Novozymes i ny skuffelse

En dårlig start på året i samtlige Novozymes’ betydende divisioner lægger et ekstra pres på præstationerne i resten af regnskabsåret.

De sidste mange kvartaler har billedet været meget blandet hos Novozymes, hvor de forskellige divisioners præstationer har varieret i større grad. Til gengæld har der næsten altid været en eller to divisioner, der har skilt sig positivt ud, så selvom Novozymes ved aflæggelsen af årsregnskabet lagde op til, at 1. kvartal ville blive svært, og som helhed ville udvise moderat negativ organisk vækst, så var det alligevel en overraskelse, at stort set alle divisioner klarede sig så dårligt, som det var tilfældet i 1. kvartal.

Der var tilbagegang i alle divisioner med den mindste forretning ”Technical & Pharma” (6% af omsætningen) som undtagelsen med en organisk vækst på 5%. Den samlede organiske vækst for koncernen endte på minus 4% og var især trukket af en tilbagegang i BioEnergy på 8% og 6% i Landbrug og Foder. De to største divisioner Vaskemidler og Fødevarer, som står for 33% og 29% af omsætningen gik tilbage med 3% henholdsvis 2%.

Novozymes betegner selv præstationerne i de tre store divisioner som ”roughly as expected”, hvilket dog med tanke på det organiske vækstniveau må dække over små overraskelser til den negative side.

BioEnergy var stjernen igennem 2018, hvor divisionen gang på gang leverede positive vækstoverraskelser i kølvandet på høje volumener hos de amerikanske producenter af bioethanol. I januar forventede Novozymes en flad volumenudvikling i USA for 2019 – netop med baggrund i de høje lagre. I 1. kvartal var der dog en pæn tilbagegang i produktionsvolumerne, hvilket sammen med uvejr og oversvømmelser i den amerikanske Midtvest i midten af marts medførte en stor nedgang i produktionsvolumerne.

Myndighedstallene fra EIA beretter om en national tilbagegang på 3-4%, mens Novozymes selv beretter om en tilbagegang i volumen hos deres kunder på 7-8%. Det slår igennem hos Novozymes og sænker den organiske vækst til minus 8%. På telefonkonferencen kom det frem, at man i starten af april stadig var betydeligt påvirket, men at det på det seneste var begyndt at se bedre ud.

Man forventer ikke at kunne indhente det tabte i løbet af resten af 2019, og heri ligger netop forklaringen på, at Novozymes skar 1 procentpoint fra toppen af intervallet for den forventede organiske vækst i 2019 for hele koncernen, som nu lyder på 3-5%.

Et svagt 1. kvartal betyder nu, at 2019 i endnu højere grad bliver backend-loadet, idet man nu i særligt 2. halvår sætter sin lid til nye produktlanceringer. Der er således lagt op til tålmodighed hos investorerne, som skal vente til efteråret, førend der er større klarhed om, hvorvidt målene for 2019 kan indfries.

Den organisk vækst skal genskabes
Fokus vil i stedet blive flyttet til den kommende kapitalmarkedsdag den. 17. juni, som derfor i særlig grad er vigtig.

Her vil strategien for de kommende år blive afsløret, og næsten al fokus vil blive på den organiske salgsvækst, for indtjeningsniveauet for koncernen er i store træk på et pænt niveau.

Selvom tilliden hos investorerne næppe er stor efter de senere års gentagne nedjusteringer af de organiske vækstforventninger, så har den nye strategi potentiale til at skabe fornyet interesse for Novozymes.

Tilliden vil ikke blive genskabt fra den ene dag til den anden, men en troværdig vækstplan vil givetvis over tid kunne genskabe investorernes tidligere lyst til at værdiansætte Novozymes med en P/E over 30. Man behøver blot at skele til Chr. Hansens værdiansættelse for at se hvad en stabil, høj organisk vækst omkring 10% kan betyde.

Vi ser større chance for en positiv end en negativ overraskelse – netop med baggrund i de senere års skuffelser, som givetvis har sænket investorernes forventninger.

Vi fastholder derfor vort kursmål for 2019 på 330, selvom 2019-forventningerne givetvis er på vej ned i konsensusestimaterne. Trods det ser vi ikke aktien som et oplagt køb på det nuværende kursniveau lige over 300. Et genbesøg under kurs 300 ned mod kurs 270 til 280 vil vi umiddelbart se som et attraktivt købsniveau.

Børskurs på analysetidspunktet: 303,90 AktieUgebrevets kursmål (9 mdr): 330,00

Læs tidligere analyser af Novozymes her. Password er abonnent email, og adgangskode kan hentes her .