Carlsberg leverer over hele linjen

Konkurrentregnskaber havde indikeret, at sommervejret og til dels fodbold VM havde været en god cocktail for bryggeriernes omsætning, men det var kun flot skum på toppen af Carlsbergs pæne regnskab. 

Det var nemlig også en flot og mere blivende udvikling i Carlsbergs underliggende forretning, der havde en prominent rolle i Carlsbergs stærke resultat for 1. halvår og opjustering af helårsforventningen. Det blev til en organisk vækst i omsætningen på 5,1% for halvåret og 7,6% i 2. kvartal isoleret. I EBIT var der en organisk vækst på hele 14,2% for 1. halvår og en følgelig opjustering af helårsforventningen fra midt en-cifret til høj en-cifret organisk EBIT-vækst.

Efter 14,2% fremgang kan det synes mærkeligt, at Carlsberg kun venter høj en-cifret vækst for hele 2018, når 2. halvår ovenikøbet vejrmæssigt er startet ganske godt. Forklaringen herpå er dels sæsonudsving i Asien og den ekstraordinært stærke juni i Østeuropa, som var med til at løfte 1. halvår, mens øgede investeringer i SAIL’22-tiltag og en anden timing af visse omkostninger er med til at lægge pres på EBIT-væksten i 2. halvår.

Founding-The-Journey-programmet fortsætter med at levere imponerende resultater. Oprindeligt var det ventet at resultere i besparelser på 1,5-2,0 mia. kr. Det blev sidenhen opjusteret ad to omgange til 2,3 mia. kr. og nu igen opjusteret fra omkring 2,3 mia. til over 2,3 mia. kr.

Omkring halvdelen af besparelserne har hidtil været ”øremærket” investeringer i SAIL’22-tiltag, men over 2 mia. kr. begynder investeringsmulighederne at tørre ud. Derfor vil en større andel af besparelserne flyde direkte ned på bundlinjen, jo længere man kommer over 2 mia. kr.

Høj værdiansættelse
Trods den gode udvikling begynder Carlsberg-investorerne snart at løbe ind i et nyt problem: værdiansættelsen. Trods en pæn indtjeningsfremgang handler aktien til en P/E på 22,1 for de næste 12 måneder. Det er omkring 10% over de to større globale konkurrenter AB InBev og Heineken, og det er efter vores vurdering ved at være på grænsen. Mere interessant bliver det, hvis vi også ser på estimaterne for 2019, 2020 og 2021. Her er billedet helt det samme med ca. 10% præmie til Carlsbergs værdiansættelse i forhold til både AB InBev og Heineken, som begge handler til bemærkelsesvis ens multipler over hele perioden. I det lys er der således ikke meget plads til fejltagelser eller afvigelser over hele perioden.

Aktien er løbet fra analytikerne
Carlsberg er af de mest dækkede aktier med hele 26 analytikere. De er splittede, men dog med en klar overvægt af salgsanbefalinger, hvilket også vil være den naturlige konklusion, når vi ser på kursmålene. Forud for halvårsregnskabet lå de i et interval fra 580 til 850 med 700 som median og 720 som gennemsnit.

Det skal noteres, at data endnu ikke er opdateret med justeringerne efter regnskabet, som tikker ind i disse dage. Og på den baggrund kan man godt argumentere for, at præmien nok er lidt lavere end nøgletallene ellers viser, når først alle regneark er opdateret. Estimaternes validitet hæmmes også lidt af, at de er i ”rapporterede tal”, og dermed stærkt påvirket af valutaudsving.

Carlsbergs aktie er nu løbet foran analytikerne, og spørgsmålet er om den kan fortsætte med det? Vi ser det bestemt som en mulighed på kort sigt, da Carlsbergs positive momentum ser ud til at fortsætte på ryggen af de strategiske fremskridt med en god margin- og indtjeningsvækst og en stærkere konkurrencemæssig situation via de fortsatte investeringer i premium brands.

Vi satte sidst et kursmål på 670-730 som det forventede kursinterval. Med de forbedrede og solide forretningsmæssige udsigter hæver vi nu det interval til 750-850. Det kan synes bredt, men det afspejler at vi – alt andet lige – ser det som mest sandsynligt, at aktien kan fortsætte sit rekordtogt over 800. Det skal ikke betragtes som en stærk købsanbefaling, men aktien synes bestemt købsværdig på tilbagefald mod 750-niveauet.

Carlsberg aflægger periodemeddelelse for 3. kvartal den 1. november.

Børskurs på analysetidspunktet: 785,00 AktieUgebrevets kursmål (6-9 mdr): 750-850

Læs tidligere analyser af Carlsberg her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her .