H+H’s 1. kvartal skjuler markant fremgang

H+H’s 1. kvartalsregnskab forvrænges af særlige poster fra 2015. Korrigeres herfor vendes en tilsyneladende tilbagegang i indtjeningen til en markant fremgang. Dette afspejler sig ikke i værdiansættelsen i forhold til konkurrenterne.

I H+H Internationals officielle 1. kvartalsregnskab endte årets første kvartal med en tilbagegang i bundlinjeresultatet på 10,1 mio. kr. Dermed forsvandt stort set hele det overskud på 11,3 mio. kr, som H+H opnåede i 1. kvartal 2015. Det samme negative budskab kan man læse i regnskabslinjerne for EBITDA (tilbagegang på 29 %) og EBIT (tilbagegang på 47 %).

Men disse tal giver et helt forkert billede af den udvikling H+H er i gang med. Hvis man nærlæser 1. kvartalsregnskabet fra sidste år fremgår det nemlig, at resultaterne dengang var stærkt påvirket af H+H’s køb af det polske selskab Grupa Prefabet.

Købet medførte ekstraordinære omkostninger ved integration af Grupa Prefabet, mens indtægtsførsel af badwill trak resultatet den modsatte vej. Sammenlagt løftede disse poster i 1. kvartal 2015 EBITDA med 36 mio. kr. For at kunne lave en realistisk sammenligning af de to kvartaler bliver vi nødt til at korrigere EBITDA og EBIT for særlige poster, og så kommer regnskabet til at se sådan ud:

H+H’s indtjening i år er altså ikke lavere end i fjor. Tværtimod er der tale om en betydelig fremgang i både omsætning og indtjening. Går vi igen tilbage til 1. kvartalsregnskabet 2015 fortæller det om en organisk vækst i omsætningen på 8 % i årets første kvartal. Den vækst er forstærket i år, som fortæller om en organisk vækst på 12,2 % i 1. kvartal.

På helårsplan fastholder man forventningerne om en organisk vækst på 3-4 %, og EBITDA forventes stadig at ende i intervallet 190-210 mio. kr. Disse forventninger bygger på ret pessimistiske forudsætninger om en økonomisk vækst i H+H’s områder i intervallet minus 2 % til plus 3,5 %, og en forudsætning om at prisen på energi og råvarer vil stige mere end inflationen i resten af 2016. Med dette meget forsigtige udgangspunkt er det vanskeligt at forestille sig en nedjustering fra H+H i løbet af 2016.

Til gengæld vil en opjustering i halvårsregnskabet ikke være nogen overraskelse, da H+H generelt anlægger et meget forsigtigt syn på markedsudsigterne. I 2015 overgik man egne forventninger til både omsætning og indtjening: En forventet organisk vækst i omsætningen på 6-8 % endte således med en stigning på 9 %, og en forventet EBITDA i intervallet 150-170 mio. kr endte på 182 mio. kr. (korrigeret for særlige poster). Vi anser det for sandsynligt at H+H også i år opjusterer forventningerne i løbet af året.

Med en forventet Price/Earning på kun 10,5 i et marked hvor branchemedianen for dette nøgletal er 17,5 er H+H allerede et attraktivt køb. For 2017 er den forventede P/E for H+H helt nede på 7,2 mod branchemedianen 13,7. En eventuel opjustering i løbet af 2016 vil i sagens natur gøre ubalancen mellem H+H og konkurrenterne endnu større.

I begyndelsen af året satte vi i AktieUgebrevet nr. 13/2016 et 12 måneders kursmål for H+H til intervallet 100-110, og der er ikke noget i 1. kvartalsregnskabet som har svækket vores tro på aktien. Vi ser stadig H+H som et godt køb.

læs hele udgivelsen her

Bruno Japp

Børskurs på analysetidspunktet: 76,50                                             AktieUgebrevets kursmål (9 mdr): 100-110