Emissionsbanker: Gode muligheder i tobaks-IPO

Hvis man skal dømme ud fra analyser fra de to danske investeringsbanker, der medvirker til børsnoteringen af den internationale danske cigarproducent Scandinavian Tobacco Group (STG), så er der mulighed for en pæn gevinst til de investorer, der deltager i det indledende udbud. Det indikative kursinterval, som STG foreløbig selv har offentliggjort, sætter selskabet til en værdi af 9,3 til 11 mia. kr. Imidlertid kan selskabet, når det er på børsen, ifølge Carnegie, få en markedsværdi på 13,2 til 15,1 mia. kr. og ifølge Nordea på 10,2 til 13,2 mia. kr.

Analytikerne understreger dog, at disse værdiansættelser ikke skal fortolkes som en konkret forventning til prisfastsættelsen af STG umiddelbart efter børsnoteringen.

Carnegie venter, at værdiansættelsen af Scandinavian Tobacco Group vil kunne sammenlignes med værdiansættelsen af de store internationale tobaksselskaber, idet de fleste af STG’s nøgletal for omsætnings- og indtjeningsvækst, cash conversion og finansiel soliditet stort set er på linje med disse peer-selskaber.

Carnegie tager udgangspunkt i et gennemsnitligt Price/Earnings-forhold for selskaberne Philip Morris, Altria, BAT, Japan Tobacco, Reynolds, Imperial og Swedish Match på 19,3 beregnet ud fra 2015-resultatet. Med et nettoresultat for STG på 780 mio. kr. i 2015 vil det modsvare en maksimal markedsværdi på 15,1 mia. kr.

STG, der har en mere stabil afsætning end sine peers, er udsat for forholdsvis mindre regulering og er i et marked med forholdsvist bedre muligheder for konsolidering. Mens disse faktorer understøtter prisfastsættelsen i forhold til de større tobaksselskaber, så kan det mindre STG’s mere beskedne prismagt og

risikoen for mere konkurrence fra cigarer fra Cuba udjævne denne forskel.

Nordea mener ikke, at det forholdsvist lille STG direkte kan prissættes ud fra samme multipler som verdens største tobaksselskaber, på grund af forskelle i prismagten på markedet, størrelsen og værdien af varemærkerne. Nordea sammenligner derfor især med, hvad der vil blive STG’s betydelige danske dividend peers, altså andre danske selskaber, der ligesom STG kan forventes at levere en betydelig pengestrøm og udbytte. Det vil sige ISS, Matas, Royal Unibrew og TDC.

Nordea understreger også, at værdifastsættelsen forudsætter, at STG’s ledelse konsistent og succesfuldt opfylder de finansielle målsætninger, som ledelsen har sat for sig selv, og som indebærer en stigende overskudsgrad i de kommende år.

Accelererende indtjening Netop effektiviseringsplanen spiller også en væ-sentlig rolle for Carnegies anbefaling. Den skal få indtjening og pengestrømme til at accelerere i de kommende år, hvilket skal sætte selskabet i stand til at udbetale generøse udbytter, gennemføre betydelige aktietilbagekøb og samtidig sætte selskabet i stand til at udnytte muligheder for yderligere konsolidering af branchen.

Netop effektiviseringsplanen er der på grund af udenlandske erfaringer god grund til at have tillid til, mener Nordea. Det spanske tobaksselskab Altadis havde, før det blev overtaget af Imperial Tobacco Group i 2007 en cigardivision, der kan sammenlignes med STG, og der var det lykkedes at øge EBITDA-marginen fra 23 % til 31 % i 2007. Ved at bruge elementer af samme recept burde STG kunne øge sin margin fra de 19 %, der sås i 2014.

Samtidig peger Nordea i øvrige en ekstra, særlig grund til, at STG bør være interessant for investorerne: Koncernen ejer den succesfulde online-forretning Cigars International, og alene denne virksomhed kan have en værdi på mellem 2 og 4,2 mia. kr.

Nordea er såkaldt ”Joint Global Coordinator” i forbindelse med udbuddet, mens Carnegie er ”Co-Lead Manager”. Den første officielle noteringsdag for det børsnoterede Scandinavian Tobacco Group ventes at blive 10. februar.

se tabel her

Morten A. Sørensen