Hvor meget tør aktiemarkedet satser på fremtidige finanspolitiske lempelser i EU? Det bliver det helt afgørende spørgsmål for udviklingen på aktiemarkederne de kommende måneder. ECB-chef Draghis rentenedsættelse og varsling om nye gigantiske obligationsopkøb forleden gav kun et skuldertræk på finansmarkedet. Til gengæld blev der lagt mærke til, at han også bad om hjælp hos europæiske politikere til at stimulere økonomien med finanspolitiske lempelser. Mens centralbanken redskaber er udtømte, og næppe vil betyde det store, kan finanspolitiske lempelser for alvor kickstarte europæisk økonomi.
Draghis uindpakkede opfordring forleden var da også, at han har brug for finanspolitiske lempelser fra de europæiske politikere for at få gang i økonomien. Finanspolitik, der for alvor skal have effekt, vil indebære, at nationalstaterne øger underskuddene på de offentlige finanser, og det vil samtidig medføre en voldsom acceleration af de enkelte EU landes obligationsudstedelser. Forrykke den aktuelle udbud-efterspørgsel balance mod øget udbud af statsobligationer, vil det drive obligationsrenterne markant op. Og det er netop det, vi har set starten på den seneste uge.
Vi forventer, at aktiemarkederne kan gå lidt højere, i bedste fald. Teknisk er det amerikanske aktiemarked allerede ved all-time-high. Der skal en særlig begivenhed til for at udløse det næste stærke købssignal. Det kan eksempelvis være en moderat Brexit løsning eller udsigt til en opblødning i handelskrigen mellem Kina og USA.
Mest oplagt vil det være, at der påbegyndes en rotation tilbage til obligationer fra aktier, fordi den højere og stigende obligationsrente bedre kan konkurrere med det efterhånden lave (og faldende) effektive afkast på aktier. Måske står denne rotation ikke lige for døren, fordi obligationsrenten kun lige er begyndt at stige. Men alene udsigten til en fremtidig rotation kan meget snart igangsætte denne rotation med vigende aktiemarkeder, der kan accelerere til en selvforstærkende nedtur.
Hvis de finanspolitiske lempelser samtidig viser sig ikke at virke, eller være lang tid om at virke, vil kombinationen af stigende obligationsrenter og en økonomi på kanten af recession være en meget grim cocktail for aktiemarkedet. Vi ser i det aktuelle aktiemarked næsten alle positive drivkræfter indarbejdet i de aktuelle værdiansættelser. Derfor er det vanskeligt at se særlig upside herfra.
Aktiemarkederne på det seneste drevet op af cykliske højrisikopapirer: De seneste uger har der været noget af et jordskælv på aktiemarkederne. De traditionelle solide defensive momentum-aktier med høje værdiansættelser har fået tæsk, og det er givetvis slet ikke slut. Samtidig har de mere usikre valueaktier, som er lavt værdiansat, klaret sig rigtig godt. Vi ser dette billede fortsætte en stykke tid endnu. Bankaktierne har klaret sig rigtig godt, ikke mindst fordi højere obligationsrenter er godt for deres forretning. Også andre aktier med depressive værdiansættelser har klaret sig rigtig godt i den forgangne uge, blandt andet NKT, SAS, A.P. Møller, Rockwool, DFDS og FLSmidth, med kursstigninger på mellem syv og 15 procent.
Stigende obligationsrenter kan udløse en tsunami på de finansielle markeder: Vi ser ikke på den korte bane de store fundamentale forandringer i realøkonomien, så når obligationsrenterne herfra kan komme til at stige meget kraftigt, vil det alene være baseret på forventninger. Men som bekendt søger de finansielle markeder hele tiden at inddiskontere fremtiden i priserne, og derfor kan bevægelsen bliver meget kraftig.
Vi har på Økonomisk Ugebrev Flash News tidligere skrevet om risikoen ved, at de efterhånden gigantiske indeksfonde lige pludselig bliver udsat for store tilbagesalg fra investorerne, hvorefter fondsforvalterne skal til at sælge de bagvedliggende papirer. Det kan i sig selv udløse et voldsomt kursfald på aktiemarkederne.
Vi forsøger ikke at male fanden på væggen. Men vi påpeger blot, at der nu er kommet helt nye dynamikker i spil, hvor vi endnu ikke ved, hvordan de finansielle markeder reagerer. Som nævnt kan vi i kølvandet på den aktuelle sektorrotation mod valueaktier godt se det generelle marked stige en kort tid endnu. Men overordnet er der nu risiko for massive kursfald, fordi investorerne begynder at smide aktier til fordel for obligationer.
Kom til Life Science Investor Konference den 18.9 og hør businescases fra Medivir, Fluoguide, Oncology Venture, Saniona, Herantis Pharma og få samtidig et 20 minutters kursus af analytiker David Mygind om, hvordan du bliver en bedre biotekinvestor. Klik her for mere info og tilmelding.
