Kun få lyspunkter hos Sydbank

Der var ikke mange positive ting at trække frem fra Sydbanks årsregnskab og i særdeleshed præstationen i 4. kvartal. Budskaberne er de samme som hos mange andre banker: hård konkurrence, faldende udlån og rentemarginaler, men en stærk kapitalposition.

Hvad Sydbank ikke har i indtjeningspower i øjeblikket har den til gengæld i kapital, hvor den egentlige kernekapital kan opgøres til 17,3%, og den samlede kapitalprocent er på hele 22,4%. Det kan ses i sammenhæng med et solvensbehov på 11,4%, og bl.a. derfor er der et naturligt fokus på at returnere kapital til aktionærerne.

Årets udbytte på 9,36 kr/aktie ender som lovet helt i toppen af det udmeldte interval på 30-50% af årets resultat efter skat. Hertil kommer et aktietilbagekøbsprogram på 250 mio. kr., som bringer den samlede udbetalingsprocent op omkring 75%.

Finanstilsynet begrænser aktietilbagekøb
Vi havde ventet et tilbagekøbsprogam på et noget højere niveau – mere specifikt på 500 mio. kr. med udgangspunkt i bankens meget stærke kapitalposition. Tilbagekøbsprogrammet og den samlede udbetalingsratio tiltrak sig da også stor opmærksomhed på telefonkonferencen efter regnskabet. Analytikerne forsøgte at afgøre, hvad ”det muliges kunst” betyder i et lidt længere perspektiv, for hvis banken fortsætter med kun at udbetale omkring 75% af årets resultat vil der ske en ophobning af kapital i den allerede velpolstrede bank.

Der var ikke noget entydigt svar, men det fremstod mere end tydeligt, at det var Finanstilsynets afgørelse og ikke Sydbanks egen. Banken havde selv presset på for at få tilladelse til et højere beløb – bedst eksemplificeret ved CEO Karen Frøsigs udtalelse til allersidst om, at lige netop det (”forhandlingen” med Finanstilsynet) havde hun ”brugt det meste af sin skiferie på”.

Sydbank har en indre værdi per aktie på 179 kr. ultimo 2018 og med dagens aktiekurs på 150 handler aktien således med rabat på 16% til indre værdi, hvilket set over de seneste år er et markant skifte. Banken forventer et resultat på 800-1.100 mio. kr. efter skat i år, hvilket modsvarer et egenkapitalafkast i niveauet 7-10% med udgangspunkt i egenkapitalen ultimo 2018 på 10,9 mia. kr.

Når egenkapitalen samtidig kan købes med en pæn rabat er vi tæt på, at investor som minimum kan se frem til et afkast på ca. 10%, selvom banken kun skulle levere et resultat i den lave ende af det forventede. I værste fald vil P/E således lande omkring 10 for 2019. Konsensusestimatet ligger lige over 900 mio. kr., og dermed i den tunge ende af Sydbanks egen forventning.

Værdiansættelserne ser i øjeblikket ganske attraktive ud, men vi må samtidig erkende at markedet og investorernes syn på bankaktier i øjeblikket ikke giver håb om nogen nævneværdig kursgevinst på kort sigt.

Grafen på denne side viser tydeligt, at det er en mere bred og sektordrevet nedgang, som ikke er specifik for Sydbank. P.t. synes det kun at være det gammelkendte ”opkøbskort”, der vil kunne få Sydbank-aktien ud af det nuværende sektor-kursdødvande.

I erkendelse heraf sænker vi vort hidtidige kursmål på 170-190 til 165 svarende til en Kurs/Indreværdi omkring 0,90 i slutningen af 2019, når man tager højde for indtjeningen i 2019 og udbetaling af 2018-udbytte.

Børskurs på analysetidspunktet: 150,00 AktieUgebrevets kursmål (9 mdr): 165,00

Læs tidligere analyser af Sydbank her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her .