ALK-Abelló: God langsigtet case for de tålmodige

Den hurtige kursstigning i kølvandet på 1. kvartalsregnskabet betyder, at aktiens værdiansættelse målt på nøgletal nu ser dyr ud. Det begrænser det kortsigtede kurspotentiale i aktien, men ændrer ikke ved det langsigtede potentiale.

Fremtiden tegnede usikker, da Merck & Co i juli 2016 trak sig fra partneraftalen om at markedsføre ALK’s tabletter i USA, og ALK kort tid efter løb ind i store produktionsproblemer og bl.a. var tæt på at modtage et warning letter fra FDA. Samtidig sås et kraftigt stigende myndighedspres om investeringer i validering og datasikring af porteføljen af gamle produkter.

Selskabets bestyrelse skal have credit for at igangsætte en i Danmark sjældent set gennemgribende forandringsproces med bl.a. ansættelse af ny direktør og igangsættelse af en transformativ tre års plan for perioden 2018-2020.

ALK er midt i den tre-års plan, der indebærer, at selskabet ofrer indtjening og cash flow i tre år for at
• få succes i USA
• færdiggøre og kommercialisere tabletproduktporteføljen
• komme tættere på patienterne
• optimere og sikre forretningen
ALK forventer efter 2020 at levere mindst 10% salgsvækst om året og returnere indtjeningsmarginerne til ”specialty pharma” niveau. Vi tolker dette som 25-30% på EBITDA-niveau på sigt.

1. kvartalsregnskabet viste et selskab, som igen leverede bedre end både egen guidance og aktiemarkedets forventninger. ALK leverede en bredt funderet og stærk organisk salgsvækst på 14% og opjusterede samtidig helårsforventningerne til både omsætning og EBITDA, så man nu forventer at lande i den øvre ende af de tidligere udmeldte intervaller på 3,1-3,3 mia. kr. i omsætning og 100-200 mio. kr. i EBITDA.

Selskabet bliver ofte anset for at være forsigtig i sin guidance, bl.a. på grund af fire opjusteringer i 2018 og nu allerede en i 2019. Vi vurderer, at der er meget gode forudsætninger for at finde yderligere rum til at slå guidance. Bl.a. kan vi pege på selskabets meget stærke momentum i tablet-forretningen, og på det faktum at selskabet efter 1. kvartal allerede har 133 mio. kr. i EBITDA, og så-ledes er tæt på helårsforventningen ”øvre ende af 100-200 mio. kr.”

Det vigtigste for os i 1. kvartalsregnskabet var imidlertid, at ALK på alle de fire opstillede nøgleparametre viser klare resultater på, at selskabets turnaround-strategi fungerer. Det er vores opfattelse, at hvis ALK lykkes med turnarounden, hvilket er blevet meget tydeligere efter 1. kvartalsregnskabet, så står man som investor og kigger ind i en meget attraktiv, langsigtet væksthistorie, der bringer minder tilbage til, hvor Novo Nordisk var for 30 år siden.

Hvordan kan ALK se ud om nogle år? 
Kigger vi udover 2020 og frem imod 2022/23, ser vi mindst fem kraftige vækstdrivere, som potentielt vil kunne bidrage positivt. I vores øjne har aktiemarkedet ikke nok fokus på disse endnu:
• Lancering af adrenalin-pen i USA
• Gennembrud for tabletten i USA
• Kliniske data der forhåbentlig viser en reduktion i børns risiko for udvikle astma, hvis de behandles med AIT
• Videre udbygning og udrulning af en consumer care salgskanal
• Indtog på det kinesiske marked. Hvert af de fem punkter kan løfte ALK’s forretning til et nyt niveau, hvis de bliver succesfulde.

Aktiemarkedet er nærmest bipolært i sit syn på ALK. På den ene side er der en tvivlsom historik i selskabet, og investorer og analytikere er tilbageholdende med at lade tvivlen komme ALK til gode og skrue op for aktien.

Men samtidig har analytikerne efter de mange opjusteringer og en overordnet stærk aktieudvikling i seneste 18 måneder hævet deres forventninger, så man nu tror på to-cifret omsætningsvækst i 2019 og 2020.

Under vores forsigtige kortsigtede, men positive langsigtede, syn på investeringscasen, ligger en aktie, der grundet selskabets turnaround-process har lav indtjening i 2019 og 2020. Den handler derfor på skyhøje indtjeningsforventninger til disse år. Et positivt syn på casen kræver således, at man tror på turnaround-processen og er villig at kigge et par år frem.

Vi vurderer, at aktien efter 1. kvartalsregnskabet er løbet lidt for hurtigt, og at der er en risiko for en mindre nedtur i aktien på den korte bane.

Børskurs på analysetidspunktet: 1505,00 AktieUgebrevets kursmål (12 mdr): 1500,00

Læs tidligere analyser af ALK-Abelló her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her .