Højere renter største trussel for aktierne. En af de vigtigste drivkræfter for aktiemarkederne de seneste måneder har været det markante fald i de lange obligationsrenter. Efter en stribe svage makroøkonomiske nøgletal i slutningen af marts, blev de europæiske og amerikanske statsrenter sendt markant ned. Men siden er de steget lidt igen. Den tiårige tyske statsobligationsrente var nede i minus 0,1 procent, men nærmer sig igen plus 0,1 procent. Groft sagt kan man sige, at en investering i statsobligationer på dette niveau er uinteressante for de afkastsøgende investorer, fordi det løbende afkast er nul, og risikoen for kurstab stor på den lange bane. Som investor er det oplagt at se på alternative afkast, og et oplagt målepunkt er det indirekte effektive afkast på aktier, målt som den omvendte Price/Earning.
Altså: hvis man betaler en pris for en aktie på 10 gange overskuddet (p/e=10), så svarer det til et indirekte afkast på 10 procent. Dog fratrukket en risikopræmie især på de mest risikofulde aktier. Men kan man som investor hente 6-8 procent årligt i afkast er det jo betydeligt bedre end nulrente på en statsobligation.
Netop derfor ser vi i disse måneder investorerne trække over i aktier. Selvom analytikerne ser meget negativt på overskudsudviklingen i de børsnoterede selskaber de kommende kvartaler, er investorerne villige til at betale stadig højere priser (p/e’er). Det virker umiddelbart ikke logisk, at aktier stiger på trods af vigende overskud. Men det giver altså alligevel mening, så længe det indirekte afkast på aktier er betydeligt højere end på obligationer. De mest stabile aktier kan jo nærmest sammenlignes med obligationer, så her er villigheden til at betale 25-35 gange overskuddet meget høj. Det svarer til et indirekte afkast på 3-4 procent. Og det betyder også, at de dyreste aktier kan blive løftet yderligere.
Men som vi startede med at skrive: Hvis obligationsrenterne begynder at stige markant igen, så vil investorerne trække sig tilbage fra aktierne. Med de svage makroøkonomiske udsigter, tror vi dog ikke på markant højere obligationsrenter herfra. Og derfor kan den såkaldte multiple expansion fortsætte.
27 analytikere vurderer topdirektører i de 50 største børsnoterede selskaber
I søndagens udgave af Økonomisk Ugebrev Finans bringer vi vores årlige DirektørRating, hvor 27 aktieanalytikere og porteføljemanagere bedømmer topcheferne i de 50 største børsnoterede selskaber. Det er nok ikke den store overraskelse at DSV’s Jens Bjørn Andersen igen i år vinder i suveræn stil.
Men de næste pladser er overraskende: John Fisker, direktør i Ringkjøbing Landbobank kommer ind som nummer to, og DFDS’ (afgående) Niels Smedegaard bliver nummer tre. Et fællestræk ved dem er at, at de har gennemført succesfulde opkøb, hvor særligt Fiskers overtagelse af Nordjyske Bank har givet landbobanken et solidt kursløft, samtidig med, at de øvrige bankaktier har været en kedelig historie. Analytikerne belønner de offensive og ekspansive topchefer, og dem er der ikke mange af. I en anden analyse viser vi, at hovedparten af de børsnoterede selskaber anvender næsten alle frie midler til enten aktieudbytte eller tilbagekøb af aktier.
Ledelserne misser at investere i langsigtet udvikling af forretningen
De pleaser helt kortsigtet aktionærerne, i stedet for at investere i en langsigtet udvikling af forretningen. Halvdelen af C25 selskaberne har endda øget bankgælden for at kunne betale flere penge tilbage til aktionærerne. Umiddelbart virker det ekstremt usundt, da det kan blive dyrt, når lånerenter stiger, og ammunitionen er mindre, når og hvis der kommer opkøbsmuligheder. Men de kortsigtede investorer presser aktiekursen op, og topdirektørerne tjener mere på deres tildelte aktieoptioner og bonusordninger. Men når alle de andre gør det, hvorfor skal vi så ikke gøre det, må logikken være. Vores bundlinje er, at det er et godt tegn, at analytikere og de langsigtede investorer nu belønner de dygtige og opkøbsivrige topchefer.
Og ugens vindere blev industriselskaber og banker
Vi har allerede nævnt, at obligationsrenterne på det seneste er steget lidt igen. Og det er positivt for bankerne, da højere renter alt andet lige er godt for indtjeningen. Med mindre udsigt til en økonomisk recession på grund af centralbankernes stimulanser, er der heller ikke samme risiko for stigende udlånstab. Og i forhold til de pressede værdiansættelser på 0,6-0,7 gange indre værdi for de fleste bankaktier, er der måske bedre tider forude for bankaktierne.
Også de mere konjunkturfølsomme industriaktier, eksempelvis A.P. Møller-Mærsk, DS Norden, Torm, NKT, Nilfisk og FLSmidth gik solidt frem i denne uge, mens de defensive aktier tog en pause. Vores bundlinje er dog, at det måske er lidt for tidligere at gå all-in i de konjunkturfølsomme aktier.
