ISS: Frasalg i USA mere logisk end opkøb

ISS har (igen) en særlig amerikansk udfordring, og løsningen på netop den udfordring kan afgøre, hvordan servicekoncernen – og dens aktiekurs – vil udvikle sig på længere sigt. Årsregnskabet for 2015 førte umiddelbart til et kursfald på over 3 % (hvoraf mere end halvdelen dog blev genvundet de efterfølgende to dage), hvilket illustrerer det nordamerikanske problem.

Grundlæggende står ISS over for et vigtigt strategisk spørgsmål: Skal ISS købe yderligere op i USA for at skabe kritisk masse, eller sælge den forholdsvist dårligt præsterende nordamerikanske virksomhed? Ledelsen er tilsyneladende ikke i tvivl: På kapitalmarkedsdagen i september fremgik, at der skal købes op, omend den beslutning endnu ikke har udmøntet sig i konkrete akkvisitioner.

Selv om de nordamerikanske aktiviteter kun udgør godt 5 % af ISS’ samlede omsætning på 79,6 mia. kr. i 2015, har verdensdelen i de seneste år udgjort en bremse på ISS. I Nordamerika lå den organiske vækst på 0 % mod 1 % året før og mod 4,4 % i hele koncernen. EBIT-overskudsgraden lå på 4,2 % mod 5,7 % i hele koncernen, og uden Nordamerika ville EBIT-graden (et vigtigt nøgletal for koncernen) for hele ISS i 2015 ligge på 5,8 og ikke 5,7 %.

Da ISS igen købte sig tilbage på det amerikanske marked i 2007 med overtagelsen af Sanitors Inc. sagde den daværende CEO Jørgen Lindegaard, at ”vi kan ikke følge vores ambition om at lede facility services globalt, uden at drive virksomhed i verdens største økonomi.” ISS understregede dengang, at Sanitors indtil opkøbet havde haft en vækst i omsætningen på 20 % om året og overskudsgrader, der var på højde med den øvrige ISS-gruppe (der havde en EBIT-grad på 6 % i 2007). Det er tal, som de amerikanske aktiviteter i dag er meget langt fra. Væksten og indtjeningsevnen i USA er faldet markant set over en årrække. ISS har langt fra bevist koncernens strategi om over en årrække at få løftet stadig mere af omsætningen over i store integrated facility services-(IFS)-kontrakter.

Jeff Gravenhorst og den øvrige ISS-ledelse har efterhånden succes med at opbygge en equity story, der præsenterer ISS som en stabil indtjeningsmaskine, der kan levere et stort og stigende udbytte og som ikke tager chancer med større opkøb, sådan som ISS gjorde frem til 2007.

Hvis ISS i USA skal måle sig med dem eller med andre betydelige amerikanske konkurrenter som Aramark eller ABM, skal der meget store opkøb til. Det vil forstyrre det billede af stabilitet og fravær af overraskelser, som Jeff Gravenhorst gerne vil tegne af ISS i forhold til investorerne. Jeff Gravenhorst har understreget, at ISS vil købe forsigtigt op, og at opkøbene i USA skal være på størrelse med det britiske GS Hall, der blev købt sidste år for 514 mio. kr. og som har en omsætning på cirka 700 mio. kr.

Alligevel kan det undre, at ISS nu overvejer, at gå i gang med virksomhedsovertagelser på et af de markeder, hvor koncernen klarer sig dårligst, og hvor den absolut ikke har bevist, at den kan skabe markant organisk vækst eller få stigende indtjeningsevne ud af et øget forretningsomfang.

Der kan argumenteres med, at tilstedeværelse i USA er nødvendig, hvis ISS vil have internationale kontrakter med store globale virksomheder. Men foreløbig lykkes det tilsyneladende udmærket for ISS at få store kontrakter, der netop ikke dækker USA, for eksempel en meget stor kontrakt med amerikanske Citigroup om serviceydelser i Asia-Pacific og i Europa, Mellemøsten og Afrika.

Det er lykkedes at få en række store kunder i USA, ikke mindst Hewlett-Packard i 2011, på trods af den lave vækst i Nordamerika. Men derudover er der, som nogle analytikere har påpeget, ikke i ISS’ vækstrater i Nordamerika nogen særlige tegn på, at ISS’ særlige IFS-model appellerer til kunder i USA.     ISS satser dog på, at det vil modellen i stigende grad gøre i fremtiden, og at ISS vil kunne vokse mere end de 3,5 % årligt, der ventes for det grundlæggende marked. Der er, kan man forstå på selskabet ”a pretty prime opportunity for a new or differentiated value proposition” på det amerikanske servicemarked.
Der bliver noget at bevise efter de seneste års stagnation i USA. Men ISS er klar til at satse på opkøb i USA, frem for en hurtig forbedring af indtjeningsevne og vækstrater, som et salg af de nordamerikanske aktiviteter vil kunne medføre. Jeff Gravenhorst og den øvrige ledelse håber vel på, at satsningen på længere sigt netop vil understøtte den underliggende equity story: Forudsætningen om stabilitet kan måske være, at man nu og da løber en risiko.

læs hele udgivelsen her

Morten A. Sørensen

AktieUgebrevets kursmål (6 mdr): 250-270