Formue

Tiden løber ud for Bavarians Covid-19 projekt

Det trækker ud med Bavarian Nordics eksterne finansiering til det store og dyre Covid-19 studie. Et studie, der kan bane vejen for en dansk udviklet vaccinekandidat.

Det er nu omtrent et år siden, Bavarian tog det danske vaccineprojekt fra Adaptvac under sine vinger. Det skete for at accelerere udviklingen med betydeligt flere kræfter og et stærkere internationalt netværk, end Adaptvac selv kunne præstere. Resultatet af de anstrengelser er indtil nu svære at måle.

Indenfor ganske få dage får vi dog flere resultater fra det fase 1/2 studie, som Adaptvac gennemfører i Holland med eskalerende doser. Vi fik de første solide data fra den laveste dosisgruppe tidligere i år.

Det kan måske skabe fornyet momentum i projektet, som uden tvivl er på vej ind i en meget afgørende fase, hvor der snart skal tages beslutninger om det fase 3 studie, som Bavarian ikke vil gennemføre for egen regning.

Selvom Bavarians egen-finansierede fase 2 studie ikke engang officielt er skudt i gang endnu, er det et kritisk tidspunkt for fase 3 studiet, da der ganske snart skal indgås forpligtende aftaler om produktionen af vacciner til fase 3 studiet.

Med andre ord skal der penge på bordet nu, hvis ikke Bavarian selv skal ”risikere” at betale for fase 3 udviklingen. Det er selvfølgelig ikke en umulighed, men det vil stå i skarp kontrast til, hvad selskabet hidtil har meldt ud, og det vil trække yderligere på investorernes tillid.

Det fase 2 studie, som Bavarian selv finansierer med 200 mio. kr. – og som var en del af kapital- rejsningen i marts – kan blive skudt i gang hvert øjeblik, for den seneste melding lød på 2. kvartal. Selskabet har dog på en nylig præsentation sagt, at det muligvis kunne smutte ind i juli, afhængig af sagsbehandlingstiden hos de tyske og hollandske myndigheder.

Hvis vi ser bort fra finansieringen, er det nu planen, at fase 3 forsøget kan starte i slutningen af året. Og afhængig af resultater og fortsat velvillig hurtig sagsbehandlingstid hos de regulatoriske myndigheder kan en vaccine da være godkendt i midten af næste år.

Spørgsmålet er, hvor relevant vaccinen vil være til den tid, og hvilket kommercielt potentiale den besidder? Kort sagt er der gået politik i sagen, hvilket normalt komplicerer processen og forringer gennemsigtigheden og ikke mindst forudsigeligheden.

At situationen nu spidser til, så vi for nylig, hvor selskabet lagde pres på politikerne ved indirekte (og egentlig også ret direkte) at true med at stoppe udviklingen og sælge projektet, hvis ikke der snart findes penge til det fase 3 studie, som Bavarian selv har afvist at finansiere.

Jo længere tid der går, og jo mere normaliseret situationen i samfundet bliver, jo sværere vil det blive for en eller flere regeringer at smide de 3-400 mio. USD efter projektet, som det kræver at gennemføre fase 3 studiet. 2-2,5 mia. kr. er trods corona-ødslen mange penge for politikerne at smide efter et ”privat udviklingsprojekt”.

Bavarians værdi uden Covid-vaccine
Arbejder man som investor med en tese om, at covid-projektet groft sagt går i vasken – eller i hvert fald ikke ender med at blive en finansiel succes – er det naturligt at se på, hvad risikoen så er. Dvs. værdien af den eksisterende forretning.

Den estimerer vi fortsat til omkring 200 kr/aktie. Udviklingen indenfor især rejsevacciner er fortsat midlertidigt underdrejet, men Bavarian får stille og roligt udvidet den kommercielle platform. Senest via en aftale med Dynavax om markedsføring og distribution af Dynavax’ hepatitis B vaccine i Tyskland, som er det største europæiske vaccinemarked.

Vi har også set et lille udbrud af abekopper i England, hvilket understøtter, at der er et marked for abekoppevaccinen, når verden åbner igen, omend det fortsat må betegnes som et nicheområde.

Et sidste og vigtigt fokuspunkt er udviklingen af en vaccine mod RS-Virus (RSV). Der er sat gang i det såkaldte ”human trial”-forsøg, og forventningen er, at vi kan se resultater i september måned.

Hvis de er positive, vil det reducere risikoen ved det omfattende fase 3 forsøg, som skal løbe over 1-2 sæsoner og forventes at koste omkring 40 mio. USD for sæson 1 og 50-70 mio. USD for sæson 2.

Studiet er indtil videre udskudt et år, og aktuelt er der stadig en usikkerhed om, hvorvidt studiet kan gennemføres med kun ét års forsinkelse. Der skal tages en beslutning henover efteråret, hvis det skal køre i 2022-23 influenzasæsonen.

Meget spekulativt kurspotentiale på 35%
Vi har mulige upsides fra de meget nært forestående resultater fra fase 1/2-studiet i Holland, og derefter følger RSV-resultatet og resultaterne fra Bavarian eget fase 2 forsøg. Alt andet lige bør det være nok til at holde ”forventningsgryden i kog” nogen tid endnu.

Vi satte sidst et spekulativt kursmål på 350 i forventning om, at en statslig finansiering af fase 3 lå lige rundt om hjørnet. Selvom udsigterne er blevet sværere, ser det ikke ud til, at denne mulighed er helt aflyst endnu.

På den baggrund er det fristende at fastholde kursmålet, omend det nu må betegnes som endnu mere risikofyldt end tidligere. Omvendt er aktiekursen nu noget lavere, og det mindsker alt andet lige downsiden, når vi forudsætter, at den eksisterende forretning har en værdi omkring 200 kr/aktie.

Vi vil ikke lægge skjul på, at udsigterne i vores øjne er forringet. Omvendt er hele covid-satsningen en alt-eller-intet situation, så vi fastholder et meget spekulativt kursmål på 350 lidt endnu.

Det forudsætter en statslig løsning eller et partnerskab på covid-projektet, ellers kigger vi mod en lang og pinefuld vej til kurs 200 eller lavere.

Steen Albrechtsen

Aktuel kurs: 260,00
Kursmål (3 mdr): 350,00

Vær et skridt foran

Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.