Det nylige forskudte årsregnskab 2015/16 fra TK Development gav et indblik i den gennemsigtighed der er på vej i forhold til den fremadrettede forretning efter flere års oprydning efter finanskrisen. Den fortsættende ”Development”-forretning bliver gjort endnu tydeligere, og Asset Management divisionen bliver lidt en rodekasse for de tilbagevæ-rende afviklingsaktiviteter i Tjekkiet, Tyskland, Baltikum og Rusland udover de hidtidige færdigopførte shoppingcentre, der skal modnes yderligere førend de kan sælges.
Det ”nye” strategiske fokus 2018, som blev lanceret ved 3. kvartalsregnskabet før jul, gav anledning til nye nedskrivninger på 194,6 mio. kr. Dermed skar man yderligere 2 kr/aktie af den indre værdi, som gennem et stykke tid har været vores fokuspunkt i forhold til at skulle vurdere en fremtidig værdi af koncernen. Den indre værdi er opgjort til 13,10 kr/aktie, og repræsenterer dermed stadig en betydelig upside i forhold til dagens aktiekurs på 6,65.
Det udtrykkes helt eksplicit nu, at den såkaldte asset management division bliver afviklet og et eventuelt provenue udbetalt til aktionærerne henover de næste 3-5 år. Balancesummen i asset management udgør 1.632 mio. kr., heraf egenkapital på 570 mio. kr., svarende til 5,81 kr/aktie. Den største risiko for den bogførte værdi er fortsat afviklingen af de store butikscentre med udfordringer. Det fremadrettede element er stadig developerforretningen, som ifølge TKDV selv kan generere et afkast på 15-20 % af egenkapitalen fra 2017/18 regnskabet og frem. Da egenkapitalen er omkring 650 mio. kr. modsvarer det et resultat før skat omkring 100-130 mio. kr., som med 98 mio. aktier modsvarer en indtjening pr. aktie på mindst 1 kr. før skat. I det lys er aktien attraktiv ved dagens kursniveau, og med god visibilitet og heftig byggeaktivitet i år ser vi en rimelig grad af sikkerhed for resultatet i 2017/18.
På bundlinjen står at 2016/17 formentlig bliver det sidste overgangsår førend development-divisionen igen giver et pænt og acceptabelt afkast efter finanskrisens pressede år. Trods endnu oprydning i 2015/16-regnsakbet ventes der kun et samlet overskud på 10-30 mio. kr. før skat for koncernen i indeværende 2016/17-regnskabsår. Det skyldes, at de to store byggeprojekter i Køge og Esbjerg efter planen først afleveres (og indtægtsføres) i næste regnskabsår. Størstedelen af indtjeningen kommer i år til at ligge i sidste kvartal, hvor en række mindre og mellemstore projekter afleveres. Der er derfor en lidt forhøjet timingrisiko i forhold til årets guidance, som vi dog qua dens størrelse ikke tillægger nogen større betydning.
Som investor i TKDV er det 2017/18 man skal have for øje, og med en forventet indtjening på 1 kr/aktie fremadrettet må dagens aktiekurs siges at være attraktiv, selvom der ligesom i tidligere år er en reel risiko for at afviklingen af asset management trækker ud. Selv hvis asset management sættes til 0 kr. kan dagens aktiekurs forsvares qua den fremtidige indtjening i development.
TKDV fremlægger regnskab for 1. kvartal den 15. juni, som bliver første regnskab med fuld gennemsigtighed, dvs. regnskabet er fuldt segmenteret på kun to divisioner, hvoraf den ene er ren fremadrettet development og den anden er afviklingsporteføljen/ rodekassen under afvikling.
Vi fastholder vores købsanbefaling med et kursmål på 10 i første omgang. Det reflekterer i grove træk en P/E på 10 på den fremadrettede development-forretning, og 0-værdi af asset management divisionen. Det sidste er meget forsigtigt og konservativt, men det er en refleksion af de senere års meget langsomme afvikling af de store shoppingcentre i Danmark og Polen, som skaber usikkerhed omkring tidshorisonten og i praksis også dagens bogførte værdi. Vi forventer dog at den bogførte værdi på ca. 6 kr/ aktie i asset management kan realiseres over et par år. Dermed kan man som aktionær ved dagens kurs reelt få sit indskud tilbagebetalt i løbet af 3-5-7 år og få development-forretningen med gratis. Det er casen i aktien p.t., og den er attraktiv efter vores vurdering.
Steen Albrechtsen
Steen Albrechtsen og/eller dennes nærtstående ejer aktier i TK Development
AktieUgebrevets kursmål (12 mdr): 9,50-10,50
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
399,-
pr. måned
Allerede abonnent? Log ind her
