadig er bagud i forhold til kurven (løb hurtigt).” Japanske aktier er højere anført af japanske banker, momentum og byggeri. Hold øje med de længere renter for at få hints om, hvorvidt BOJ er ved at miste kontrollen over obligationsmarkedet.
Many market players had been expecting the governor to back up their consensus view that Ueda will keep raising rates every six months.
Some of them even thought he might hint at how far the BOJ wanted to hike rates, by referring to the neutral interest rate. Instead, the professor-turned-central bank governor struck a pragmatic note, saying the bank would edge closer to neutral rather than trying to pinpoint in advance where it is.
That creates a headache for Japan’s Finance Ministry, which spent some $100 billion last year to prop up the currency when it weakened to around 160 per dollar — not far from where it is now.
“The yen’s slide is likely to heighten caution about the risk of intervention,” Ino said.
The market moves point to some of the difficulties Ueda faces in the second half of his term. In his first two-and-a-half years, the governor exceeded expectations by transforming policy at the BOJ and raising rates.
Ueda now risks damaging that reputation even more – and infuriating Prime Minister Sanae Takaichi – if he hikes rates too fast and the economy collapses, while the yen craters. But moving too slowly could prolong the inflation damage for households, and leave the Finance Ministry with work to do in the currency market.
What’s more, a return to yen intervention may also prompt further blowback from President Donald Trump’s administration in the US, which sometimes appears frustrated by Japan’s cautious monetary policy.
Nobuyasu Atago, chief economist at Rakuten Securities Economic Research Institute and a former BOJ official, notes that US Treasury Secretary Scott Bessent is clearly in favor of correcting yen weakness through BOJ policy rather than intervention.
“Governor Ueda likely thinks that yen weakness will enable him to keep raising rates,” said Atago. “But that takes him further away from policy normalization that responds to the bedding-in of inflation based on domestic demand, not external shocks.”
For now, the only thing that’s clear is that rates are likely to increase again unless of course the economy collapses next.
According to Bloomberg, the question now is how far Ueda can go. Just two years ago, economists projected that the bank would only reach 0.5% in this hiking cycle. Now, if the central bank can hike every six months, Ueda would be walking out of the BOJ building in April 2028 with the rate at 1.75% and a reputation for working miracles in Japan.
“The hurdle just gets higher and higher,” Kazuo Momma, a former BOJ executive director in charge of monetary policy, told Bloomberg. Although the BOJ doesn’t know where the neutral rate is, each hike brings the bank closer to it, he said. Among 48 economists surveyed in December, the median forecast points to two more hikes. But more than 20 of them expect three or more.
Ueda has repeatedly said that he prefers to hike and monitor the impact rather than map out his endgame. And he’s reiterated time and again that he will continue to raise rates if the economy and prices play out as the bank expects.
In Friday’s policy statement, the BOJ stated that the real rate remains at a “significantly” low level.
“That suggests the next rate hike will still be an adjustment of monetary easing and that’s hugely important,” Momma said. “This implicitly says that the BOJ thinks 1% isn’t the neutral rate.”
In other words, as long as the BOJ keeps referring to rates at “significantly” low levels, the central bank remains a ways off the neutral rate. That also fits in with Ueda’s view that his rate hikes aren’t yet tightening moves, but are instead the adjustment of accommodative conditions. With inflation still way above borrowing costs, it’s hard to argue otherwise.
Commenting on the paradoxical plunge in both the yen and yields, Bloomberg FX strategist Vassilis Karamanis said that this was “not a paradox but a reflection of positioning and timing” (well, maybe it was a little bit of a paradox). He explains why:
Yen weakness after the Bank of Japan’s interest rate increase shouldn’t surprise. Neither should the risk of intervention if thin liquidity turns an orderly grind into a disorderly move.
The BoJ did what yen bulls have been long waiting to see, but it didn’t hand them a clear victory. The central bank raised its benchmark rate by a quarter point to 0.75%, the highest in 30 years, and kept the door open to further increases if the outlook holds. The message was that officials are growing more confident inflation can be sustained around target.
And yet the first price reaction looked like a reminder that FX is rarely polite. The yen weakened, with USD/JPY pushing through the 156 area even as Japanese yields rose, with the 10-year yield topping 2% for the first time since 2006. That’s not a paradox but a reflection of positioning and timing.
Above all, this was widely expected. When the market walks into a meeting already priced for 25 basis points, “hawkish BOJ” has to mean more than just delivering the hike. It needs to mean conviction on the pace, and right now, the bar for that conviction is high because the BOJ communicates gradualism given there was no upgraded assessment of the economy. Governor Kazuo Ueda said that it’s difficult to determine the neutral rate ahead of time, and that the pace of adjustment of easing depends on the economy and prices.
Denne gradvise udvikling er vigtig, fordi yenens kerneproblem ikke er, om Japan kan hæve renten, men om den kan hæve renten hurtigt nok til at overvælde finansierings-valuta-refleksen. Carry- og hedging-adfærd har inerti. Man kan stramme renten og stadig se USD/JPY stige, hvis markedet tror, at det næste træk er “engang i 2026” snarere end næste kvartal, især mens renteforskellen mellem USA og Japan fortsat er stor nok til at holde carry-handlen i live.
Optioner markerede denne risiko på mødet. Diagrammet nedenfor viser en udfladning af USD/JPY-skævheden i forhold til sidste uge, et tegn på, at handlende var mindre villige til at betale for beskyttelse mod yenstyrke i den indledende fase. Og CFTC-positionering fortæller en lignende historie: hedgefonde havde ikke travlt med at dække shorts.
Den makroøkonomiske baggrund giver heller ikke yenen en ren landingsbane. Forventninger til finanspolitiske stimuli og Japans store gældsbyrde holder obligationsmarkedet følsomt, og valutasvaghed kan stadig fungere som en udløserventil snarere end en rød linje. Hvilket bringer os til den del, yenhandlere skal respektere ved årets udgang: interventionsrisiko.
Markedet elsker at tale om 160, som om det er et magisk tal, men jeg er ikke så sikker på, at embedsmænd også gør det. Mens deres ramme i teorien formodes at handle om hastighed, uorden og volatilitet, og ikke et enkelt niveau, viser nylige episoder, at tærskler kan være slørede i praksis. Og da ferieforhold hurtigt kan forvandle en rutinemæssig bevægelse til en grim en, betyder niveauer og volatilitet måske ikke så meget, og vi kunne se et forebyggende træk fra Finansministeriet som det i november 2024.
Likviditeten tyndes ud mod årets udgang. Hvis USD/JPY begynder at variere på grund af luftlommer snarere end fundamentale faktorer – husk, at renteforskellen har været indsnævret i tre år nu – kan temaet dreje sig fra gradvis styring af BOJ til tolerance over for ministeriets finansministerium. Derfor er faldet i yen efter kursstigningen ikke den chokerende del. Det ville være at antage, at embedsmændene tålmodigt vil vente på 160 eller derover, hvis markedet først giver dem uorden.
