Kære læser
Vi har lige været vidne til årets vildeste og voldsomste nedtur på aktiemarkedet. Vores gennemgang af de store amerikanske finanshuses vurderinger viser, at det voldsomme aktieudsalg torsdag kan være begyndelsen på en langt alvorligere korrektion på de finansielle markeder.
Hedgefonde sælger aggressivt ud af teknologiaktier, mens de traditionelle kapitalforvaltere holder sig tilbage. Ifølge UBS og Goldman Sachs er der tegn på egentlig kapitulation blandt investorerne.
Bag kursfaldene ligger en fundamental ændring i forventningerne til AI-boomet, hvor politiske begrænsninger på datacenterbyggeri kan udløse milliardtab og en voldsom nedjustering af forventningerne til fremtidige investeringer.
Samtidig advarer finanshusene om, at automatiske handelsstrategier kan forstærke kursfaldene yderligere. Risikoen er, at aktiemarkedet nu står over for en bred og langvarig nedtur.
Onsdag blev investorerne tilsyneladende overbevist om, at den politiske usikkerhed efter det amerikanske midtvejsvalg var overstået. Teknologiaktierne blev løftet, og frygtindekset VIX styrtdykkede med omkring 20 pct. til 16,6. Investorerne solgte deres forsikringer mod kursfald, og Goldman Sachs’ såkaldte Panic Index registrerede det næststørste endagsfald i tyve år.
Allerede torsdag var billedet vendt på hovedet. Hedgefonde kastede teknologiaktier på markedet, omsætningen eksploderede. Ikke mindst halvlederproducenter, chipselskaber og de mindre AI-cloududbydere blev hårdt ramt.
Tal fra UBS viser, hvor voldsom salgspresset var blevet. Blandt hedgefondene fordelte handelsstrømmene sig med blot 23 pct. køb, 75 pct. salg og 2 pct. shortselling. Det svarer til, at salgene var mere end tre gange så store som købene.
Goldman Sachs’ handelsdata viste en næsten eksplosiv omsætning i de største børsnoterede fonde. En betydelig del af salgene ikke var begrænset til enkelte virksomheder. Investorerne reducerede deres risiko på tværs af markederne gennem indeksfonde og futures.
AI-investeringerne kan have toppet
Bag den pludselige nervøsitet ligger en mere grundlæggende revurdering af den økonomiske logik bag AI-boomet. I de seneste to år har investorerne nærmest ukritisk belønnet virksomheder, der kunne dokumentere stigende investeringer i AI-infrastruktur.
Flere datacentre, flere avancerede chips og større energiforbrug blev betragtet som garantier for fortsat vækst. Nu er spørgsmålet blevet, om den enorme planlagte udbygning overhovedet kan gennemføres.
Barclays fremhæver, at demokraternes fremgang ved midtvejsvalget kan ændre rammevilkårene dramatisk. Omkring 80 pct. af USA’s sandsynlige planlagte datacenterkapacitet ligger i delstater med demokratiske guvernører i 2027 mod under 30 pct. tidligere.
Det betyder ikke, at 80 pct. af projekterne bliver stoppet. Men risikoen for længere godkendelsesprocesser, dyrere strømtilslutninger og politiske begrænsninger er blevet væsentligt større. Særligt Texas, Georgia og Ohio spiller en central rolle. Texas alene tegner sig ifølge Barclays for 105 gigawatt i den potentielle datacenterpipeline.
De politiske problemer handler ikke alene om partipolitik. Lokalsamfundene protesterer mod datacentrenes enorme strøm- og vandforbrug, stigende energipriser og begrænsede lokale beskæftigelseseffekter. Barclays forventer derfor, at AI-udbygningen fortsætter, men til højere omkostninger og i et langsommere tempo.
Det er potentielt en meget alvorlig ændring for de finansielle markeder. For aktiekurserne på mange AI-relaterede selskaber er baseret på forventninger om nærmest uafbrudt kraftig vækst i investeringerne.
Risiko for overkapacitet af AI-chips
Goldman Sachs peger på en ganske konkret konsekvens: I 2028 kan der være for få færdige datacentre til alle de avancerede chips, som allerede er bestilt eller planlagt produceret. Det vender op og ned på den hidtidige fortælling om strukturel mangel på AI-computerkraft.
Hvis der ikke kan etableres tilstrækkelig fysisk datacenterkapacitet med strøm, køling og de nødvendige bygninger, bliver det mindre attraktivt at købe stadig flere avancerede processorer. Dermed kan leverandører af halvledere, chips, servere og netværksudstyr blive ramt af lavere efterspørgselsvækst.
