Nedjustering sår tvivl om Chr. Hansens væksthistorie

Børssuccesen Chr. Hansen fik store kurstæsk efter en uventet nedjustering af den organiske vækst skaber usikkerhed om, hvorvidt den stabile væksthistorie er i fare, og det kan give investorerne dobbelt-slag.

Chr. Hansen afleverede regnskab for 3. kvartal onsdag aften – en uge før planlagt. Som oftest når et regnskab fremrykkes ligger der væsentlige afvigelser bag. Det var også tilfældet for Chr. Hansen, og selvom afvigelserne i regnskabet ikke var voldsomme, så var det i forventningerne til 4. kvartal, at det store problem skulle findes. Den organiske vækst for helåret blev nemlig nedjusteret fra 9-11% til 7-8% med baggrund i bl.a. udfordringer i udviklingsmarkederne (emerging markets).

Selvom det umiddelbart ikke lyder så slemt, så er det alarmerende. Det skyldes, at vi allerede nu er næsten en måned inde i Chr. Hansens sidste kvartal i regnskabsåret, og at de tre første kvartaler har leveret en organisk vækst på 9%. Der er altså lagt op til – og frygt for – en anseelig nedgang i 4. kvartal, som isoleret set nu må forventes at præ-stere en organisk vækst omkring 5%, hvis årsforventningen skal i land.

Chr. Hansens langsigtede ambition og målsætning ligger på 8-10% vækst, og ser man på de seneste konsensustal (før nedjusteringen), så forventer analytikerne en organisk vækst på 9-9-10-9-9% for de næste fem regnskabsår (inkl. indeværende).

Samtidig forventes en stigende EBIT-margin fra 29,8% i år til 31,5% i regnskabsåret 2022/23. Den stabile vækst er tydelig, og det er netop dette, der har været en hovedårsag til, at investorerne igennem lang tid har tillagt værdiansættelsen af Chr. Hansen en solid præmie i forhold til konkurrenterne. Med nedjusteringen er der skabt usikkerhed om stabiliteten og ikke mindst om de nuværende udfordringer er af engangskarakter, eller om de også vil sætte deres tydelige præg på næste regnskabsår.

Chr. Hansen ville ikke give nogen fast tilkendegivelse om det på telefonkonferencen, men dækkede sig ind ved at fastholde sin tiltro og tillid til de langsigtede ambitioner, og oplyste at man ikke havde gennemgået og regnet på udsigterne for næste regnskabsår. Lidt mere løst blev det også sagt, at en mere permanent skuffelse ville betyde, at man på sigt måske ville ligge tættere på 8 end 10% i organisk vækst. Det er vores vurdering, at der er åbnet for, at den organiske vækst i næste regnskabsår ikke kommer til at leve op til de historiske niveauer.

Helårsregnskabet fremlægges den 10. oktober, og det er sandsynligt, at de nuværende økonomiske usikkerheder stadig er aktuelle, således at Chr. Hansen er nødt til at indarbejde det i sine forventninger til det kommende regnskabsår.

Og så begynder det at være farligt for investorerne, som kan stå overfor et dobbelt-slag. En faldende omsætningsvækst vil betyde, at indtjeningsestimaterne skal ned, hvilket naturligt vil sænke aktiens værdiansættelse, om end p.t. kun i mindre omfang. Derudover betyder usikkerheden, at investorerne ikke vil betale så meget for overskuddet, hvormed værdiansættelsen også skal sænkes.

Ser vi på estimatændringerne i de seneste uger og måneder har de været ganske minimale. Og da aktiekursen samtidig satte ny kursrekord omkring 750 her i juni, er det nærliggende at konstatere, at nedjusteringen var ganske uventet og overraskende.

Det var givetvis et lille plaster på såret, at Chr. Hansen kunne berette om et stærkt cash flow, som tillader, at der nu kan udbetales et ekstraordinært udbytte på 110 mio. EUR eller 6,24 kr. per aktie. Den 4. juli fragår udbyttet.

Der kom endnu et plaster på såret fredag, da CEO Mauricio Graber købte aktier for 1,5 mio. kr. direkte i markedet. Selvom det er positivt tegn, så ændrer det næppe for alvor ved den stigende usikkerhed som en lang række forvænte investorer nu skal til at forholde sig til, og det er ikke svært at forestille sig yderligere kursfald.

Historisk har de mindre skuffelser i Chr. Hansen været oplagte købsmuligheder, men denne gang er risikoen noget højere for, at det er af mere permanent karakter og derfor særdeles risikabelt for aktiekursen.

Vort seneste kursmål på 630 er nu indfriet, men i lyset af den nyskabte usikkerhed sænker vi vort kursmål yderligere til 580. Vi finder ikke aktien interessant lige nu, og finder det mest attraktivt at følge aktien fra sidelinjen, indtil der er mere klarhed.

Børskurs på analysetidspunktet: 625,00 AktieUgebrevets kursmål (6 mdr): 580,00

Læs tidligere analyser af Chr. Hansen her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her .