Chr. Hansen fik igen kurssmæk efter regnskab

Kombinationen af et dårligt aktiemarked og et regnskab der kun levede op til forventningerne, var nok til at Chr. Hansen igen fik en relativ hård medfart efter et kvartalsregnskab.

Chr. Hansen fastholdt forventningerne til helåret, som således stadig lyder på en god organisk vækst på 8-10% og en EBIT-margin på niveau med sidste års 28,9%. Dermed er vækstudsigterne for i år ikke i fare, men problemet er, at væksten i de mindre divisioner stadig skal op, hvis de langsigtede målsætninger til væksten skal kunne fastholdes og indfries. Det er stadig den største division Food Cultures & Enzymes, der driver væksten i år med 12% organisk vækst for de første tre kvartaler. Isoleret set blev det til en organisk vækst på 11% i 3. kvartal, hvoraf 5 procentpoint var drevet af prisstigninger og 6 procentpoint af volumen. Det er en ændring i forhold til de første 3 kvartaler samlet set, hvor prisstigningerne kun udgjorde 3%, mens volumen drev 9%.

Det er også værd at bemærke, at prisstigningerne primært er ”tekniske” og drevet af lokale prisstigninger, som følge af indbyggede automatiske valutakursreguleringer (Tyrkiet, Rusland, m.v.). De langsigtede organiske vækstforventninger for denne division ligger på 7-8%, hvoraf 1% er fra pris, mens resten er volumendrevet.

Disse afvigelser kan være et midlertidigt fænomen, men divisionen har også qua sin størrelse været den primære vækstdriver på det seneste. Derfor skaber det et nyt element af risiko, hvis der skabes usikkerhed om væksten her, og de 2 mindre divisioner ikke kommer hurtigt nok tilbage.

Høj værdiansættelse
For indeværende regnskabsår handler aktien til en P/E på 44,3 og til en forventet P/E på 38,6 baseret på konsensusestimaterne for 2018/2019, der lyder på en indtjening per aktie på 15,04, svarende til en vækst på 14,8% fra indeværende års 13,10 kr. per aktie. Da omsætningsvæksten forventes på 9,8% ligger der også en gevinst fra en bedre indtjeningsmargin.

Det er således konsensus, at EBIT-marginen stiger fra 29% i år til 30% i det kommende regnskabsår, hvilket er i tråd med de langsigtede målsætninger om en EBIT-grad på 30% i strategiperioden og over 30% i henimod slutningen (2021/22). Baseret på data indsamlet før kvartalsregnskabet er der en stor spredning blandt de 14 analytikere der følger aktien. Mediankursmål ligger på 56, mens det højeste ligger på 680 og det laveste på 395.

Vi forventer ikke at se store ændringer i kølvandet på regnskabet for 3. kvartal, men de første indikationer tyder på et lille løft af selve anbefalingen – det er dog mere en konsekvens af kursfaldet end af selve regnskabet.

Gentager historien sig (nok engang), vil aktien sandsynligvis skulle teste kursniveauer tæt på toppen ved 650 forud for årsregnskabet den 15. oktober. Det giver en spekulativ upside omkring 10%. Men det betyder ikke, at vi ændrer vores fundamentale holdning, hvor vi stadig anser aktien som for dyr på det nuværende kursniveau.

Selv i 2020 står vi ved en aktiekurs på 580 med en P/E-multipel på 34,3 – vel at mærke under forudsætning af at vækstambitionerne bliver indfriet og løfter indtjeningen til 16,9 kr. per aktie over de næste to regnskabsår.

Den spekulative upside på 3 måneders sigt til 630-650 er en erkendelse af, at markedet p.t. er villig til at betale (overpriser) for vækst, og derfor forventeligt igen vil købe sig ind i den stabile væksthistorie i løbet af de næste par måneder, når ”skuffelsen” over 3. kvartalsregnskabet er glemt.

På lang sigt mener vi dog ikke, at sammenhængen mellem afkast og risiko er tilfredsstillende.

Vi nævnte i sidste omtale i april, at et ekstraordinært udbytte kunne komme på tale efter 3. kvartal. Det blev en realitet, da man i regnskabet offentliggjorde 5,94 kr. per aktie i ekstraordinært udbytte. Det er allerede gået fra aktien (fredag d. 29/6), når disse linjer læses, og forventes udbetalt den 3. juli. De næste måneder vil fokus nok i høj grad være på den nye CEO og hans mange ”første-møder” med store investorer rundt omkring i verden. Selvom en ny mand på toppen næppe på kort sigt kan ændre forretningen i nævneværdig grad, er tilliden til investorerne af stor betydning i netop en meget højt prissat virksomhed som Chr. Hansen. Og der kan den kommende tids første møder med de store investorer være af stor betydning.

Børskurs på analysetidspunktet: 580,00 AktieUgebrevets kursmål (3 mdr): 630-650

Læs tidligere analyser af Chr. Hansen her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her .