Bredside til Ørsted i Taiwan

På kapitalmarkedsdagen i november løftede Ørsted lidt af sløret for deres investeringsprogram frem mod 2025 på omkring 200 mia. kr. og 15 GW kapacitet. Allerede på det nye års første dag var Taiwan dog med til at skabe usikkerhed om Ørsteds to fremskredne projekter på 1,82 GW i landet.

Det nye år var knap begyndt, førend Ørsted måtte melde om problemer i Taiwan, som er Ørsteds andet store fokusområde (udover Nordamerika) udenfor Nordeuropa. En manglende offentlig etableringstilladelse inden 2018 havde den afledte effekt, at der ikke kunne underskrives en elkøbsaftale mellem Ørsted og det lokale el-distributionsselskab. Ørsted var ikke alene om at blive ramt – det gjaldt også deres konkurrenter.

Konsekvensen er umiddelbart, at Ørsteds første 900 MW ikke kan få adgang til 2018-tariffen, og i stedet må belave sig på 2019-tariffen, som i sin nuværende og foreslåede form ikke vil gøre projektet rentabelt ifølge Ørsted.

I forbindelse med kapitalmarkedsdagen den 28. november blev det oplyst, at den ikke-gearede livstids interne afkast (IRR – Internal Rate of Return) på projekterne ligger i spændet mellem 7,5 og 8,5%. Det er således projekter, hvor der ikke er megen plads til ændringer i de grundlæggende forudsætninger, førend afkastet kan blive ændret betydeligt henover driftsperioden på over 20 år. I særdeleshed ved de første projekter, hvor den forretningsmæssige risiko er noget højere, ligesom en række krævede infrastrukturinstallationer også skal finansieres og falde på plads.

Det danner i nogen grad forudsætningen for økonomien i fremtidige projekter, så der er mange MW på spil. Vi forventer at der over tid vil kunne findes en løsning, som gør det attraktivt for Ørsted og dets konkurrenter at fortsætte opbygningen af havvind-projekter i Taiwan. 2019-tariffen er nemlig fortsat kun et forslag og ikke endelig

200 mia. kr. investeringsprogram
På kapitalmarkedsdagen i november 2018 opdaterede Ørsted sine investeringsplaner frem mod 2025. I perioden forventer Ørsted at investere op imod 200 mia. kr. brutto, hvoraf mindst 75% ventes at gå til havvindparker.

Investeringsniveauet er løftet lidt, hvilket også afspejler sig i løftet af Ørsteds ambition for kapaciteten på havvind, som for 2025 er løftet fra 11-12 GW til 15 GW. Heraf var det forventningen at minimum 1,8 GW skulle komme fra Taiwan. Og 5 år senere i 2030 er det ambitionen at lave en fordobling til 30 GW. Disse tal og ambitioner skal ses i forhold til den installerede kapacitet i dag på 5,6 GW og projekter under opførelse på 3,4 GW.

I selve resultatopgørelsen forventes det massive investeringsprogram at medføre en årlig, gennemsnitlig vækst i EBITDA på 20% frem til 2023 til et niveau på 25-26 mia. kr.

Kontinuerlig udbyttestigning
Aktionærerne var ikke glemt i opdateringen for 2025, hvor der bliver stillet en kontinuerlig stigning på et højt en-cifret procentsats i udsigt. Det var næppe en stor overraskelse, da det i praksis var en forlængelse af den nuværende udbyttepolitik fra 2020 til 2025.

Ørsted betalte 9 kr. i udbytte for 2017, og forudsætter man en årlig stigning på 9% vil det årlige udbytte være fordoblet over 8 år. Med en stigning på 8% vil fordoblingen i stedet tage 9 år. Konsensusudbyttet for 2018 er 9,7 kr. hvilket modsvarer et moderat direkte afkast på 2,2%.

Ørsted fremlægger årsregnskab for 2018 d. 31. januar, hvor fokus vil være på fremdriften i byggeprojekterne i Nordsøen, status på det amerikanske indtog og udviklingen i Taiwan.

Med en rimelig gennemskuelig forretning og langsigtede planer, ser vi p.t. en større risiko for negative overraskelser (i tråd med Taiwan) end for tilsvarende positive.

Vi anser derfor ikke aktien som voldsomt attraktiv, omend vi anerkender de stabile udsigter for forretningen og tilsvarende for udbyttet, ligesom den markedsledende position på havvind kan berettige en høj værdiansættelse.

Vi hæver vort seneste kursmål marginalt fra 405 til 415, da den forventede højere salgspris for Radius og de løftede ambitioner for 2025 mere end opvejer den midlertidige usikkerhed om Taiwan.

Børskurs på analysetidspunktet: 444,00 AktieUgebrevets kursmål (6 mdr): 415,00

Læs tidligere analyser af Ørsted her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her .