Matas leverede i seneste kvartal ved første øjekast et godkendt regnskab med en solid toplinjevækst på 5,6 pct. og en vækst indenfor online på 9,7 pct. Men dykker man ned i tallene, er der markante advarselssignaler at spore. Den storstilede ekspansion på det svenske marked har udviklet sig til en bekostelig og risikabel affære. Situationen presser koncernens balance og tvinger den nye CEO til en regulær strategisk retræte, skriver aktieanalytiker Carsten Dehn.
Selvom de kortsigtede volumener holdes oppe, efterlader det netop offentliggjorte kvartalsregnskab ingen tvivl: Den nytiltrådte CEO Mette Uglebjerg udskyder det uundgåelige.
Koncernens langsigtede prestigemål om at nå en omsætning på 10 mia. kr. sammenkoblet med en tårnhøj EBITDA-margin på 15-16 pct. i 2027/28 er reelt faldet til jorden. Målene vil med stor sikkerhed snart blive udskudt af ledelsen – måske på ubestemt tid. I den forbindelse vil ny nedjustering for indeværende år sandsynligvis også blive meldt ud.
Det skal bemærkes, at Mette Uglebjerg ikke var tiltrådt som CEO, da Matas nedjusterede helårsforventningerne i januar 2026. Uglebjerg valgte at fastholde denne guidance efter Q1 på trods af et skuffende regnskab. Erfaringer viser, at specielt når der er tale om en ny CEO, er det gift for troværdigheden overfor aktionærerne at udskyde en sådan udmelding.
Manglende ”kitchen sinking”
I virkeligheden burde Uglebjerg have overvejet at foretage en decideret ”kitchen sinking” hvor der blev nedjusteret kraftigt, så der kunne startes på en frisk. Uglebjergs manglende erfaring med direkte kommunikation med aktiemarkedet kan være årsagen. Matas er det første sted, hvor hun sidder som den øverste ansvarlige og på tomandshånd med aktieanalytikere og institutionelle investorer.
Ledelsen præciserer, at implementeringen af den nye akutte “Nordiske Operationelle Model” vil koste mellem 70 og 105 mio. kr. i engangsomkostninger (særlige poster) alene i 2026/27. Disse tunge omkostninger til fyringer og omstruktureringer holdes regnskabsmæssigt uden for EBITDA-marginen. Man kan altså “kun” bevare den officielle guidance for indeværende år på 14,0-14,5 pct. ved at lave et ”kosmetisk” filter på kerneforretningens reelle omkostninger.
Lagernedskrivninger og rå priskrig
I selve første kvartal dykkede koncernens EBITDA-margin (før særlige poster) til 12,2 pct. mod 14,5 pct. i samme kvartal sidste år. Det skyldes lagernedskrivninger og en rå priskrig på KICKS svenske marked. Skal Matas nå sit helårsmål, kræver det en massiv og historisk markant indtjeningsspurt i de kommende kvartaler. Det er vanskeligt at se, hvordan denne vækst skal skabes.
Selvom Mette Uglebjerg holder fast i helårsguidancen for at berolige markedet, har selskabet officielt meldt ud, at de vil præsentere en “strategiopdatering og nye langsigtede finansielle ambitioner” senere på regnskabsåret. En sådan udmelding betyder sikkert blot, at nedjusteringen meldes ud på et senere tidspunkt.
Den reelle transformation og ekspansion uden for Danmarks grænser startede officielt den 29. juni 2023. Her offentliggjorde Matas det massive opkøb af den svenske skønhedskæde KICKS Group for en samlet Enterprise Value på 1.336 mio. kr. Med ét slag overtog Matas en omfattende butiksportefølje i Sverige, Norge og Finland.
Geografisk betød det, at Sverige stormede frem og i dag udgør 22 pct. af koncernens omsætning, fulgt af Norge på 11 pct. og Finland på 4 pct. Kategorimæssigt blev Matas dermed tungt eksponeret mod High-end Beauty, svarende til 48 pct. af omsætningen.
Det er netop denne strategiske sammensætning, der nu har ramt en mur på det svære svenske marked. Forbrugerne søger mod billigere produkter, og high-end-segmentet er derfor hårdt ramt.
Når man ser på regnskaberne for de tre perioder, hvor Matas har ejet KICKS, tegner sig et barskt finansielt billede.
For at et opkøb skaber værdi for aktionærerne, skal kapitalafkastet (ROIC) ligge over selskabets kapitalomkostninger (WACC), som i detailsektoren typisk udgør 7-8 pct. KICKS har ikke i et eneste år skabt merværdi – tværtimod er afkastet i øjeblikket i frit fald. Afkastet er lige nu under tre pct. (annualiseret).
