Flügger var en af de aktier vi overvejede at sætte på listen over potentielle vinderaktier i 2016.
Selskabet har en stærk position på sit marked, et finansielt grundlag for vækst og en lavere forventet Price/Earning end konkurrenterne, når man korrigerer for ekstraordinære omkostninger, som vi kommer ind på lidt senere. Flügger handles endvidere til en Kurs/ Indre værdi på 1,3 mod branchemedianen på 3,6.
Når aktien alligevel ikke kom på listen skyldes det de kaotiske interne forhold, som Flügger har underholdt børsen med de seneste ti år:
Kaotiske interne forhold
1) Omkring årsskiftet 2005/06 besluttede man at spekulere på aktiemarkedet for selskabets likviditetsreserve. Desværre lykkedes det dermed ret nøjagtigt at ramme aktiemarkedets top, inden finanskrisen trak tæppet væk under aktiemarkedet. I AktieUgebrevet nr. 11/2009 konstaterede vi at et tab som Flügger selv betegnede som ”ikke uvæsentligt” var på 36 mio. kr. fra en oprindelig investering på 90 mio. kr.
2) I august 2013 fyrede man den adm. direktør efter seks år på posten uden at have en afløser på plads. I de seks år var omsætningen steget 20 %, men bundlinjeresultatet var til gengæld halveret. Det kunne dog langt hen ad vejen forklares med de omkostninger som en langsigtet plan for Flüggers målsætning havde medført på kort sigt. I december præsenterede man så den nye direktør, som ifølge en børsmeddelelse skulle forstærke den positive udvikling som Flügger-koncernen var inde i. Den udvikling blev bekræftet af en fremgang på bundlinjen i halvårsregnskabet på 23 %. Det gav anledning til spekulationer om hvorvidt fyringen reelt skyldes et sammenstød af personligheder i Flüggers ledelse, og ikke de økonomiske resultater.
3) I september 2014 var der i ikke tvivl om at det var uforenelige personligheder, som var årsagen, da bestyrelsesformand Stine Bosse efter tre år i bestyrelsen forlod posten. Om det var en fyring eller en opsigelse var uklart, men ifølge en udtalelse til Politiken blandede Stine Bosse sig ifølge hovedaktionær Ulf Schnack sig for meget i den daglige drift, så det er næppe forkert at betragte det som en fyring.
4) Den meget erfarne Stine Bosse blev erstattet af en konstitueret bestyrelsesformand, hvis væsentligste kvalifikation til posten var at han var hovedaktionærens søn. I medierne blev udnævnelsen betegnet som både usædvanlig, mærkværdig og desperat. Dermed stod Flügger altså med en adm. direktør som havde mindre end et års erfaring i stillingen, og en reelt tom plads i spidsen for bestyrelsen.
5) Udskiftningen i topledelsen medførte også en markant anderledes holdning til selskabets strategiske planer. Under den tidligere direktør mente man eksempelvis at en udflytning af administrationen til Polen ville give en besparelse på 20 mio. kr., men den nye ledelse var uenig, og planen blev aflyst. Så kan man spekulere over hvem som tog fejl for 20 mio. kr.?
6) Som det seneste eksempel på problemer hos Flügger kom så selskabets nye ERP-system (Enterprise Ressource Planning), som skulle håndtere bl.a. ordrebehandling, salg, køb og lagerstyring. Problemer med implementeringen af dette system blev i halvårsregnskabet 2014/15 nævnt som en væsentlig årsag til den store nedjustering, som reducerede forventningerne til det primære driftresultat fra 100-120 mio. kr. til 75-85 mio. kr.
7) Historien har netop gentaget sig i halvårsregnskabet for 2015/16, hvor ERP-systemet igen var forklaringen på en dramatisk nedjustering af det forventede primære driftsresultat (EBIT), som blev reduceret fra oprindeligt 100 mio. kr. til 25 mio. kr. Det sendte Flüggers aktiekurs ned, og kursen ligger nu på samme niveau som ved årets start. På trods af en generel stigning i aktiekurserne på over 30 %.
Problemerne er løst. Eller er de?
Flüggers adm. direktør udtalte i forbindelse med halvårsregnskabet til ritzau finans, at man efter alle udfordringerne nu var ved at være tilbage på sporet. Men det skal han jo sige.
Når man som upartisk tredjemand kigger tilbage på den lange række af problemer, som Flügger mere eller mindre selvforskyldt har været ramt af de seneste mange år, så spekulerer man på om grunden til dem ligger hos den stærke – og tilsyneladende meget aktive – hovedaktionær? Hvis det er tilfældet er sagaen omkring Flügger og selskabets uudnyttede kurspotentiale ikke slut endnu. På trods af selskabets indiskutable kvaliteter kunne vi derfor ikke sætte Flügger på listen over potentielle vinderaktier i 2016. Usikkerheden omkring hvad der foregår på ledelsesgangen er simpelthen for stor.
Bruno Japp
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
