Få fri adgang til alle lukkede artikler på ugebrev.dk hele sommerferien:
Tilmeld dig tre udgaver gratis af aktieanalysepublikationen ØU Formue, der udkommer igen til august
Det er svære tider for spådomme om den globale fremtid, og det skinner også igennem hos D/S Norden, som ser ud til at have skruet lidt ned for risikotagningen, samtidig med at man via skibssalg kan bogføre en del gevinster. Dermed realiserer man en del af de lidt mere luftige/flygtige værdier i form af bl.a. købsoptioner, og det styrker tilliden til aktiens indre værdi (NAV) omkring 350 kr. per aktie, når man tager højde for den svagere USD. Det giver en betydelig upside til aktiekursen og markedsværdien på henved 6 mia. kr.
Shipping er en svær og cyklisk industri at investere i, hvor det mest af alt gælder om at kunne klare sig igennem svage markeder. Her har Norden historisk været dygtig. Og lige nu ser det ud som om, at ledelsen forbereder sig på svagere markeder indenfor tørlast, mens det indenfor tank ser bedre ud. Sanktioner mod Rusland, Røde Hav-udfordringen og konflikten mellem Israel og Iran har løftet oliepriserne, og det holder en god hånd under tankraterne.
I kvartalet blev det til mindre plusser, hvilket dog var bedre end sidste år: Tørlast (dry operator) og specialtransport forretningen (projects and parcels) gav lige over to mio. USD hver i EBITDA, mens tank (tanker operator) og den endnu lille logistikforretning (”Logistics”) hver gav et lille underskud på 0,5 mio. USD.
Samlet leverede den kortsigtede forretning FST (”Freight Services & Trading”) en indsejling på 112 USD/skibsdag, hvilket var første gang i fem kvartaler, at det samlet blev til et overskud. Selvom det bestemt var i den beskedne ende, så har tørlast nu to kvartaler i træk leveret et positivt bidrag efter flere sløje kvartaler i 2024.
Nordens tørlastforretning står for ca. 2/3 af den kortsigtede forretning målt på skibsdage (23.200 ud af 35.200). I tre af kvartalerne i 2024 var der store tab i tørlast på over 1.000 USD/skibsdag, så derfor er indsejlingen på 90,5 USD/skibsdag ikke imponerende i sig selv, og også noget under den langsigtede målsætning på >500 USD per skibsdag. På fem års sigt ligger man dog stadig et stykke over de 500 USD i gennemsnit, men det skyldes især de gode kvartaler i 2021-2022.
Aktiviteten på både tørlast og tank var i kvartalet lavere end i de forudgående år. Det indikerer, at ledelsen har skruet ned for risikoen i den kortsigtede forretning. Måske i lyset af den meget omskiftelige geopolitiske og makroøkonomiske situation.
De mulige toldeffekter er indtil videre til at overse og ret begrænsede direkte. Indirekte er truslen fra en afdæmpet global økonomi, som sjældent er godt for shipping, der generelt lever af øget økonomisk aktivitet og samhandel.
Det amerikanske forslag om havneafgifter på kinesisk ejede (eller byggede) skibe er blevet noget udvandet i sin seneste form, og qua sin fleksible forretningsmodel forventer Norden ikke at se nogen væsentlig effekt herfra. Også fordi man ikke har meget aktivitet til/fra USA.
Trods de fortsatte udfordringer i den kortsigtede forretning er der stadig en sund underliggende værdi i D/S Norden. Den bogførte værdi per aktie beløber sig til knap 300 kr. og hertil kan man lægge merværdien af flåden og af de optioner, der giver ret til at købe skibe eller forlænge lejeperioden. Samlet giver det en nettoaktivværdi (NAV) på 372 kr. per aktie ved udgangen af marts. Faldet i US-dollaren siden slutningen af marts fjerner omkring 20 kr. per aktie af NAV, således at vi ender omkring 350 kr. per aktie.
Sammenligner man det med den aktuelle aktiekurs på ca. 200 ligner det bestemt et interessant forhold mellem potentiale og risiko. Nordens ledelse er generelt også god til at prioritere aktionærerne i form af udbytte og tilbagekøb, senest med 2 kr. i aktieudbytte ovenpå 1. kvartal, foruden et aktietilbagekøbsprogram, som vi også må forvente forlænget efterhånden som resten af årets forventede overskud realiseres i de kommende kvartaler.
Som hjælp til at vurdere risikoen oplyser Norden i sit regnskab, at en ændring på plus/minus 10 pct. i både skibsværdier og forward fragtrater vil løfte/sænke NAV per aktie til 441 kr. henholdsvis 305 kr. Går man lidt videre betyder det, at man kan se en ændring på helt op til 25 pct., førend NAV kommer ned omkring den aktuelle børskurs.
Dermed synes aktiemarkedet at indikere et betydeligt svagere marked, end Norden ser foran sig. Også selvom Norden umiddelbart virker noget forsigtige og er i ”risk-off mode”, forstået på den måde, at man har en høj afdækning af den mere permanente flåde. Skibssalgene gennemføres af Norden, da man gerne vil tage nogle gevinster hjem, fordi man umiddelbart ser et svagere marked på kortere sigt, end skibspriserne ellers indikerer.
Steen Albrechtsen
Vær et skridt foran
Få unik indsigt i de vigtigste erhvervsbegivenheder og dybdegående analyser, så du som investor, rådgiver og topleder kan handle proaktivt og kapitalisere på ændringer.
- Vi filtrerer støjen fra den daglige nyhedscyklus og analyserer de mest betydningsfulde tendenser.
- Du får dybdegående og faktatjekket journalistik om vigtige erhvervsbegivenheder lige nu.
- Adgang til alle artikler på ugebrev.dk.