Da Matas købte KICKS, jublede aktiemarkedet over den tilsyneladende lave kontante pris på 698 mio. kr. Men man overså, at KICKS slæbte rundt på en enorm leasinggæld på 951 mio. kr. til dyre butikslejemål. Den reelle Enterprise Value blev derved næsten dobbelt så høj (1.336 mio. kr.).
Da disse lejemål systematisk æder over 70 pct. af KICKS’ EBITDA i form af afskrivninger (D&A), stod det allerede i det afkortede introduktionsår klart, at et økonomisk afkast på 5,7 pct. var kritisk lavt.
KICKS’ underliggende vækst gik i stå
I det første fulde regnskabsår gik KICKS’ underliggende vækst i stå under den svenske forbrugerkrise.
Værre endnu viste onlineskin-klinikken Skincity (som fulgte med i opkøbet) sig at være en økonomisk katastrofe. Den blødte så voldsomt, at ledelsen blev tvunget til at lukke selskabet helt ned. Det udløste særskilte integrationsomkostninger og nedskrivninger på 56 mio. kr., som ødelagde bundlinjen.
Det seneste kvartal viser det absolutte lavpunkt. For at redde toplinjen har Matas kastet KICKS ud i en rå priskrig mod Lyko. Prisrabatter og en ekstraordinær lagernedskrivning i Sverige på 20 mio. kr. har presset KICKS’ bruttomargin helt ned på kritiske 38,7 pct. mod 46,9 pct. i Danmark. KICKS’ EBIT i kvartalet er næsten udraderet.
Strategisk kan det argumenteres, at en udmattelseskrig er nødvendig for at tvinge konkurrenter som Lyko til en mere rationel prissætning mod slutningen af 2026.
Det skal dog erindres, at Lyko i dag er mere effektivt drevet end KICKS, hvorfor det bliver en hård kamp i Sverige. Og finansielt har Matas allerede spændt buen ekstremt hårdt for at finansiere denne svenske markedskamp. Netop det har nu fået de langsigtede løfter til at skride på dramatisk vis.
Historisk presset balance
Opkøbet af KICKS, de aggressive prisinvesteringer og de store logistikbyggerier har presset balancen i et omfang, der sjældent er set i materialistkædens historie.
Koncernens nettogæld i forhold til EBITDA er i Q1 eksploderet op på 3,4x. Det efterlader selskabet uden finansielle stødpuder. Det kan i den forbindelse undre, at et aktietilbagekøb på 100 mio. kr. iværksættes.
Problemerne i Sverige har været så dybe, at det har udløst et akut og drastisk skifte i organisationen. Matas har netop valgt at fyre den siddende topchef for KICKS, Carola Lundell, og helt skrottet den hidtidige landestruktur.
Selskabet må her i efteråret rulle en nødplan ud – en ny “Nordisk Operationel Model” – som centraliserer magten hos landeledere for at bremse de løbende omkostninger.
Midt i den svenske storm fungerer Matas’ omnichannel-model som en defensiv konkurrencefordel, hvor 34 pct. af koncernens samlede salg nu foregår online.
I Q1-regnskabet landede onlinevæksten som tidligere nævnt på 9,7 pct., hvilket bekræfter, at den digitale motor stadig trækker læsset for toplinjen. Matas-appen fortsætter med at være en unik magtfaktor.
Væksthastigheden bremser op
Men desværre væksthastigheden nu er bremset op i første kvartal inden for online set i forhold til de historiske vækstrater, hvilket vidner om et mættet dansk marked, hvor væksten indenfor online fremover bliver mere normaliseret.
Infrastrukturen til at genstarte skaleringen er dog på plads via den fælles nordiske e-commerce-platform med nylige lancering af KICKS-appen. Denne digitale maskine understøttes af over 6 millioner Club Matas- og KICKS-medlemmer på tværs af Norden.
Loyalitetsprogrammet fanger 75 pct. af alle danske kvinder over 18 år og 47 pct. af de svenske kvinder. Det giver en solid database til hyperpersonaliserede kampagner, men Q1-væksten på 9,7 pct. understreger, at selv detailsektorens digitale duks mærker den nordiske forbrugerkrise.
Carsten Dehn
Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser.
2 md. adgang for
2 x 49 kr.
Få straks adgang til denne artikel og derefter 2 måneder til alle artikler på ugebrev.dk
- Alle artikler på ugebrev.dk
- Om investering, finans, ledelse, samfundsansvar, life science og Bestyrelsesguiden.dk
- Daglige nyhedsmails med nyheder og analyser
Tilbuddet gælder til 31. juni 2026. Abonnement fortsætter til normalpris på 249 kr. efter bindingsperiode på to måneder. Opsig når du vil - til udgang af den anden måned. Tilbud gælder kun, hvis du ikke har haft abonnement på ØU udgivelser de seneste tre måneder
Allerede abonnent? Log ind her