Problemet er, at aktiemarkedet tidligere havde indregnet vækst i den nye datacenterkapacitet på over 30 pct. i 2028. Nu frygter investorerne, at kapaciteten i 2028 kan ende på omtrent samme niveau som i 2027. Det er en dramatisk ændring i forventningerne, som kan berettige væsentligt lavere værdiansættelser på leverandørerne.
Investorerne er begyndt at skelne mellem virksomheder, der skal finansiere AI-investeringerne, og virksomheder, der skal leve af at levere udstyret.
Kreditmarkedet sender endnu alvorligere advarsel
En anden grund til at tage de aktuelle aktiefald alvorligt er, at problemerne allerede kan aflæses i obligationsmarkedet.
Barclays fremhæver, at AI-relaterede virksomhedsobligationer er blevet markant dårligere prissat i forhold til det generelle marked for obligationer med høj kreditkvalitet. Obligationsinvestorerne indregner betydelig kreditrisiko.
Mange af de nye AI-datacentre er finansieret med dyr gæld, mens de forventede lejeindtægter først begynder, når byggerierne står færdige. En forsinkelse på seks eller tolv måneder kan derfor koste hundredvis af millioner dollar i ekstra finansieringsudgifter. Barclays beskriver udviklingen som en ændring fra et investeringskapløb til en egentlig finansiel udmattelseskrig.
Det bliver ikke længere nødvendigvis de selskaber, der kan investere hurtigst, som vinder, men dem, der har stærke nok balancer til at overleve forsinkelserne. Microsoft, Amazon og Meta har langt bedre forudsætninger for at håndtere situationen end mindre specialiserede cloududbydere med stor gæld.
For de svageste selskaber kan udviklingen udløse behov for ny kapital, gældsomlægninger og i værste fald insolvens. Det kan igen påvirke banker, obligationsinvestorer og andre selskaber med finansielle forbindelser til de ramte projekter.
Automatiske handler kan udløse en ny salgsbølge
Oven i den fundamentale usikkerhed kommer risikoen for, at markedets egne handelsmekanismer forstærker kursfaldene.
Goldman Sachs har vurderet, at trendfølgende CTA-strategier under et negativt markedsscenarie potentielt kan udløse aktiesalg for 164 mia. dollar over den kommende måned. Det er et modelberegnet scenario og ikke allerede gennemførte handler. Men det illustrerer risikoen for en selvforstærkende nedtur.
Nu breder kursfaldene sig til energiselskaberne
Det er også værd at bemærke, at salgspresset ikke længere kun rammer traditionelle teknologiaktier.
Goldman Sachs fremhæver, at datacenterrelaterede entreprenør- og ingeniørvirksomheder, energiproducenter samt selskaber med betydelig eksponering mod Texas, Georgia og Ohio er kommet under pres.
Hvis datacenterudbygningen bliver forsinket, vil efterspørgslen efter elektricitet, nettilslutninger, byggeri og specialiseret udstyr udvikle sig langsommere end tidligere ventet. Dermed kan en nedjustering af forventningerne til AI-investeringerne sprede sig til en langt bredere kreds af børsnoterede virksomheder.
Netop den udvikling gør den aktuelle korrektion alvorligere end et isoleret kursfald i en håndfuld højt prissatte teknologiaktier.
AI-investeringerne har været en væsentlig drivkraft bag vækstforventninger og kursstigninger i en række brancher. Hvis investorerne samtidig begynder at nedjustere forventningerne til investeringsvæksten, kan det få konsekvenser langt ud over Nasdaq.
Det afgørende spørgsmål er nu, om de seneste dages dramatiske kursfald blot er en midlertidig kapitulation, eller om vi står ved begyndelsen af en mere omfattende nedvurdering af aktiemarkedet.
Goldman Sachs peger på, at mange hedgefonde og institutionelle investorer allerede havde reduceret deres nettoeksponering betydeligt inden midtvejsvalget.
Den negative hovedrisiko er, at markedet endnu ikke fuldt ud har indregnet konsekvenserne af et langsommere AI-investeringsboom.
Hvis vækstforventningerne for 2027 og 2028 skal nedjusteres væsentligt, vil det ikke nødvendigvis være tilstrækkeligt, at aktierne allerede er faldet 10-15 pct.
God læselyst
Morten W. Langer
Chefredaktør
Pr. mdr.
349 kr.
Få straks adgang til denne artikel og alle andre artikler på ugebrev.dk
- Alle artikler på ugebrev.dk
- Om investering, finans, ledelse, samfundsansvar, life science og Bestyrelsesguiden.dk
- Daglige nyhedsmails med nyheder og analyser
