Vestjysk Bank er normaliseret efter krise

Efter flere års zombietilværelse er Vestjysk Bank på vej mod en normalisering, selvom det stadig er landbrug og ejendomme, der tynger i udlånseksponeringen, med førstnævnte som den klart største risikofaktor.

Vestjysk Bank forventer et resultat på 175-250 mio. kr. efter skat i 2018, og givet bankens historik må det nok forventes at være til den konservative side. Også i betragtning af at resultatet i 2017 landede på 163 mio. kr. efter skat, og at nedskrivningsposten i 1. kvartal på 41 mio. kr. alt andet lige indikerer et niveau, der på årsbasis er omkring 100 mio. kr. lavere end sidste år. Følgeligt kan bundlinjen efter skat i 1. kvartal på 71 mio. kr. omregnes til et årsresultat på 284 mio. kr. eller 0,32 kr. per aktie. Det er i den pæne ende og svarer til en P/E under 8.

Udlån til landbrug er den største enkeltsektor i banken og vægter 17% med fast ejendom lige efter med 14%. Samlet står disse to sektorer således for næsten 1/3 af udlånet, hvilket giver mere end et fingerpeg om, hvorfor banken endte i krise og sandsynligvis var væltet, hvis ikke Staten var trådt til i flere omgange.

1. kvartalsregnskabet viste en tilbageførsel af nedskrivninger (29 mio. kr.) fra landbrugskunderne og en nedskrivning på 27 mio. på ejendomsudlånet, hvilket egentlig er et omvendt billede af tingenes tilstand. Det er nemlig landbruget, der er den største usikkerhedsfaktor, og Vestjysk Bank skriver selv, at man forventer nettonedskrivninger på landbruget i 2018. Med andre ord må der forventes nedskrivninger fra den kant i de resterende 3 kvartaler.

Det pæne resultat i 1. kvartal kan tilsyneladende forklares med de pæne driftsresultater for 2017, som en del landbrugskunder har fremlagt i 1. kvartal. Især mælkeprisen har dog haft det svært igen i 2018, og Vestjysk Bank skriver helt konkret, at hvis de lave afregningspriser på svin og mælk fortsætter gennem længere tid, vil det indebære et øget behov for nedskrivninger i forhold til ledelsens aktuelle estimat. Landbruget står for 43% af de akkumulerede nedskrivninger, og der er afskrevet 36% af bruttoudlån og garantier. Alt andet lige er der således ryddet godt op og reserveret store beløb til tab allerede. I ejendomseksponeringen er forholdene bedre, og banken ser generelt en positiv udvikling hos kunderne med bedre drift og tilstrækkelig likviditet til at servicere forpligtelserne.

Vestjysk Bank er igen going-concern
Nedskrivningerne til trods er banken godt i gang med en normalisering, og med staten ude og et kapitalstærkt privat konsortium inde i ejerkredsen, er det relevant igen at kigge på banken fra et goingconcern perspektiv. Ejerskabet taget i betragtning vil det næppe være utænkeligt, at exit-planen på flere års sigt er et salg/fusion.

Samtidig er det også værd at notere, at et af Danmarks største børsmæglerhuse ABG Sundal Collier har startet dækning af aktien med kursmål 3,00 og en købsanbefaling. Vi er lidt mere forsigtige på kort sigt og kigger efter en værdiansættelse på 1,1 gange indre værdi, svarende til omkring 2,70 kr. per aktie på 6 måneders sigt.

Landbrugseksponeringen ser vi p.t. stadig mere som en risiko end en mulighed (via tilbageførte nedskrivninger), men ikke på et niveau der truer banken eller dens værdiansættelse. Egenkapitalen (excl. hybridkapital) er senest i regnskabet for 1. kvartal opgjort til 2.145 mio. kr. svarende til 2,40 kr. per aktie. Med den pæne resultatforventning ser vi mere upside end downside i aktien på sigt.

Børskurs på analysetidspunktet: 2,46

AktieUgebrevets kursmål (6 mdr): 2,60-2,80