Ambus nye fabrik skal håndtere næste 10 års vækst

Ambus regnskab for 4. kvartal styrkede vores positive syn på den langsigtede vækstcase. Heri ligger bl.a. en ny fabrik og en meget intensiv rekruttering i salgsstyrken.

Ambu leverede et fint regnskab for 4. kvartal 2019/20, selvom det lå marginalt under analytikernes forventninger, f.eks. med en EBIT-margin på 3,3 procent i forhold til forventningerne på 4,5 procent. Men vigtigst var, at selskabet viste en fortsat høj organisk vækst på 48 procent i kvartalet, som var drevet af engangsskoperne, hvor enhedssalget voksede til 1085 mio. stk. for helåret.

Man gav vækstudsigterne yderligere troværdighed ved at annoncere etableringen af en ny fabrik i Mexico. Det er åbenlyst, at Ambus udbredelse af engangsskops-pipelinen medfører, at langt flere varenumre skal produceres. Og da de nye skoper må antages at være teknisk sværere at producere initielt end de oprindelige skoper, stiller det større krav til produktionskapaciteten.

Yderligere vil det være naturligt, at Ambu udbygger kapacitetsbufferen til at håndtere uforudsete problemer og skabe en bedre geografisk balance mellem produktion og efterspørgsel, samt for at modgå eventuelle USD valutakursudsving. Mexico fabrikken skal håndtere vækst for den kommende +10 års periode, og skal skaleres derefter allerede i dag.

Ambu vurderer, at skop-kapaciteten på 4 mio. enheder i Malaysia ikke er tilstrækkelig, selvom der for nuværende burde være kapacitet til næsten 3 mio. ekstra skoper på Malaysia fabrikken. Denne investering bør derfor minde aktiemarkedet om, at Ambus tankegang er i retning af en multiårs case med meget kraftig vækst. Ambu lægger endnu flere penge på skop-investeringen og fortæller implicit aktiemarkedet at vækstprofilen, trods den høje værdiansættelse, endnu er undervurderet.

I den modsatte grøft står vi her og nu med et aktiemarked, hvor enkelte analytikere og hedgefonde retter luppen på – og kritikken imod – hvorvidt Ambu solgte få tusinde skoper mere eller mindre i 4. kvartal og deraf prøver at udlede, at man ikke bør eje aktien af denne grund. Dette virker lettere meningsløst i det store værdiskabelsesbillede.

2020/21 bliver et spændende år
Ambu guider for endnu et godt år for engangsskopforretningen, med salg på 1,3-1,4 mio. enheder, svarende til en stigning på 20-29 procent. Marginen forudses at blive nogenlunde flad omkring 11-12 procent, for helåret, men med den verbale kommentar, at de sidste markante investeringer ind i salgsstyrken sker i dette kvartal (kalenderårets 4. kvartal 2020), og at dette gør profitabiliteten backend-loaded i det nye regnskabsår.

Det er svært at vurdere de specifikke antagelser bag selskabets guidance, bl.a. grundet usikkerhed om lanceringshastigheden og Covid-19s påvirkning (positiv faktor i Europa i 2019/20). Men kigger vi på skop-forretningen, som er den klart største driver for væksten i Ambu, så vi, at selskabet i 2019/20 solgte 467.000 flere skoper end året før (1085 mio. vs 618.000). Korrigerer vi for 150.000 færre solgte skoper i 2018/19 grundet opsigelsen af Tri-anim kontrakten, lagde Ambu mere end 300.000 skoper til salget i 2019/20.

Vi vurderer, at Ambu sandsynligvis guider noget konservativt på omsætningen, og såfremt volumen kommer ud bedre end ventet, forventer vi, at marginen følger med op.

Købsanbefaling fastholdes
Aktien er med en Price/Earning omkring 130 for helåret 2020/21 stadig dyr på nøgletal, men vi ser afgjort casen som interessant. Vi peger bl.a. på, at Ambu repræsenterer en af de stærkeste og mest interessante low-risk ”vækststories” blandt de børsnoterede medicoselskaber.

Og vi minder om, at selskabets normaliserede EBIT-marginprofil sandsynligvis ligger på mindst 25-30 procent i forhold til de 3,3 procent vi så i 4. kvartal. Vi kan som indikeret forvente en markant Earning Per Share-vækstacceleration i den kommende periode, nu hvor omkostningerne til fremtidig salgsinfrastruktur er taget.

Vi ser ikke den nuværende værdiansættelse som problematisk, da vi tror på den langsigtede case omkring konvertering af skop-markedet fra flergangs- til engangsskoper. Tværtimod ser vi en fin mulighed for, at stemningen i aktien kan blive mere positiv gennem 2020/21, når vi ser de kommende markante produktlanceringer finde sted og ser et markant forbedret EPS-momentum henover året.

Morten Larsen

Aktuel kurs 188,00

Kursmål (6 måneder) 209,00

Læs tidligere analyser af Ambu her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her .