Comeback til GN i 2. halvår

GN Store Nord står stadig med billedet af en perspektivrig Audio-forretning, mens Hearing kæmper med at komme tilbage efter pandemien. 2022 starter svagt bl.a. pga. den globale forsyningskrise, men det ser bedre ud i 2. halvår og ikke mindst i årene, der kommer.

Vi fristes til at sige, at GN Audio som vanligt virker konservative i forventningerne til 2022. Først og fremmest er det meldt ud, at 1. kvartal forventes at levere minus 25 procent organisk vækst, men det er vigtigt at notere, at det stadig er forsyningskrisen der skaber begrænsningen og ikke efterspørgslen. Med tanke på, at Audio kun forventer minimum 5 procent organisk vækst for 2022, er der alt andet lige lagt op til en eller flere opjusteringer/-præciseringer henover året, såfremt forsyningskrisen opbløder som forventet. Prisstigninger kan i hvert fald stort set alene dække den nedre bund i årets organiske vækst på ca. 5 procent.

Indtager man helikopterperspektivet og ser på de store linjer, er det fristende at konkludere, at et par kvartalers forsyningsproblemer ikke ændrer ved den langsigtede væksthistorie, når efterspørgslen er så stærk, som det ser ud til at være tilfældet. Audio, som oprindeligt kun var var headsets, begynder nu i stigende grad at tale om deres marked som audio, video og gaming. Det er en betydelig udvidelse af det oprindelige marked og ikke mindst potentialet. Man fastholder, at markedet vokser med minimum 10 procent, og at man vil tage markedsandele.

Stadig problemer i Hearing
Hearing lider stadig under pandemiens effekter og problemerne sidste år med udvikling og lanceringsplaner. Trods en vækst på 16 procent til 5,3 mia. kr. i omsætning i 2021 mangler der stadig omkring 1 mia. kr. i omsætning, før man blot er tilbage på niveauet for 2019.

Det er dog meldingen fra både GN og konkurrentent Demant, at hele markedet vil normalisere sig i 2022, dvs. til en vækst i volumen på 4-6 procent og en negativ påvirkning på de gennemsnitlige salgspriser på 1-2 procent. Den ubekendte faktor er, hvor stor en opsparet efterspørgsel, der ligger og venter. Her er GN ikke så optimistiske som Demant umiddelbart ser ud til at være, så der er måske en lille positiv overraskelse i vente.

For 2022 venter Hearing en organisk vækst på 5-10 procent, som primært skal hentes hjem i 2. halvår, hvor effekterne af de udskudte produktlanceringer fra 2021 (som nu ventes her i foråret) begynder at kunne ses. Væksten i 2. halvår forventes at blive høj-encifret, mens den i 1. kvartal eksempelvis kun ventes at blive lav-encifret.

Mere bekymrende fra et investorperspektiv er nok, at man stadig ikke er tilbage på et niveau, hvor man har skala til at levere en tilfredsstillende EBITA-margin på niveau med før pandemien.

Dette bliver tydeligt i 2022, hvor 1. kvartal kun forventes at levere en lav-encifret margin. Henover året vil denne stige og forventeligt nå 20 procent i det traditionelt stærke 4. kvartal, således at man samlet leverer 14 procent for året. Der er således et godt stykke vej til de minimum 20 procent, man tidligere har leveret, og Hearing-ledelsen var ikke meget for at sætte konkrete årstal på, hvornår man er tilbage.

Samlet set mener vi, at Audio-præstationerne og udsigterne mere end overskygger udfordringerne i Hearing. Det giver interessante vækstudsigter, som i vores øjne fortsat gør aktien attraktiv.

Steen Albrechtsen

Aktuel kurs:                           381,00
Kursmål (12 mdr.):              500,00