Exiqon bør kunne fordoble bundlinjen i 2016

Exiqon kom ud af 2015 med en overordnet omsætning på 162 mio. kr., et driftsresultat på EBITDA-niveau på 12 mio. kr. og et positivt resultat efter skat på små 6 mio. kr. Dette er ganske fint i tråd ved vores forventninger fra seneste analyse af Exiqon i september 2015, hvor vi spåede at Exiqon ville overgå de daværende noget konservative forventninger.

Selskabets omsætningsfremgang modsvarer en ganske flot vækstrate på 22 %, hvilket først og fremmest drives af en fremgang i produktsalget på 24 % til 119 mio. kr., samt i mindre grad en vækst på 23 % til 25 mio. kr. i salget af serviceydelser.

Over 50 % af omsætningsfremgangen drives af det nordamerikanske marked, som er vækstet med 35 % til 62 mio. kr. I 2. halvår er væksten uden for Europa og Nordamerika dog også strøget i vejret, hvilket har resulteret i en overordnet fremgang for året på 31 % til 19 mio. kr. Væksten i Europa er på mere moderate 13 % til 81 mio. kr.

Exiqons indtjeningsmarginer, dog med undtagelse af bruttomarginen, er stærkt forbedret over det forgangne år. EBITDA-marginen er således forbedret med 520 basispoint til 7,5 %. Dette afspejler derved at driftsudgifterne blot er steget med 17 % til 158 mio. kr., og særligt bemærkelsesværdigt er det at udgifterne til administration samt salg- og marketing under ét blot er steget med 7 % til 66,5 mio. kr. Til gengæld er de samlede udgifter til R&D og produktion steget med 25 % til 92 mio. kr., hvilket er udtryk for et øget aktivitetsniveau inden for nye forretningsområder.
Ved udgangen af 2015 havde Exiqon et kapitalberedskab på 56 mio. kr., hvilket er en kraftig forbedring i forhold til 2014, hvor kapitalberedskabet stod på 20 mio. kr. Forbedringen stammer dels fra en flot fremgang i de frie pengestrømme på 10 mio. kr. mod minus 7 mio. kr. i 2014, og dels fra ny gældsfinansiering i form af erhvervsobligationer på 40 mio. kr. offentliggjort i november 2015. Lånet er 3-årigt med en årlig rente på 9,25 %. Desuden står Exiqon over for at skulle tilbagebetale restbeløbet på 15 mio. kr. fra et tidligere obligationslån pr. 1. marts 2016.

Markedsværdi afspejler ikke værdiskabelsen
For 2016 forventer Exiqon-ledelsen en overordnet omsætning på 180-185 mio. kr., drevet af en vækst i produkt- og servicesalget på ca. 20 %. På driftsresultatniveau (EBITDA) forventer man et positivt resultat på 15-20 mio. kr. Estimaterne baseres på at dollarkursen holder sig i det nuværende kursleje 6,75-7,00 kr.

Realiserer Exiqon disse to målsætninger, vil det modsvare en vækst på top- og bundlinjen på henholdsvis 11-14 % og 23-64 %. Endvidere indikerer ledelsen, at man forventer en klar forbedring af EBITDA-marginen fra 7,5 % realiseret i 2015 til ca. 10 % i 2016. Desuden har Exiqon udstukket langsigtede vækstmål for 2017, og her forventer man fortsat tocifrede vækstrater i salget, samt en forbedring af bruttosalgsmarginen til 65-70 % versus realiserede 63,3 % i 2015.

Vi vurderer grundlæggende, at Exiqon fortsat er på det rette spor, og vi forventer ikke at selskabet får problemer med at indfri egne forventninger til 2016. Vi estimerer desuden et nettooverskud efter skat på ca. 10 mio. kr., hvilket i givet fald vil være en forbedring på ca. 70 % i forhold til 2015. Vi hæfter os ved at Exiqon har opnået kraftige forbedringer i driftsmarginerne i 2015 og at man forventer yderligere fremgang på denne front i 2016. Vigtigt er det også at bruttosalgsmarginen ventes øget, hvilket det ellers har haltet med i 2015.

Markedsværdimæssigt er vi fortsat forundrede over selskabets relativt konservative prissætning, som ligger omkring 450 mio. kr. Dermed handles aktien nu til blot 2,3 gange 2016-omsætningen, ca. 5 gange egenkapitalen samt en estimeret 2016 P/E på ca. 45, mod en P/E på 72 for 2015.

Exiqons befinder sig på et marked i solid vækst, og samtidig er Exiqon tilsyneladende i stand til at vokse mere end markedet, hvilket selvsagt er et styrketegn. Dermed ser vi det også som positivt, at man vælger at iværksætte nye vækstinitiativer gennem gældsfinansiering.

Der ligger i vores øjne ydermere en fornuftig risk/ reward ratio set ud fra et investorperspektiv, hvis Exiqon når i mål med et eller flere af deres diagnostiske programmer inden for prostatakræft og tarmkræft. Som sagt venter resultater i prostatakræft i 3.kvt 2016. Succes her vil give selskabet yderligere et forretningsben at stå på, og vores vurdering er at markedet i givet fald vil vurdere stærkt positivt herpå.

læs hele udgivelsen her

Peter Aabo, NordicBioInvestor.com

AktieUgebrevets kursmål (12 mdr): 21-23