Blandet start for Scandinavian Tobacco Group

Efter kun en måned på børsen var det børsens eneste tobaksselskabs tur til at fremlægge regnskab for 2015, og det gik som forventeligt stille af sig. Scandinavian Tobacco Group (STG) gik på børsen med en historie om lav vækst, højt udbytte og at fremtidige indtjeningsforbedringer primært skal findes i effektiviseringer og mulige konsolideringer i branchen.

Det billede blev bekræftet og at dømme ud fra den meget begrænsede spørgelyst på selskabets telefonkonference har investorer og analytikere ikke rigtigt taget forretningen til sig endnu. En tilgang vi også kan se i kursudviklingen, som har været overraskende passiv ovenpå børsintroduktionen 10. februar.

2015 steg omsætningen med 9,9 %, men forklaringen skal ligesom hos mange andre selskaber findes i den stigende dollarkurs gennem 2015. Valutakurser står for 7,8 procentpoint af stigningen, og helårseffekt af opkøbte virksomheder står for yderligere 1,9 procentpoint. Tilbage er altså en ganske beskeden organisk salgsvækst på 0,3 %, hvilket er helt på linje med forventningen, men dog lidt under den langsigtede forventning på 1-3 %.

Effektiviseringer og stordriftsfordele betyder, at man forventer en lidt højere vækst i EBITDA på 3-5 % om året, som alt andet lige også bør afspejle sig i en lidt højere vækst på bundlinjen end på toplinjen, og sammen med et højt udbytte er det investeringscasen i en nøddeskal. De største risici ligger fortsat i de regulatoriske, sundhedsmæssige og etiske overvejelser omkring tobaksindustrien generelt. Vi vurderer, at STG på dette punkt qua sit fokus på cigarer og pibetobak er mindre udsat end en konventionel cigaretproducent.

Lidet succesfuld børsintroduktion
Det er nok for pessimistisk at kalde børsintroduktionen for fejlslagen, men man fornærmer nok ikke nogen ved at konstatere, at den ikke blev så succesfuld som forventet, trods den uheldige timing midt i en periode med meget urolige finansielle markeder.

Det blev bekræftet torsdag, at Nordea som stabiliseringsagent har ageret i markedet på 12 handelsdage siden introduktionen på kurser under introduktionskursen på 100 kr. Ser vi konkret på mæglerstatistikken har Nordea siden introduktionsdagen samlet været største nettokøber med 395 mio. kr. til en gennemsnitskurs på 99,78.

Endvidere blev det meddelt, at emissionsbankerne kun udnytter en ganske beskeden del (5,9 %) af den såkaldte overallokeringsret på 4,4 mio. aktier. Sagt med andre ord har emissionsbankerne ikke vurderet, at det var muligt at sælge yderligere aktier i kølvandet på emissionen. Ved succesfulde emissioner vil overallokeringsretten vanligvis blive udnyttet, da den giver mulighed for at sælge flere aktier til emissionskursen.

Den store institutionelle investor The Capital Group Companies har meldt sig som storaktionær med mere end 5 % af aktierne, hvilket betyder at der trods alt er kommet hul igennem til de institutionelle investorer.

Aktiens status som en sikker udbytteaktie blev bekræftet i regnskabet, og bestyrelsen indstiller at udbetale 5 kr/aktie som udbytte. Det er 74 % af årets resultat, og dermed marginalt over udbetalingspolitikkens mål om mindst 70 % af årets nettoresultat. Det modsvarer et pænt løbende afkast på 5 % ved dagens kurs omkring 103.
Det næste fokuspunkt er udover kvartalsregnskaberne udløbet af Lockup-perioden for de to storaktionærer, som solgte ud i forbindelse med børsintroduktionen. Lockup-perioden på 180 dage udløber den 10. august.

Der har ikke været tydelige tilkendegivelser af de sælgende aktionærers hensigter, men vi forventer, at Swedish Match vil være de første til at sælge ud af deres andel. Det betyder næppe, at man vil benytte den først mulige lejlighed til at komme ud, men vi forventer ikke at der vil gå mange år. Tobaksfamilierne Obel og Augustinus, som sidder tilbage med 1/3 af aktierne, forventer vi har en lang tidshorisont, bl.a. qua den historiske binding til industrien.

Price/Earning for tobakssektoren ligger omkring 17 for de næste 12 måneder, og i det lys er STG ikke dyr med en P/E-2016 i niveauet 15. For en forretning næsten uden vækst er det selvsagt ikke et fantastisk tilbud, men i lyset af forretningens stabilitet og det lave renteniveau kan man godt forsvare at have aktien i porteføljen som et stabiliserende, obligationsagtigt element. Et andet risikominimerende element er tobaksaktiernes lave betaværdier omkring 0,5-0,6.

læs hele udgivelsen her

Steen Albrechtsen
Steen Albrechtsen og/eller dennes nærtstående ejer aktier i STG

AktieUgebrevets kursmål (6 mdr): 105-115