Per Aarsleff træder på speederen med udlandsopkøb

Aarsleff er i færd med at transformere sig fra en traditionel dansk entreprenør til en international specialist. Overskud fra Rørteknik og Anlæg benyttes til at finansiere kapacitetsopbygning i udlandet, hvor specielle maskiner og patenter giver dem en strategisk fordel. Udlandseventyret har dog ikke været uden problemer og det bliver spændende at følge om Aarsleff kan styre uden om de store vanskeligheder, der historisk har ramt danske entreprenører på fremmed grund, skriver aktieanalytiker Carsten Dehn.

Aarsleffs stærke finansielle stilling blev ”slået fast med syvtommersøm” i forbindelse med aflæggelsen af det seneste kvartalsregnskab.

Netop det forhold, at selskabet er i stand til at vokse organisk i en branche karakteriseret ved lav lønsomhed og i værste fald konkurser betyder, at Aarsleff i det stille er i færd med at gennemføre en selvfinansieret international vækststrategi, som skal sikre selskabet på lang sigt.

Ekspansionsstrategien er dog kun mulig, så længe den underliggende drift er sund. Det var klart tilfældet i det seneste kvartalsregnskab, hvor driftsresultatet var markant stærkere end analytikerne havde ventet: Omsætningen landede på 6,2 mia. kr. (+12 pct.), resultatet før renter og skat (EBIT) endte på 254 mio. kr. (en margin på 4,1 pct.), og en massiv ordreindgang på 7,8 mia. kr. fjerner enhver tvivl om grundlaget for selskabets organiske vækstmuligheder.

Umiddelbart kan Aarsleffs opkøbsstrategi dog virke ufokuseret, når der foretages opkøb i så forskellige lande som Canada, Færøerne, Grønland, Tyskland, Polen, Storbritannien og Sverige. Det er en risikabel strategi, når selskaber fra så mange lande skal integreres.

Men der tegner sig også en klar rød linje: I Danmark gælder det om at gennemføre en vertikal integration, mens det i udlandet handler om skalering af kernekompetencer og opkøb, der sikrer eksponering mod arktisk sikkerhed og forsvar.

I Danmark er Aarsleff i forvejen dominerende inden for anlæg. Derfor handler opkøbene her ofte om at udfylde “huller” i værdikæden eller købe sig til specialistviden, som man ikke selv har dyrket organisk. Det er i denne sammenhæng de seneste opkøb af CG Jensen og Adserballe & Knudsen skal ses.

Aarsleff køber sig til viden inden for trækonstruktioner og renovering for at kunne tilbyde en “totalpakke” til de store bygherrer i f.eks. København.

I udlandet kigger Aarsleff sjældent mod brede byggefirmaer. Ledelsen går efter nicheledere inden for deres egne absolutte kerneområder for at skalere eksisterende ekspertise. Et lysende eksempel er Pipe Technologies, som danner grundlag for udnyttelse af teknologi på andre markeder.

Ved at opkøbe selskaber som LiquiForce i Canada og Olimb i Norge eksporterer Aarsleff en teknologi, de allerede mestrer: rørfornyelse med “strømpeforing”, hvor gamle rør renoveres uden opgravning.

Ekspansion i Canada særlig interessant

Med en imponerende EBIT-margin på 10 pct. fungerer dette segment som koncernens finansielle spydspids. Netop ekspansionen i Canada kan vise sig særlig interessant, idet dette giver mulighed for at ekspandere til USA, som er ukendt territorium for Aarsleff.

Sideløbende med det internationale fokus på specialkompetencer har ledelsen udvist stor interesse for Arktis. Den øgede geopolitiske bevågenhed har skabt et massivt behov for militær infrastruktur.

Gennem strategiske opkøb af lokale spillere har Aarsleff sikret sig “førsteret” til de kommende forsvarsmilliarder. Her kombineres koncernens tekniske ekspertise inden for havnebyggeri og klimasikring med de lokale selskabers unikke kendskab til det barske terræn.

Det internationale eventyr er dog ikke uden knubs. Særligt Rail-segmentet i Sverige og Norge er i øjeblikket koncernens problembarn. Ledelsens brug af ordet “reorganisation” dækker over en forretningsenhed, der underperformer økonomisk, og hvor omkostningerne til at “knække koden” på det svenske marked tynger regnskabet.

Koncernen er trådt ind i en fase, hvor de tør sige nej; hvis et projekt i Storbritannien eller Norge udelukkende kan vindes på laveste pris, melder Aarsleff pas.

Den strategi har Aarsleff haft i mange år i Danmark, men det er altid vanskeligere at være så disciplineret, når man skal bide sig fast i et nyt marked. Disciplin bliver nøgleordet for den fremtidige succes i udlandet.

Carsten Dehn

Disclaimer: Læs her om ØU’s aktieanalyser.